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２０２５／０６／２６

お題「国債買入の話が財政従属感満載で頭が痛い６月会合主な意見（抜刀斎金懇は明日以降で勘弁）」

ほれほれ来た来た
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2025-06-25/SYF6TVDWX2PS00
パウエルＦＲＢ議長、銀行準備預金への利払い廃止は費用削減にならず
Alex Harris
2025年6月26日 2:27 JST

→「費用削減になるというのは錯覚。事実ではない」－議会証言で発言
→準備預金が限られる状態に戻るのは「長く不安定な道のりになる」

『米共和党のテッド・クルーズ上院議員（テキサス）は今月、金融当局による銀行への利払いを廃止するよう、共和党上院議員らに提案した。これにより今後10年間で１兆1000億ドル（約160兆円）の削減が可能と主張しており、党内の保守派議員から賛同する声も上がっている。』（上記URL先より）

弊駄文で以前も何回か指摘したとは思うのですが、この利払いの問題はもちろん莫大な費用ってことですが、それは別の言い方をすれば「統合政府による財政支出」でもある訳で、金融引き締め効果を（どの程度かは兎も角として）オフセットしているという問題があるんですよ。でもってバランスシートをランオフしている米国ですらこれなんですから、日本でインフレ上振れして引き締め的な金融政策をしようとする場合にはこの付利が大変な悪さをする可能性が否定できない、というのが実はバランスシートの大問題なんですけど（この前の総裁記者会見で確か東洋経済の記者の人だったと思いますが、ちらっと質問していました）、その点が論点になろうとしないのが非常に不可解（どころかウッチーは金融学会で「金利と関係なくバランスシート政策ができる」とかトンデモナイことを言ってました）なんですよね。

・・・・・思わずマクラの積りだったのに大演説になってしまいましたが、これは非常に重要な論点なのにしらっと目をつぶってみて見ぬふりをしている「全電源喪失はあり得ません」レベルの話ですのでまたいずれネタにしたいと思います。

ということで昨日は主な意見と抜刀斎金懇という何で同時に入れるのよというイベントがありましたがまずは主な意見の方から参ります。

〇６月会合主な意見：インフレ期待の議論が無いですね＆国債買入の話が財政従属感満載で頭が痛い

https://www.boj.or.jp/mopo/mpmsche_minu/opinion_2025/opi250617.pdf
金融政策決定会合における主な意見
（2025 年 6 月 16、17 日開催分）1

・経済のパートでは「企業ヒアリング情報では」をみましょう

『Ⅰ．金融経済情勢に関する意見』の『（経済情勢）』ですが、企業ヒアリング情報では云々、というのを鑑賞しますと・・・・・

『・米国の関税政策の影響について、中小企業を含む幅広い業種の企業へのヒアリング結果をみると、判断材料に乏しく方向性を見出すことが難しい状況の中で、判断を留保する先が散見される。センチメントの下押し圧力になることは間違いないが、実体経済への影響の大きさについては、今しばらく時間をかけてみていかざるを得ない。』

『・企業のヒアリング情報では、米国の関税政策を受けても、①人手不足の中、賃金は引き続き上げていく、②ＤＸや効率化投資など、高水準の設備投資は継続的に実施する、③株主の期待に応えるため、収益増強のためには投資をしっかりと行っていく、とする企業が多い。』

てな訳で、日銀が４月展望でいち早く見通しをクッソ下げたのとは対照的な話になっていまして、そもそもお前らの４月展望レポートは何だったのか、という話に（今後の関税交渉が酷いことにならない限りにおいて）なってもおかしくないんですよねこれ・・・・・・・

まあ、

『・４月や５月のハードデータは比較的しっかりしたものが多いが、関税政策の影響の顕在化はこれからと考えられる。』

ってのはその通りでしょうから、この辺は今後の展開次第という話ではありますな。

・物価のパートだが碌に話が無いし「基調的物価はインフレ期待」なのにインフレ期待の話は碌に無いし

『（物価）』を見ますと「基調的物価」がただの「お気持ち物価」である、というイカサマが良くわかるというものでして、そもそも物価のパートに意見が５個しかない（うち１個は必ず大本営発表が入るので実質４個）訳でして、それだけでもトサカに来るんですけど、この前の金研国際コンファランスで植田総裁って、

https://www.boj.or.jp/about/press/koen_2025/ko250527a.htm

『基調的な物価上昇率を評価するために注意深くモニターしている指標のひとつは、予想物価上昇率です。』
『図表5が示しているように、総合ベースでみた物価上昇率と基調的な物価上昇率との間に大きな乖離があるためです（ここでは、予想物価上昇率を基調的な物価上昇率の近似として用いています）。』
（以上この部分だけ直上URL先の5/27金研国際コンファランスでの植田総裁スピーチ（の邦訳）より引用）

って言ってるんだから、どっからどう見たって基調的物価はインフレ期待が重要、って話になるはずなんでうしょね。

じゃあ当然ながら基調的物価とやらがどうなっているのか、という議論が行われ、その中でインフレ期待がどうなっているか、というのを詳細に見極めていく、という作業が行われ、それに関する所感が「主な意見」に出てきて然るべきなのですけれども、期待インフレに関する議論が行われているような感じが無いんですよね、つまり・・・・・・

『・消費者物価の基調的な上昇率は、成長ペース鈍化などの影響を受けて伸び悩むとみられ、下振れリスクも大きいと考えられる。その後は、成長率が高まるもとで徐々に高まっていくと予想され、見通し期間後半には「物価安定の目標」と概ね整合的な水準で推移すると考えられる。』

これは大本営なのでスルーしておきまして、

『・通商政策を巡る不確実性は引き続ききわめて大きいが、国内面では、賃金情勢は堅調であり、消費者物価は若干上振れ気味で推移している。』

上振れキタコレ、ではありますがアクチュアルの物価の話ですわな。賃金情勢に関してはまあ企業行動って話ではあるので若干期待インフレに関連する話ではありますけど。

『・米価格は前年比約２倍に上昇し、消費者物価を相応に押し上げているほか、関連品目の価格にも波及している。主食である米の価格はインフレ実感やインフレ予想に影響を及ぼし得るため、その動向を注視したい。』

こちらはアクチュアルの話ではなくて今後の話としての期待インフレ動向の話ですけど、期待インフレに関する言及がありましたね。

『・欧米・中国・新興国が揃って財政金融両面で緩和策に傾く中、予想外の経済押し上げ・インフレ圧力が生じる可能性もある。』

こちらも上振れで、実はこれを見るとインフレ上振れおよび上振れリスク（さっきの期待インフレ上振れの可能性を指摘している人）に言及しているのが３人もいたりするんで、それはそれで重要な話ではあります。

『・物価は上振れているが、賃金からサービス価格への波及には頭打ち感がみられる。』

まあこれは若干基調的物価チックな話ではありますが、いずれにしましても「基調的物価の動向について点検している」とはとても思えない意見の数だったりする訳でして、これすなわち日銀大本営の持ち出している「基調的物価」ってのは単純に「利上げを先送りするために使われているお気持ち物価」って奴じゃなかろうか、という香りが濃厚に漂ってくるわけですな。

よく考えてみたら2022年２月３月（要はロシアのウクライナ侵攻）以降アクチュアルの物価がホイホイと上がる中で、当初は「コアコア物価ガー」とか言ってたのが「賃金ガー」に替わり、そのうち「賃金と物価の好循環ガー」とか「サービス価格ガー」とか言い出し、でもって最近になるとこの「基調的物価ガー」と言いながら政策金利の調整をクソ粘りする言い訳にご利用されているというのが黒田末期以降の動きな訳でして（その合間に不透明感だの米国下振れリスクだの金融市場が不安定だのというハトハトチキン音頭も入る）、まあ結局のところお前ら基調的物価とか言ってるけどそれただの目くらましはろ、などと弊駄文如きが煽っても蛙のツラに何とやらではありますが、「お気持ち物価」ってのもなんか最近は人口に膾炙しているっぽいように思える（弊駄文調べによる笑）ので、７月展望辺りでハンギレ王子となって何か尤もらしいものを展望レポート背景説明のコラムあたりにぶっこんでくるに１万パウエルと申し上げておきましょうwwwwwww

まあお気持ちはお気持ちなんでなんかの拍子にジャガーチェンジ、というのは普通にアリエールな訳でございまして、よくよく考えてみたらマイナス金利解除だけは事前（１月）にあれも１２月対比で言えば盛大なジャガーチェンジでしたが、一応予告ホームラン打ってきましたけど、２５ｂｐへの利上げだってあれ輪番縮小の具体案公表だけだと思ったらいきなり打って来たし、５０ｂｐの利上げに至っては直前のＭＰＭから見たらどの面下げて利上げするんだっていうジャガーチェンジで、本当に直前になってから強引な地均しが行われた、という実績があるので、まあ何があるのかは本来はこっちも決め打ちしにくいなあというのは忘れてはいけませんな。とは言いましても・・・・・・・・・

・まあ金融政策の話で政策金利の話が碌すっぽ無い時点でやる気は感じられませんなあ

次の『Ⅱ．金融政策運営に関する意見』のパートですけれども、前半が金利調整の話になるのですけれども、これがまた大本営含めて５つ（さっきの物価と同じ）しかない、という時点でお前ら利上げする気あるのかと小一時間問い詰めたい訳で、そういう話を「主な意見」に乗せようというような感じになっていないんじゃろうな、というのは把握しました（個人の妄想です）。

『・経済・物価の見通しが実現していくとすれば、経済・物価情勢の改善に応じて、引き続き政策金利を引き上げ、金融緩和の度合いを調整していくことになる。そのうえで、こうした見通しが実現していくかは、不確実性がきわめて高いことを踏まえ、予断を持たずに判断していくことが重要である。』

これは大本営なんですが、次の意見でもあるんですけどね、

『・メインシナリオに沿ったとしても、成長ペースが鈍化し、基調的な物価上昇率の改善がいったんは足踏みする姿を想定していること、通商政策を巡り、大きな不透明性・ダウンサイドリスクがあることから、今は、現在の金利水準で緩和的な金融環境を維持し、経済をしっかりと支えるべきである。』

関税政策の話がまだ始まったばかりに近い状態（つーてまあ２か月半くらいにはなるけど）なので一旦様子見、というのは（物価およびインフレ期待が上振れているからそんなに待ってるのヤバくねえかとはアタクシは思うのですがまあそれはさておきまして経済だけで言えば）まあそういう話にはなるじゃろ、とは思いますけれども、そもそも論として４月展望でメインシナリオを下げた前提がどこにあるのか、ってのがフワフワとした書き方になっているので、関税交渉がどの水準で落ち着くとシナリオ通りなのか上振れ下振れなのかが良くわからんのよね。困ったもんです。

『・物価がやや上振れているとはいえ、米国関税政策や中東情勢に伴う景気の下方リスクを勘案し、金融政策運営は現状維持が適当と考える。』

この後の方でどう見ても抜刀斎の意見があるので、それ以外での物価上振れさんの意見ですね。まあそれで大丈夫かというのはありますが、意見としてはわかります。

『・先行きの不確実性が非常に高く、経済情勢等を見極める必要があり、政策金利は当面現状維持が適当である。』

まあ物価を無視すればそういう見解になりますわな。

『・インフレが想定対比、上振れて推移する中、たとえ不確実性が高い状況にあっても、金融緩和度合いの調整を、果断に進めるべき局面もあり得る。』

これはどう見ても抜刀斎でして（って今日は時間が足りなくて抜刀の鑑賞が中々できないのがいただけない訳ですがorz）物価上振れだから緩和の調整も必要じゃないの、というインフレ目標政策やっているんだからよく考えたら至極ご尤もなお話をしておりますが、まあこれ見ますと一応物価上振れを見ているのが３名いて、うち１名は政策金利調整に積極的、１名はやや親和性があるけどもう１名と思われる人は金利にノーコメントなので特にそこまでは考えていないって感じですかね。でまあ残りは利上げやる気無し無しではあるのですが、前述したようにこいつら突然のジャガーチェンジがあるからそこだけは要注意、って感じですかね。

・長期国債買入に関する議論がハトハトチキンの財政従属市場従属過ぎてひどすぎる件について

後半が国債買入のパートでして、なんと１２個もあるという満艦飾状態。

『・長期金利がより自由な形で形成されるようにするためには、国債買入れを更に減額していくことが望ましい。一方、国債買入れの減額が進展する中、今後のペースが速すぎると、市場の安定に不測の影響を及ぼす可能性もある。減額計画の策定においては、両者のバランスを勘案する必要がある。』

これは大本営なのでパス。

『・決定した国債買入れの減額計画は、金利形成を基本的に市場に委ねつつ、急激な金利変動によって経済・物価に悪影響を及ぼすことを避けるための措置である。財政への配慮ということでは全くない、という点はしっかり説明していく必要がある。』

どう見たって財政従属でしょwwwwwwwwwww

『・日本銀行の国債保有比率はできるだけ速やかに引き下げることが望ましいが、2019 年に米国が量的引き締め（ＱＴ）を停止せざるを得なくなったように、急ぎすぎても却って調整に時間を要することになりかねない。購入額をいったん大きく減らしてそれをまた増やす形では、途中で市場の混乱を招く可能性を不必要に高めかねない。』

すげえ尤もらしい事を言っているけど、2019年の米国と今の日銀のバランスシートは状況が全然違うじゃろという話で、ただのチキンな訳でして、トランプのTACOならぬUACOって奴ですかwwwwwww

『・市場機能は回復途上であるため、国債買入れ減額を継続する必要がある。わが国経済の弱い回復力や先行きの不透明感の高まり、市中の国債保有余力を踏まえると、リスクマネジメントの観点から2026 年４月以降は減額幅を 2,000 億円に引き下げ、同年６月に中間評価することが適当である。』

＞市中の国債保有余力を踏まえると
＞市中の国債保有余力を踏まえると
＞市中の国債保有余力を踏まえると

・・・・・それを踏まえて国債買入を高水準で継続しよう、という発想が財政ファイナンスっていうんですけどｗ

『・国債買入れについては、よりスムーズな政策運営の観点から来年４月以降の減額幅を縮小することが望ましい。しかし、それは金融政策運営スタンスの変化を意味するわけではない。』

「よりスムーズな政策運営の観点から」とかもはや意味不明。お前ら何の議論してたの？？？

『・これまで多額の国債を買入れてきた日本銀行が、買入れを減額することによって、市中への国債供給が増加する。この点を踏まえれば、今次局面は過去と比べて有数の市中への大量国債供給局面とも考えられる。市場の不安定化回避のため、過去の国債供給量も念頭に減額幅の調整や市場の受容状況の見極めが必要である。』

･････(　ﾟдﾟ)
･････(つд⊂)ｺﾞｼｺﾞｼ
･････(　ﾟдﾟ；)

節子、それは完全に今までの国債買入が財政ファイナンスなのを認めたうえで財政ファイナンスを継続せざるを得ないっていうのマーライオン並みにゲロっておるぞな。

『・フローの国債買入れの減額については、最終的な着地点に向けて、次のフェーズである 2026 年度は、より慎重に進めても良い。加えて、最適なバランスシートの大きさについて、資産・負債の両面から考えていく必要がある。』

そもそもバランスシートの最適化が必要なんだから、フローの国債買入はバランスシートが適正規模になるまではゼロじゃろ（FED方式でバランスシートの縮小ペースの調整での少額の再投資は行うにしてもあれは理念的にはゼロですからね）と思う訳で、最終着地がゼロじゃないってのが話としてそもそもおかしいし正常化ができていないしQQE脳から抜けてない訳ですよ。まあそれはジャンキーになって涎垂らして道端に転がっている風情の債券市場の中の人たちもQQE脳なんで政策委員に悪態ついてる場合でもないけどorzorz

『・長期金利の形成は市場と市場参加者に委ねるべきであり、可能な限り早く、日本銀行の国債保有残高の水準を正常化するべきである。これにより、金融市場のショック吸収力を一刻も早く高めておくことが重要である。』

今日ネタにしている時間が無いのですが（すいませんすいません）抜刀斎の金懇でもこの点の言及がありましたのでどう見ても抜刀斎。

まあ市場云々もあるのですが、そもそも巨額のバランスシートを抱えたままでは物価安定目標を達成した後の「普通の金融政策」の運営上支障をきたすし、支障をきたすと思われたら市場が反乱起こしたり、ひいては一般のインフレ期待のアンカリングができなくなる可能性だってあるんだから、バランスシートの縮小を早期に進める、まで踏み込んだら大抜刀なのですが、もしかしたらこの次の意見が上記意見の続きになりますかしら、

『・超過準備はきわめて潤沢な状況にあるとみている。したがって、国債買入れの減額を粛々と進めて日本銀行のバランスシートを正常化させていくことは必要である。』

ということで抜刀斎の抜刀パート２かも知れないなと思いました。この先ちょっとだけバランスシート規模の話になりますが、

『・国債買入れの減額については、今後、その着地点をどう設定するのかを、日本銀行のバランスシート縮小の行方とあわせて、長期的な視点で検討する必要がある。』

いや着地点は適正なバランスシート規模に戻るまではゼロ（微調整の買いはあり）じゃろ、としか思えないのですが、

『・今後、例えば月間の国債買入れ額が 1 兆円程度にまで減少すれば、日本銀行の動きが市場で話題になることもなくなるのではないか。買入れ額をゼロにすることに強く拘ることは不要と考えている。』

・・・・・・・・・お前は何を言ってるんだ？？？？？？

『・超長期ゾーンのボラティリティ上昇がイールドカーブ全体に波及し、意図せざる引き締め効果が市場全体に及ぶ可能性もある。安定した市場のもとで形成されたイールドカーブは重要な金融インフラである。当局間で十分に意見交換し、市場の安定に努めていく必要がある。』

って話なんですが、そもそも超長期金利が上がっているのは「日本の基礎的条件が超長期での国債発行を段々難しくするような状態になりつつある」ってのを示していて、これまではQQEだのYCCだのと言って調子に乗りまくって日銀が馬鹿買入をしていたから、この間の日本の基礎的条件の変化について市場が反応できなかったのが、インフレ目標達成するとかそういう状態になる中で、QQEだのYCCだの出来なくなってみて、これまで蓄積されていた基礎的条件の変化が何年分纏めて出ている、ってだけの話じゃろと思うので、「当局間で十分に意見交換し、市場の安定に努めていく必要がある」っての別に意見交換するなとは思わないけど、これもやり方とか出し方を間違えれば「財政ドミナンス」になる話な訳ですな。

ということで、今回の「2026年以降の長期国債買入ペース減額」は「市場安定」の美名のもとに財政ドミナンスがインフレ状態になってきているのに全然改善されない、という恐ろしい事を示しておられるわけでして、それはインフレのさらなる上振れか為替の大幅な減価（または合わせ技）で後日お勘定が回ってくるという懸念がぬぐえませんな、というお話でした（個人の偏見です）。

＃つーことで抜刀斎の金懇は明日で勘弁

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