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２０１６／０２／２９

お題「木内さんスペシャルである」

週末更新のつもりが結局月曜にまとめて打ち込む木内さんネタ（汗）。

○木内さん講演の続きである

http://www.boj.or.jp/announcements/press/koen_2016/data/ko160225a1.pdf

国債買入金融政策の副作用についての途中から参ります。

・シニョリッジがどうのこうのに対する砲撃

『日本銀行の財務の健全性』という所から。

『また、「量的・質的金融緩和」の長期化に伴い着実に高まる潜在的な副作用としては、正常化の過程で日銀当座預金に対する付利金利を引き上げる際に、日本銀行の収益およびバランスシートに与える影響にも注目しています（図表 17）。』

ほいな。

『「量的・質的金融緩和」のもとで、日本銀行は大量の国債を買入れており、現時点で年間１兆円を上回る利子収入が発生しています。一方、国債の買入れ資金は、現時点では大部分が 0.1％の付利金利の適用となる日銀当座預金と、殆どコストのかからない現金という低利の手段で調達されています。このため、「量的・質的金融緩和」の継続とともに、両者の差である純利子所得が増加し、日本銀行の収益は改善を続けています。この部分が、「量的・質的金融緩和」のもとでの通貨発行益（シニョレッジ）とみなすことができます。日本銀行の収益の相当部分は国庫納付金として政府の歳入となることから、これら通貨発行益は、民間の税負担を間接的に軽減する効果を持つこととなります。』

という説明をしていますが･････････

『しかし、将来、「量的・質的金融緩和」が正常化に向かう過程では、長期金利が上昇するなかにおいても、現行の日本銀行の会計ルール（償却原価法）のもとでは国債の利子収入は緩やかにしか増加しない一方、付利金利の引き上げの仕方次第では利払い負担が大きく増加し、両者の間で逆鞘が発生する可能性があります。その場合、日本銀行の収益悪化や自己資本の毀損に繋がり、国庫納付金の減少や滞りが発生して、政府の歳入を減少させることに繋がりえます。しかも、ここで重要なのは、「量的・質的金融緩和」が長期化し、日銀当座預金の水準が高まるほど、その影響が大きくなる見合いにあるということです。』

出口の時に債券を売れない（多分売れない）ので期間損益でおおやられ、という話ですが、これマイナス金利にすると更に問題が拡大するのですよね。でまあ少し飛ばして、

『また、日本銀行による国庫納付金の減少および政府の歳入の減少については、それ以前はみえにくかった「量的・質的金融緩和」のコストが、国民に明確に認識されるきっかけとなりうる点も重要です。これは、日本銀行が「量的・質的金融緩和」を通じて政策的な所得配分に強く関わったことが、国民の間に広く認知されることでもあります。』

という点の方が重要ではないかと思います。


・マイナス金利の副作用キタコレ

次の小見出しが『「マイナス金利」の副作用 』である。

『さらに、「マイナス金利」の副作用については、貸出利鞘の縮小や金融資産の運用利回り低下などを通じて、金融機関の収益に追加的な悪影響を及ぼすことで、金融システムの安定を潜在的に低下させる可能性があります。また、金融機関は、収益の悪化を補うため、預金金利の引き下げに加えて、貸出金利の引き上げや手数料の引き上げなどを通じて、預金者や与信先にコストを転嫁する可能性があり、逆に金融引き締め効果に繋がる惧れもあります。』

短期的には金融システムに収益悪化で悪影響、中期的には金融システムの悪影響がスピルオーバーする、という切り分けにした方が分かりやすいと思う。

『こうした副作用に加えて、私は、「量的・質的金融緩和」の中核である国債買入れの持続性・安定性を損なう可能性を懸念しています。』

ほいな。

『地銀を始め金融機関の多くは、一時的なキャピタルゲインよりも安定したインカムゲインを得ることを目的として国債を保有する傾向が強いと言われています。これら金融機関にとっては、現在保有する国債の利回りに対して付利金利の水準が低下すれば、あるいは再投資する場合の国債利回りが低下すれば、日本銀行に国債を売却するインセンティブは低下すると考えられます。また、株主への説明の難しさやレピュテーション・リスクなどの観点から、「マイナス金利」が適用される日銀当座預金を積み増すインセンティブは低下することも考えられます。』

うむ。

『このような影響も見越して、「マイナス金利」の導入に伴い、国債買入れが限界に達する時期が早まるリスクが市場で意識されれば、タームプレミアムが上昇するなど、金融市場は不安定化し、実体経済に悪影響を及ぼす可能性もあります。』

まあここの説明って「金利が上がれば買入が円滑に進むから買入が限界に達しないじゃん」と言われてしまうと中々説明が難しい所で、政策の前提となる部分の変更が意識されるようにならないとタームプレミアムって簡単に上昇しないと思われますので、じゃあその変更が意識されるのってどういう時なの？というのを説明しないとこの議論って永久に平行線（執行部はこういう見方に絶対乗ってこない）ではないかと。

『これに関連して、ユーロ圏ではマイナス金利と資産買入れ策が現時点では両立しているため、日本でも両立可能との見方も聞かれます。しかし、�@ユーロ圏での資産買入れ規模や実施期間は日本を大きく下回っている点や、�Aユーロ圏では、付利金利の水準が国債売却のインセンティブに直接影響を及ぼさない、付利先以外の金融機関からの国債購入比率が高い点で、日本とは環境が随分異なることから、欧州の事例は必ずしも参考にならない面があります。』

まあさいですな。

『したがって、私は、「マイナス金利」の導入について、�@国債買入れ額の減額措置で、国債買入れの持続性・安定性を予め高めておくことが必要であり、�Aそのうえで、金融経済情勢が著しく悪化するような危機的な状況においてのみ妥当な政策手段である、と考えました。』

Taperingとかアタクシがこの前ちょろっと書きましたが買入を全部停止（持っているものは自然償還）とかで買入を全部停止する代わりにマイナス金利をドドーンと実施してイールドカーブの手前を下げてしまう、というのであれば金利方向の拡張性は一応あるのではないかという気がしないでもない。

ただ、マイナス金利入れてみてこれだけの反動が爆発してしまっているというのも問題でございまして、実はもう一丁マイナス金利を掘ることが出来ない、ということになると、買入ペースの拡大はこれ以上難しい（ヤケクソになればあと１回やってその代り爆発は早い）ので、政策の拡張って実はできないとも思われ、まあいずれにせよマイナス金利はやっちまったな感が強いですよね。

『しかし、2016 年１月の金融政策決定会合では、この２つの条件を満たしていないため、「マイナス金利」の導入に反対しました。加えて、国内の経済・物価情勢は安定しており、金融市場の不安定な動きも危機的な状況ではないことから、「マイナス金利」の導入に限らず、追加緩和措置は必要なく、「マイナス金利」の導入は、将来に備えて温存しておくべき政策であったと私自身は考えました。』

まー足元の金融市場情勢に振らされてやってしまいましたなというのはご指摘の通り。


・３次元ではなく色々な小技で勝負すべきと

その次が金融政策をどうするかという話ですが、Taperingして持続性を上げましょうというのはいつもの話なので割愛してその先。『幅広い政策手段の検討』から。

『もっとも、私は、減額措置を提案しているからと言って、将来、金融経済環境が著しく悪化する場合、追加的な政策対応を行う術がないと考えている訳ではありません。』

ほほう。

『まず、資産買入れについては、正常化に着手しても、その過程を完了するまでに相当の期間を要する可能性が高いことを踏まえると、先行き相当期間に亘って生じうる副作用を十分に考慮する必要があり、金利政策と比べて格段にフォワード・ルッキングな政策運営を心掛けることが必要です。』

なるほど。

『そのため、私は、短期的な環境変化に対して、資産買入れの拡大をもって対応するといった政策運営は妥当でないと考えています。』

執行部への砲撃頂戴いたしました。

『一方、金融政策は、様々な手段を適宜組み合わせながら、柔軟かつ総合的に運営するのが望ましいと考えています。』

執行部は柔軟でも総合的でもないと仰せのようです。

『経済・物価情勢や金融環境の安定が著しく損なわれ、金融政策面での対応がないと事態が加速的に悪化しうるような危機的な状況が発生した場合は、マネタリーベースの年間増加目標額に拘らず、一時的に潤沢な円資金・外貨資金を供給し、金融システムの安定に万全を期する措置など、資産買入れの拡大とは異なる対応を検討すべきであると私自身は考えています。』

外債キタコレですが話としては出来ても中々難しでしょうな。Ｇ２０で釘を刺されてましたし。


・２％は中長期的にという話辺りはいつも通りなので簡単に

『「物価安定の目標」の考え方 』以降の金融政策に関する考え方ですが、こちらは木内さんが折に触れて説明している話なので、一部だけ引用しておきます。

『この点に照らすと、２％という物価目標水準は、現時点では日本経済の実力をかなり上回っていると私は思っています。したがって、物価の基調を高めるような経済構造の変化が一段と進まない限り、金融政策のみで安定的に２％の物価安定目標を実現することは、現時点では難しいと考えています。こうしたなか、金融政策を通じて短期間で経済の実力以上に物価を押し上げようとすれば、経済・物価の安定をむしろ損ないかねないと懸念しています。』

『既に述べたように、「量的・質的金融緩和」は相当の成果を挙げたと考えています。こうした現状のもと、経済政策全体の中で金融政策が担うべき新たな役割は、良好な金融環境の維持を通じて、潜在成長率や生産性上昇率などで示される経済の実力が２％の物価上昇率と整合的になる水準まで高まるよう、政府や企業の前向きな取り組みを側面から粘り強く支えることに移っていると私自身は考えています。』

とまあそういう所ですが、続いて会見に参ります。


○木内さんの会見はまあ当然のように講演の砲撃が更に強まるの巻

http://www.boj.or.jp/announcements/press/kaiken_2016/kk1602c.pdf

・金利をマイナスにしても設備投資はでないんですがそれは

『（問） 本日の懇談会の中で一番印象に残っている意見交換の内容がありましたらお願いします。』

『（答）（前半割愛）それからもう 1 つは、金融政策に関連する色々なご意見を頂きましたが、今の話と関連して、金利低下が設備投資にダイレクトに影響しにくい環境なのかなという印象を持ちました。つまり、個別の企業の方が設備投資をするかしないかというのは、僅かな金利の低下ではなく、個別の計画に基づいて決定していくものであり、さらに先行き成長を期待できるのかということがより重要な要素であるということからしますと、当地においては設備投資の金利に対する感応度が低いのではないかと、議論する中でそういった印象を持ちました。』

ということで「当地において」としていますが、木内サン的には「当地じゃなくてもそうですけどね」と言いたかったんでしょうな。


・金融システム安定性の観点からのマイナス金利への苦言

講演の方でもそういう趣旨の説明はありましたが。質問の趣旨はちょっと違っていたのですけれども、回答の方でいきなり主張をおっぱじめて丸丸１ページ半分の回答をしているのがありまして、その途中から。

『（答）（前半割愛）一方で、「量的・質的金融緩和」の効果としては、一番重要な政策効果の源泉は実質金利の低下にありますが、実質の長期金利については 2014 年あたりから下げ止まってきているということで、つまり、政策を続けても追加的な効果は出にくいということであります。』

まずこの認識がそもそも執行部と違いますけれども、

『一方で、今までの政策、あるいは今回のマイナス金利政策も通じて、やはり副作用の 1 つとして、潜在的には金融仲介機能を弱めている面がないだろうかという問題意識を持っています。金融機関の収益を圧迫する、あるいは市場の流動性をかなり下げてしまっています。国債市場については、国債の買入れによってそういうことが起こっていますし、例えば銀行間のコール市場、レポ市場などは、今回のマイナス金利の導入を受けて、金融機関がそこでの運用を絞り込むということが起こっています。』

『ということで、金融システムの安定の観点から言いますと、収益性の低下と市場の流動性の低下ということが大きな問題としてあるかと思います。』

ですです。

『これは、今おっしゃられたような大きな経済のショックが仮に起こった時に、実体経済へかなりマイナスの影響が出てくると思います。私どもの発表しているＦＳＲ（金融システムレポート）などでもご覧頂きましたように、日本の金融システムは全体としては確かに安定しているわけですが、収益性が非常に低い中、そういった大きなショックが起こって、例えば資本が毀損されるという時に、金融機関の方がそれに対して敏感に過度にリスクを減らすような行動に出てくる可能性はあると思います。貸出を急に慎重化させたり、あるいは手持ちの資産を売却することによって流動性を確保するといった時に、市場の流動性がすごく落ちていますと市場が混乱するようなことが起こってくるという点からすると、私は、政策の重点というのは、物価安定、つまりマクロ金融政策よりも、金融システムの安定の方に徐々に軸足を動かした方がいいのではないかと思っています。（後半割愛）』

とは言いましても金融システムの安定の方に軸足、というのは分かりにくい訳で、もっとストレートに今の政策拡大方向は金融システムを不安定化できるという話をした方が良いのではと思います。もちろんこの先の部分も含めて木内さんの主張ってそういう話ではあるのですが、債券市場的に木内さんの主張ってそうですねと思うから伝わりやすいのですが、他の人たちから見た時にこの説明だとちと分かりにくいのではないかという気はする。


・事前にちゃんと議論をしたのかという定番質問

『（問） マイナス金利、付利の引き下げについては、今年 1 月にマイナス金利にするまでは 1 度も決定会合で議論されたことがないと思います。黒田総裁は1 月 29 日の会合の 1 週間程前に事務方に選択肢を検討せよと指示してスイスに行かれ、スイスから戻られてそういう選択肢を実際にご覧になったのでしょうが、木内委員はいつの時点でこのマイナス金利を検討するということをお知りになったのでしょうか。そして反対されていらっしゃるわけですが、賛成した人を含め、ここまで社会に幅広く──いい影響、悪い影響を含めて──大きな影響を与えているこのマイナス金利のプロコンについて、しっかり議論がされ、その結果決まったという印象をお持ちなのかどうか、決定会合で十分な議論が――ここまで色々な影響が及ぶということも含めて――議論がされたとお感じになっているかどうか教えて下さい。（後半割愛）』

来ましたよ。なお説明がクソ長い（後半の質問の回答も含めるとまるまる２ページある）。

『（答） 1 点目の決定会合の内容につきましては、特定の定められた方式によって皆様方に情報を開示していくということに照らしますと、発表をしていないことを申し上げるわけにはいかないと思っていますが、マイナス金利の検討につきましては、今ご指摘の通り、総裁が事前に事務方に指示していろんな選択肢を検討するようにという指示をしたと記者会見の場でも総裁から申し上げている通りであります。』

ほう。

『私どもとしては、決定会合の場で議論し、審議し、最終的に採決して、5 対 4 で採用したといった経緯がございます。金融政策については基本的には決定会合の場で議論するというのが法律の要求するところであります。』

としか言いようがないのでしょうが、事前に議論を重ねた訳ではありません、という事ですな。

『ただマイナス金利については、欧州においても 2014 年から実施されているわけでありますし、私もマイナス金利の功罪については随分前から考えてきています。その考え方につきましては挨拶要旨に書いている通りですが、「量的・質的金融緩和」で国債を買い続けてもなかなか実質金利が下がらなくなってきているという中で、少なくとも一時的に実質金利を下げる効果があるというのはマイナス金利、付利の引き下げというものであって、選択肢としては考えられるものだと思って参りました。』

ほっほー。

『しかし、大きな問題・副作用があります。』

これを示さないで前の部分で切ってたヘッドラインがあったような無かったような。

『1 つは、先程申しました金融仲介機能を損ねてしまう、これはひいては実体経済にもすごく悪い影響が及ぶ可能性もありますので大きな問題だと思いました。』

まあこれは良いとして、

『2 つ目は、やはり国債の買入れを難しくするという面があると思います。つまり、私どもの長期国債の買入れというのは、国債を買い取ってそのお金が当座預金に入るということであり、当座預金と国債の交換なわけです。従来は当座預金についている付利が＋0.1％であったわけですが、これが部分的にはマイナスだということになりますと、より金利の低いものとの交換になりますので、金融機関としては、特にキャピタルゲインではなくインカムゲインを重視するような金融機関にとっては、従来よりも国債を売りたくないということになります。この面も含めまして、資産の買入れ策とマイナス金利というのは整合的ではないと思っています。ですから、もし採用するのであれば、国債の買入れの減額を行う、つまり、国債の買入れ政策については修正を行い、持続性を高めた上で行うというのが 1 つの選択肢であり、しかもそれが正当化されるのは経済金融情勢が非常に不安定にあるという危機時である、つまり、国債買入れの減額という国債買入れの持続性を高める施策をした上で、危機時の対応としてのみ検討されるというのが私個人の考えでありまして、今回については、この 2 つの条件とも満たしていないので反対ということだと思っております。』

Taperingを早めに行い、ついでに早い時期から日銀のバランスを落としに来るという形とセットであればマイナス金利というのもあり（つまり買入止める分カーブは立つがマイナスを深くしてそこを調整するという考えで、イールドカーブ全体を押し下げるというのも降りる訳ですが）ではないかと思いますが、そこは微妙に違うのかね。

『こうしたマイナス金利の功罪について議論されたかというと当然決定会合では議論されました。それが果たして十分であったかどうかについては判定がつきにくいところもありますが、もちろん実際に導入した後で見えてきたマイナス面というのもあると思います。逆に言いますと、ある程度時間が経ってから出てくるプラスの面というのもありますので、導入発表からまだ 1 か月も経っていませんし、実際の導入から非常にまだ僅かな期間ですので、この時点で明確に功罪を、プラスとマイナスをはっきり判定するというのは時期として早いのではないかなと思っています。（後半割愛）』

話を途中からそらしていますが、議論については碌にしていなかったと言いたいようですな！！


・政策金利効果はそもそも何なのかという話を打ち込んでおります。

政策の効果副作用に関する質問から。

『（答）（前半割愛）政策の効果については、短期間ではまだ分からないという部分もあります。預金金利も下がって、貸出金利も下がって、両方とも下がってはいますが、すごく僅かな水準でしかない。』

『例えば、ヨーロッパなどがマイナス金利を導入した時には、貸出金利も預金金利ももっと高いわけです。そういう意味では下がる余地もある、あるいは銀行の利鞘ももっと大きかったわけです。ある程度銀行が利鞘を縮小して、金融緩和の効果が銀行以外に染み出していく余地がありました。』

これ重要。

『それに対して、日本は両方とも金利が低くて利鞘も限界まで小さくて、という中では、金利引き下げの効果が相対的には出にくいという面があるのではないかと思います。』

そういう状況で効果を出したければ「預金金利のマイナスは無い」とか言ってる（たぶん世間の批判を恐れてビビリ入っているんでしょうけれども）黒田総裁の説明が全く意味不明という感じですな。

『一方で、挨拶要旨の中で「金融引き締め」と表現しましたのは、金融機関のマージンがすごく減りますと、それを何とか確保する、確保するというのはそれを金融機関以外の家計とか企業に転嫁することになります。その時の手法としては、普通の預金金利はマイナスにならないとしますと、例えば手数料を課していく、口座の管理手数料を課していく、あるいは貸し出しについては、貸出の金利を上げる、こういう動きはヨーロッパでは実際一部に出ているわけです。普通ですと政策の金利を下げていくと金利全体が下がるわけですが、金融機関の収益がすごく悪化してそれを何とか確保して、その分コストを銀行以外に転嫁していこうとする手段の 1 つとして、貸出金利を上げるということが実際起きています。』

なるほど。

『そうなりますと、それは金融緩和の効果ではなくて、引き締めの効果になってしまいます。今の時点ではもちろんそういうことは起こっていませんが、ヨーロッパでも導入してすぐ起こったわけでなくて、ある程度時間が経ってからそういったことが起こっていますので、そういったことが起こらないかどうか注視していく必要があると思っています。』

でまあ実はあと３つ質疑があって、これがまたクソ長い答えになっていて木内さんフラストレーションが溜まっているんだろうなあというのは分かったのだが、正直言いたいことは分かるのだが引用しようとすると説明全体の要領があまり宜しくない（ほとばしる怒りと共に発言しているからだからと思うが）ので以下割愛ということで勘弁。



○その他少々メモ

・短国買入の応札がやはり減っているようで玉は市場でも捌けるのね

http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/ba160226.htm
国庫短期証券買入　31,895　7,501 0.021　0.026　73.6

前週が55,091/17,502だったのですが札が減ったなという印象が。


・物価の基調がどう見てもコケだしていますが

http://www.boj.or.jp/research/research_data/muipre.pdf
消費者物価の基調的な変動

総合（除く生鮮食品・エネルギー）: 12月1.3→1月1.1
刈込平均値: 12月0.5→1月0.4
上昇品目比率−下落品目比率: 12月43.1→1月39.3


・Ｇ２０

http://jp.reuters.com/article/g20-china-communique-idJPKCN0W00O3?sp=true
Business | 2016年 02月 28日 02:07 JST
上海Ｇ２０、市場安定へ政策総動員　通貨安競争の回避確認

通貨安競争言われちゃいましたねえ････････････





２０１６／０２／２６

お題「木内審議委員講演（ただし途中までですすいませんすいません）」

日銀ページの更新情報の今現在トップに上がっているのが、

更新情報
2016年 2月25日 「金融機関のガバナンス改革」フォローアップ・セミナーを開催

となっているのですが、金融政策決定経過に関して御行の･････････････

○市場メモメモ

・長い方が昨日も糸切れた凧状態で･････････

http://jp.reuters.com/article/idJPL3N1642N1
Markets | 2016年 02月 25日 15:12 JST
〔マーケットアイ〕金利：国債先物は続伸、長期金利-0.065％で過去最低

『［東京　２５日　ロイター］ -

＜１５：１０＞　国債先物は続伸、長期金利-0.065％で過去最低

長期国債先物は続伸。前日に急伸したことで、益出しを含めたポジション調整が先行したが、一部で警戒感のあった２年債入札を無難にこなしたことで、プラス圏に浮上した。』（上記URL先より、以下同様）

というよりも超長期が走る方がアレだったのですが。

『現物債は前日同様に超長期ゾーンが堅調に推移し、２０年債・３０年債・４０年債利回りが軒並み過去最低を更新した。４０年債が心理的な節目の１％を割ったことで、円債市場で１％台の利回りが消えた。月末のインデックスの長期化需要などが超長期ゾーンに先回りで入り、イールド・カーブを押し下げた。』

こっちの方があちゃーという感じです。

『中期ゾーンは高安まちまち。木内登英日銀審議委員の金融経済懇談会（鹿児島市）での講演・会見には反応が限られた。長期国債先物中心限月３月限の大引けは、前営業日比５銭高の１５２円０３銭。１０年最長期国債利回り（長期金利）は同１ｂｐ低下のマイナス０．０６５％と過去最低を更新した。国内銀行勢や海外勢の買いが観測されていた。』

ということで空中戦の中買いがちょろっと入るとすかさず飛んでしまうのは毎度の事で。

『短期金融市場では、無担保コール翌日物は０．００１％─マイナス０．０１％での出合い。新発３カ月物国庫短期証券（ＴＢ）の入札は前回比較で落札利回りは上昇し、３カ月物の日銀オペ見合いの需要が限られていることが確認できた。レポ（現金担保付債券貸借取引）ＧＣＴ＋１レートは前営業日よりマイナス幅を広げた。ＴＩＢＯＲ（東京銀行間取引金利）３月物は横ばい。ユーロ円３カ月金利先物は弱含み。』

ということで手抜きでマル引用してしまいましたが（すいません）短期についてはとりあえず今の所の目線がいったん落ち着いている感じもしますけれども、、ただまあ取引が必ずしも動いている訳でもなく、単にマイナス金利状態への今後の対応をどうするという辺りで直ぐに動き出せていない面もあるので、実際に動きが出てくればまた目線も変わるのかもとは思います。それより懸念されるのがこのまま動きが出てこないで短期市場の資金が固まったまま動かなくなってそのまま市場が消滅したままになることなんですが･････････････


・３Ｍ短国はとりあえずマイナス１０が一つの目線のようで

http://www.mof.go.jp/jgbs/auction/calendar/tbill/tbill_nyusatsu/resul20160225.htm

（3）募入最低価格　100円02銭5厘0毛（募入最高利回り）（-0.1002％）
（4）募入最低価格における案分比率　59.2670％
（5）募入平均価格　100円02銭6厘6毛（募入平均利回り）（-0.1066％）

上記のロイター記事にありますように３Ｍ短国は日銀の短国買入で入りにくい（１Ｙと６Ｍが主に入ってしまうので）上に、ＧＣレートなどはまだ小幅マイナス水準（▲１〜▲３くらい）で推移しているのでファンディングコスト的には間尺に合わないですので、あとは毎度の期末ニーズと海外の買いという所なのでしょうが、飛ぶように売れて盛り上がって参りましたという感じでもない（というか長い所が盛り上がってしまっているので短期が段々盛り上がらないのと、国内系短期資金の動きがかなりの部分でフリーズ状態になっているので盛り上がりようがない）という所で。

まあ短国買入とか勝手にやってくれという感じですが、こちらはＣＰや社債のような凄い金利にはならない（そもそも１年カレントの引けがとんでもない所にあるから）でしょとは思います。


○本日のメインイベント（というかこれだけなのだが）木内審議委員講演ですよ〜

さあ来ました。
http://www.boj.or.jp/announcements/press/koen_2016/data/ko160225a1.pdf

表紙と図表を含めて全部で３８枚組とかやたら分量が増えておりますが(^^)。


・経済に関しては「日本経済は実力レベルの均衡状態に達している」という認識を示す

最近大体そういう認識を示していますけど、『３．経済・物価見通しに関する留意点 』の『（１）政策委員の中心的な見通しと私の見通し』という所から。

『私は、「量的・質的金融緩和」の効果などによって、国内経済は、その実力に見合った安定した状態を既に取り戻したとみています。』

とのっけから説明しております。これはここ数回の木内さんの講演で示されているのですが、念のため以下の説明を確認しておきましょう。

『この点、生産設備と労働力の稼働状況を示す需給ギャップが、「量的・質的金融緩和」導入当初の大幅なマイナス状態から、2013 年末頃に概ね中立的な水準を回復し、その後も同程度の水準を維持していることに表れていると考えています（図表５）。また、基調的な物価についても、国内経済の実力と整合的な安定した状態を既に取り戻したとみています。』

『先行きについても、展望レポートの見通し期間である 2017 年度にかけて、このような安定した経済・物価状況が続くことを標準シナリオと考えています。』

うむ。

『もっとも、私の見通しを数値に置き換えてみると、展望レポートで示された政策委員の中心的な経済・物価見通しと比べて、より慎重と言えます。このように私が相対的に慎重な見方をしている背景には、�@供給面から日本経済の実力に見合った成長ペースを示す潜在成長率が、現時点で「０％台前半ないし半ば程度」と依然低い水準にあると推計されるなか、先行きもその改善ペースは緩やかなものに止まると考えていること（図表６）、�A潜在成長率を大きく上回るような成長率を一時的にでも実現させ、需給ギャップをはっきりと改善させるような需要面からの強い牽引役が、金融緩和の追加的な効果も含めて、見当たらないと考えていること、です。 』

ということで、説明については一つの見解としてきっちりと纏まっておりますが、どさくさに紛れて「金融緩和の追加的な効果も含めて（需要の牽引役が）、見当たらない」と追加緩和にイヤミを入れているのがチャーミングですな。

でもって、この説明はこの説明でご尤もだと思うのですが、黒田執行部に言わせると「じゃあ低成長でディスインフレのままの状態で良いと思っているのかケシカラン」という話になりますので、そもそもの拠って立つ経済政策、金融政策が基本的に拠って立つ部分が全然違うという状態なのでそう簡単にこの木内さんの提案が通るというのも難しいのでしょう。


でまあ基本的には････････

『（２）企業収益と設備投資』の所では

『こうしたなか、企業がキャッシュ・フロー対比でみて設備投資をより積極化させていくためには、企業の国内市場に対する成長期待の高まりが不可欠であると考えられます（図表７）。もっとも、人口減少や少子高齢化という強い逆風が吹くもとで、各種施策などを通じて国内経済の実力を高め、企業の国内市場に対する中長期的な成長期待を高めていくためには、なお相応の時間を要すると私自身は考えています。』

とありまして、『（３）実質所得と個人消費 』の所では

『そうした背景には、天候要因などの一時的な要因に加えて、消費者によるインフレ実感の高まりや賃金上昇期待の低さなどがあると考えています。特に、昨年春頃から食料品や日用品の価格引き上げが広くみられている一方で、賃金の伸びが緩やかなものに止まっており、これらが消費者心理に相応の悪影響を及ぼしている可能性があるとみています。』

とありますな。でもってここの個人消費に関しては金融政策の効果についての説明がありまして、

『こうした状況について、金融緩和の効果からみると、「量的・質的金融緩和」の導入当初は、政策効果から実質金利が低下を続ける一方、実質所得の見通しに大きな変化が生じなかったため、将来の消費を前借りする効果が生じたものと考えられます。』

消費増税の駆け込みも将来の消費を前借りしていたと思われます（というかそっちの方が大きかったのでは疑惑）が。

『しかし、現在は、実質金利の低下テンポが総じて鈍るなか、消費者の間で、賃金上昇率が物価上昇率に直ぐには追いつかないとの見方が強まっているようにみられることから、実質所得の見通しが悪化し、消費行動が保守的になっている可能性があります。』

元々リフレ理論では当初実質賃金が下がるのは織り込み済みでしたけれども、それがきっちりと外れてしまいましたなという指摘ですなあ。でもってもう少し話があるのですがパスしまして。


・物価見通しに関しては賃金動向に注目

『（５）物価情勢と物価見通し 』に参ります。

『先行きについては、�@前年比でみた円安効果は一巡しつつあること、�A川上に位置する原材料価格や企業物価が明確な下落基調にあること、�B私自身は、需給面からの物価押し上げ効果が顕著に高まると想定していないこと、�C中長期の予想物価上昇率の上昇に一服がみられること、などを踏まえると、これら指数の伸びが一段と高まる余地は然程大きくないと考えています。また、2015 年初め頃には食料品や日用品の値上げ計画が多く聞かれたのに対し、今年はそのような計画があまり聞かれない印象をもっており、2016 年４〜６月頃に、前年比でみると幾分下振れするリスクがあるとみています。』

ほほう。

『また、物価の先行きを考えるうえでは、物価と賃金との関係に注目することも重要です。賃金は、全体としてみると緩やかに上昇しています（図表 11）。もっとも、労働需給が極めて逼迫した状況にあることを踏まえると、賃金の伸びが期待されたほどには高まっていないと思います。』

うむ。

『これには、企業が、設備投資と同様に、国内経済に対する成長期待が明確に高まらないもとで、固定費の増加に繋がる所定内給与の引き上げになお慎重なことが背景にあると考えられます。こうした企業の姿勢は、家計の中長期の所得（謂わば「恒常所得」）の増加期待を高まりにくくしている面もあると思います。また、実質所得の見通しの伸び悩みは、個人消費に抑制的な効果をもたらし、物価に下押し圧力となる可能性もあります。』

ですなあ。

『これらを踏まえると、基調的な物価上昇率は、今後、伸びを低めつつも、当分の間、大幅に低下することなく、比較的安定した水準を維持すると私自身は考えています。こうした考えのもと、私は、2016 年１月の展望レポートについて、「２％程度に達する時期は、2017 年度前半頃になる」との表現に反対しましたが、現時点でも、消費者物価（除く生鮮食品）の上昇率は当面０％程度で推移したあと、かなり緩やかに上昇率を高めていくと考えており、展望レポートの見通し期間である 2017 年度まで視野に入れても、２％程度に達する可能性は低いとみています。』

ということで、この辺りの説明も時間の経過とともに纏まってきたという感じです。


・金融政策関連

『４．金融政策運営』の小見出しは７ページ目になります。最初の主張に関する説明などは皆様ご案内の通りで背景説明もいつも通りなのでそこらは割愛して、

『以下では、私の提案の背景にある考え方について、政策の効果と副作用という観点を軸に、より詳細に述べたいと思います。』

という所から。

『まず、「量的・質的金融緩和」の効果については、主に実質長期金利の低下を通じて、将来の実質個人消費を前借りすることなどによって、国内民間需要を増加させる点にあると考えています。この点、実質長期金利の押し下げなどを通じて、これまでに累積した効果は、既に経済にしっかりと定着しているとみています。特に、�@需給ギャップが 2013 年末頃にほぼ解消され、その後も概ね中立的な状態が維持されていること、�A企業や家計が経済活動の前提とする中長期の予想物価上昇率と実際の物価上昇率との間のギャップが縮小したことは、政策効果の表れと評価しています。』

さっきの説明と整合的で、経済の実力にあった安定状態を達成しているので政策の効果は既に達成していますというお話。

『もっとも、実質長期金利の動きをみると、「量的・質的金融緩和」を導入してから一年程度の間、はっきりと低下したあと、2014 年半ば頃からは、ごく足もとで「マイナス金利」の導入に伴い水準がやや切り下がったものの、低下テンポは総じて鈍っており、追加的な効果は逓減しているとみています（図表 14）。』

『また、各種調査や市場指標から中長期の予想物価上昇率をみても、２％の物価安定目標と整合的な水準まで依然として距離があるもとで、足もとでは一部に下振れ傾向もみられています（図表 15）。』

イヤミキタコレ。

『こうしたなか、私としては、今後も、日本銀行の政策のみで中長期の予想物価上昇率を押し上げていくことは困難であると考えています。また、日本銀行が国債保有残高を増やし続けても実質長期金利が下がりにくくなっており、追加的な効果が逓減しているとみられる点を踏まえると、国債買入れ額を減額することで失う追加的な効果は小さく、むしろ副作用の増加を抑制することで、効果と副作用のバランスを改善させることができると考えています。』

一方で黒田執行部はテーパリングをすると期待に悪影響（ただしマネタリーベースの量が直接聞く訳ではない、とか言ってるんですから無茶苦茶なんですが）と言っているので、テーパリングそのものに対して副作用の方が高いだろとの主張ですから、残念ながらこ話も執行部と噛み合わないですけど、まあ市場現場労働者的に申し上げればそら木内さん（や佐藤さんや石田さん）の説明のほうがしっくり来る罠とは思いますけどそれはさておき。次の『潜在的な副作用への配慮 』である。


・副作用の指摘は仰る通りと思うのだが黒田執行部とは水と油

『次に、「量的・質的金融緩和」の副作用については、潜在的な要素が強いことから、現時点で必ずしも明確になっている訳ではありません。しかし、将来どこかの時点で顕現化すれば、上手く対応することが難しく、手遅れになってしまうリスクには十分注意する必要があります。』

まあ既に手遅れのような気もしますが。

『こうした特性を踏まえて、私は、日本銀行が国債を大量に購入し保有することによって、国債市場を過度に歪めることから派生する様々な問題を特に注視しています。』

うむ。

『具体的には、「国債市場の流動性や価格発見機能といった市場機能の低下や金融機関の収益悪化が、金融システムの不安定化に繋がりうるリスク」、「金融政策の正常化の過程での金利上昇リスク」、「国債価格の大幅な変動によって、広く金融・資産価格の見直しが生じ、金融・経済に深刻な影響を及ぼすリスク」などです。また、日本銀行による国債の大量購入に伴い、「中央銀行による財政ファイナンスとの認識が一段と高まる可能性」や「国債市場の安定が今後も保たれるとの過度な期待から、金利による財政規律メカニズムが損なわれるリスク」についても留意する必要があると考えています。』

まあこの辺までは多分黒田執行部も同じ認識は持っていると思いますが、でも別に当面問題が起きると思っていないという所でしょ。


『国債買入れの持続性と金利の安定性 』という小見出しですが･･･････････

『以上の点に加えて、日本銀行の国債買入れに関わる副作用という観点からは、国債買入れの持続性と金利の安定性について言及したいと思います。』

キタコレ。

『「量的・質的金融緩和」のもとで、日本銀行による国債保有比率は上昇を続けており、2015 年９月末時点で国債発行残高の約３割を保有するまでに至っています（図表 16）。一方、国内金融機関は、担保需要、ＡＬＭ（資産・負債の総合管理）、金融規制対応などの目的で、一定の国債を保有する必要があります。このため、日本銀行が発行済みの国債を全て保有することはできません。』

この辺りは普通の話。

『中央銀行の国債保有割合をみると、2016 年中に、日本銀行は、イングランド銀行のピーク時を超えて、主要国の中では未踏の領域に入ります。』

暫く前の会見でＢＯＥを引き合いに出した黒田執行部に対してイヤミ砲撃を加えているのがチャーミング。

『また、日本では、短期売買目的で国債を保有する傾向の強い海外の国債保有比率が低い一方、満期保有目的で国債を保有する傾向が強い生保や年金の国債保有比率が高い点を踏まえると、国債買入れの潜在的な困難度合いは、他国よりも高いと考えられます。』

その通り。

『現在のところ、日本銀行による国債買入れオペは円滑に行われており、技術的な問題は表面化していません。しかし、海外での金融不安などを受けて、国内金融機関がリスク回避姿勢を強め、国債保有の選好度合いを高めれば、国債需給の逼迫度が高まり、日本銀行による国債買入れが俄かに困難となる事態も考えられます。』

まあそういうの無くても結構怪しさ爆発の値動きしていますけどね足元では。

『こうした潜在的なリスクは、日本銀行による大規模な国債買入れの進展とともに、着実に高まっていると私自身は考えています。』

そらそうよ。

『今後、経済・物価環境の改善に伴い、中長期の予想物価上昇率や成長率見通しの引き上げから名目長期金利が上昇する場合、実体経済や金融市場への影響は必ずしも大きくないと考えられます。一方、日本銀行の国債買入れの持続性に対する不安など、その他の要因から予想物価上昇率と短期金利の見通し以外で決まる「タームプレミアム」が上昇することで名目長期金利が上昇する場合、その影響が深刻なものになる可能性も考えられます。したがって、タームプレミアムの大幅な上昇を回避することが重要です。』

ということで･･････････

『タームプレミアムは、「国債買入れ策のもとでは、現時点の日本銀行の国債保有残高に加えて、将来の日本銀行の国債保有残高の見通しによっても決まる」との考え方に立つと、日本銀行の国債買入れの限界が市場で突然意識された場合、日本銀行による国債買入れの継続期間や国債保有残高維持の期間が予想よりも短くなる、あるいは日本銀行の国債保有残高のピーク水準が予想よりも低くなるなどの見通し修正が生じ、タームプレミアムの大幅な上昇に繋がる可能性が考えられます。』

昨日はちょうど国会で黒田総裁の答弁でこの点についての説明があった（ヘッドラインが出ていたのを見ただけなので記事とかつけられないのですが）のですが、限界的に買入を行って札割れ頻発する時には金利がどどーんと下がっているのだから問題ないじゃないか、という説明を黒田執行部はしておりますので････････････

『この点に付随して、国債買入れの限界がみえるまで買入れを続ければよいという考え方は妥当でないと考えています。』

という砲撃。

『既に述べたように、国内金融機関は担保目的などから一定の国債を保有し続ける必要があることを鑑みれば、金利が低下しても国内金融機関が国債を手放さなくなる局面がいずれ訪れます。こうした状況のもとでは、国債需要の金利感応度が極端に低くなるため、金利が大きく変動しやすくなり、金融市場や実体経済に深刻な影響を及ぼす可能性があります。また、こうした局面に至ると、将来、金融市場の安定を維持しながら、日本銀行が国債保有残高を削減することにも支障が生じ、「量的・質的金融緩和」の正常化が困難になることも予想されます。さらに、政府の国債発行政策やその見通しによって金利が大きく変動し、財政リスクが高まる可能性もあります。』

と反論していますな。まあ黒田日銀の「買えばドンドン金利が下がるじゃない」というのはそらそうですけれどもあまりにも近視眼にすぎる話で、その後はやはり問題が起きるでしょとは思うのですよね。まあある意味今の金融市場に関しても「債券の金利だけは確かに下がっているのだが、株価や為替は金利を下げたことによる効果が出てきていない」というような形で、マイナス金利特攻隊でお国の為に死んで来いと言われたものの、債券市場が死ぬ（金利低下する方で）中で肝心の他の部分に全然効いていないというどう見ても無駄死にです本当にカムサハムニダという状況は何なんでしょうねと思いまするに、「限界を意識される中で実際に手をだしている市場だけは価格維持しているけれども、肝心の効果が出ないどころか逆効果」という図を演じているようにも見えますな。


なお、砲撃はさらに続いて実にイイハナシダナーなのですが時間と量の都合上続きは後日（できれば土日にでも更新したいです）。




２０１６／０２／２５

お題「ＣＰ買入の金利が何か強烈なことになっているのですが／その他日銀から幾つか紙が出ているので雑感」

もうスポ末ですか（驚）。

○市場雑談メモ

・ＣＰ買入ェ･･････････････････

昨日のＣＰ買入結果（ＣＰ以外のオペ結果は引用割愛）
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/ba160224.htm
ＣＰ等買入　4,789　4,000　-0.298　-0.037　35.0

･････(　ﾟдﾟ)
･････(つд⊂)ｺﾞｼｺﾞｼ
･････(；ﾟдﾟ)

えーっとすいません足切レートの出来上がり▲２９．８ｂｐってナンデスカソレというお話でございまして、国債とかならともかくＣＰですよＣＰ。クレジットリスクあるんですけどねえ。

大体からして4789億円しか札が無い所に4000億円の買入を入れるのもアレですし、一応買入って「予定額」なのであって、ケシカランと思ったら札を途中で切っても良いのですけど、何ちゅうか日銀何も考えてないだろうという所です。


まあ何ですな、そらまあマイナス金利実施によって国債の金利が下がっているのですけれども、国債の金利が下がったって政策効果を実体経済に波及するって話だったら各種の民間金利が下がらないと意味がないという話になりますから、日銀が率先して超マイナス金利のＣＰを購入した、という位の覚悟を持って特攻しているのであればそれはそれで分かるのですが、ご案内の通り黒田総裁は国会答弁などで「個人預金の金利がマイナスにならないのでは」という発言を繰り返しておりまして、預金金利がマイナスにならないとなると貸出金利がゼロだのマイナスだのになる訳もなく、では何でマイナス金利をやっているのかという覚悟が良く分かりませんなあとしか申し上げようがない訳ですよ。

まあこんなレートになってしまうと次のＣＰ買入はもっとみなさん欲張る（のか札が増えるのかは日銀の買入可能銘柄のエクスポージャー次第な面がありますけれども）となるとこれは▲５０ｂｐあるでという話になってしまいますが、何という不毛な話っつーか、ＣＰって（今の所）マイナス金利では発行されていない（はず）で、しかもＣＰの新発利回り自体は大幅に低下というかかなり限界的な部分まで低下している訳ですから、こんな突拍子もないレートで買入しても別に貸出金利がマイナスになる訳でもなく、単にオペ先ウマーとなるだけの話なんですけど、一体全体何をやりたくてＣＰの買入を継続してこんな金利まで買っているのかさっぱり意味が分からんですな。政策目的としては既に達成しているように見えるんで短国買入にシフトしたらどうでしょうかねえ。

いやまあこれが「預金金利も貸出金利もマイナスになる位の金利低下をするのがマイナス金利の醍醐味である」（ｷﾘｯ）とかやって頂きまして、個人預金が軒並みマイナス金利適用（手数料などと言うのはまどろっこしい）とかにでもなるようでしたらそらもうポートフォリオリバランスどころの騒ぎじゃないざますわよという世の中になって、それこそ２％物価目標達成だぜとなるのかも（ただしスカになった場合は大爆発）しれないのですが、そういう根性が無いように見えるあの黒田総裁の個人預金金利マイナスを否定する日和っぷりを見るとマイナス金利って深堀できないんじゃネーノとも思ってしまう一方で、現場のオペだけは勝手に暴走機関車になってしまうというこのコントラストに白目を剥く位しかやることがありませんです、はい。


・債券も何か壊れ気味ですのう

http://jp.reuters.com/article/idJPL3N1632GC
Markets | 2016年 02月 24日 15:17 JST
〔マーケットアイ〕金利：国債先物は大幅反発、長期金利-0.055％に急低下

『［東京　２４日　ロイター］ -

＜１５：１５＞　国債先物は大幅反発、長期金利-0.055％に急低下

長期国債先物は大幅反発。後場に入ってから海外勢を巻き込んだ需要が強まり、上値追いとなった。現物債利回りも長いゾーンを中心に大幅に低下した。超長期ゾーンでは２０年債・３０年債・４０年債利回りともに過去最低を更新した。超長期ゾーンを対象にした日銀オペが強かったことで、需給の引き締まりを意識した信託や生保の買いが観測されていた。中期ゾーンもしっかり。イールドカーブはブル・フラット化の形状。』（上記URL先より、以下同様）

『長期国債先物中心限月３月限の大引けは、前営業日比３８銭高の１５１円９８銭。１０年最長期国債利回り（長期金利）は同５ｂｐ低下のマイナス０．０５５％。国内銀行勢や海外勢の買いが観測されていた。短期金融市場では、無担保コール翌日物は０．００１％からマイナス０．０１％付近で取引された。レポ（現金担保付債券貸借取引）ＧＣＴ＋１レートとＴＩＢＯＲ（東京銀行間取引金利）３月物は前営業日比較で横ばい。ユーロ円３カ月金利先物は弱含み。』

とまあそういうことで、昨日は輪番結果出てからヒャッハー相場になって来まして後場中盤以降はヒャッハーヒャッハーという感じでしたが、ここもとずーっとそうですけれども、投資家の買いもありますが、基本的に空中戦になっているので投資家がノコノコ出てくると板の薄い中登場となるので更に値が飛ぶという所でしょうな。まあマイナス金利１週間経過して更に金利市場には影響が高まるという感じでしょうな。


・ちなみに３Ｍ入札は知らんが２年はもっと訳分からなくなりそう

今日は３Ｍの入札でございますが、もとより▲１０ｂｐを超えるマイナス金利の場合は、日銀超過準備の政策金利適用に掛かったとしても最悪▲１０ｂｐとなるのですから、３か月以内にマイナス金利幅が拡大されないと思うのであれば▲１０を下回る金利というのも如何な物かという感じですな（まあその３か月で追加利下げをしても何らおかしくないという情報発信をしている総裁がいるのが困りものですが）。

しかも３Ｍに関しては日銀短国買入が基本的に６Ｍと１Ｙで回っている関係上在庫になりやすく、今申し上げた政策金利適用レートは▲１０ｂｐですけれども、実際のコール金利はそこまで下がっていませんし（ただしマイナス）、ＧＣとか現先とかもマイナスはマイナスですけれども別に▲１０近辺に突っ込むような動きには今の所なっていない（本格的にマイナス金利適用の人がマイナス資金運用に乗りだしたら話は別だと思うけど）ので、そんな無茶苦茶強い所に突っ込んでもキャリーコストがしんどいのではないかとは思います。

だからどうしたと言われると困りますけれども、まあ３Ｍの場合はケツが３Ｍなのでまだそういう計算できますけれども、２Ｙとなると追加緩和をまだやりそうな勢いだし、物価目標はどう見ても全然達成できそうもないし、となりますと▲２０ｂｐだのというような現状の水準ではありますが、これ堅調になるんですかねえ、そんな金利になるとさすがに満期保有する訳にも行かないですし、（これがプラスの低金利なら話は別ですけどマイナスですからねえ）さてどうなるのやらという所で。


○例の報道に関して日銀からリリース来ました

http://www.boj.or.jp/announcements/release_2016/rel160224c.pdf
金融政策決定会合に関する一部報道を受けた調査結果と情報管理強化について

『１月２９日、金融政策決定会合の開催中に、一部報道機関において同会合の議論の内容とされる情報が報道されました。日本銀行では、本件を受け、外部専門家の協力も得ながら、同会合に関係する日本銀行の役職員および政府関係者に対する調査のほか、盗聴探査や監視カメラ画像の確認等の調査を行いましたが、情報漏えいが疑われる事実は発見されませんでしたので、公表します。』

･････････となりますともしかすると例の記事を書いた某新聞の記者様は透視能力でもお持ちなのでしょうか。そういう特殊能力があるのでしたら３０分後位に結果が公表される事案の事前報道みたいな良く良く考えたら何の意味があるんだというような抜き記事如きのために能力使うんじゃなくて他に活用方法ありませんかねえ。

『日本銀行では、従来より、金融政策決定会合に関する厳格な情報管理を図る観点から、日本銀行の出席者に対して、会合中の外部との接触や通信機器の持込み、会議室エリア外との往来を禁止するとともに、政府からの出席者にも、これらを伝え、厳格な情報管理への協力を要請しています。』

さいですな。

『今回、日本銀行では、政府にも協力を要請し、これらについて改めて厳格な運用を図るとともに、以下の情報管理強化策を講じることとしました。』

『・ 機器による探知の実施等により、会合に使用する日本銀行の会議室エリアにおいて、所定外の通信機器の使用について禁止を徹底すること。

・ 会合の議論を公表前に知り得る者の範囲を、日本銀行・政府の双方において明確にすることで、情報伝達の範囲の限定を徹底すること。

・ 決定会合２日目*の会合開始から結果公表までの間、日本銀行・政府の双方において所管部署への報道関係者の立入りを制限すること。 』

なるほど。

『金融政策決定会合の結果が公表される直前に、これに関する報道が行われた場合には、金融市場に撹乱的な影響が及ぶなど、極めて好ましくない事態にもつながりかねません。』

原則論としてその通りですし、今回に関しては事前にこれが出て結果出る前に市場が動いてしまったことによって却って結果出て？？？？となって株が下がってしまいましたな的な反応もあったようにも見えないことも無い訳で、余計な超能力透視報道が無ければまた別の反応だったのかも知れません（たぶん結果はそんなに変わらんと思うが）とか思ってたりして。

『日本銀行では、金融政策決定会合に関する情報管理について、上記のような取り組みを通じて万全を期するとともに、関係者に対し、こうした点について理解を求めていく方針です。』

ということではあるのですが、日経新聞様におかれましてはこの前の展望レポートの数値と言い、今回のマイナス金利議論の件と言い、数十分後に公開されるものを公開前に報道するのを使命と勘違いしておられるようでして、いや経済オピニオンリーダー何だったらそんなことに血道を上げないで、マイナス金利政策のリリース内容についてどういう影響があるのかというような解説をする方にリソースを割いていただきたいと切に願って止みませんが、そんな真っ当なことをされてしまうとアタクシの駄文の読者が居なくなってしまいますかそうですか（−−；）。



○日銀からまたもペーパーが出ているのだが


http://www.boj.or.jp/research/brp/ron_2016/ron160224a.htm/
日米家計のリスク資産保有に関する論点整理

本文はこちら
http://www.boj.or.jp/research/brp/ron_2016/data/ron160224a.pdf

でまあＰＤＦの方が何か知らんがうまくコピペできないので内容が詳しく紹介できませんが、家計の保有する資産の中で日本の場合住宅の位置がでかく、住宅で殆どとなってしまう向きが多いので、金融資産のリスク性資産を持つ割合が高い層が一部に集中しちゃいますなあとか中々興味深いです。


http://www.boj.or.jp/research/wps_rev/wps_2016/wp16j03.htm/
量的緩和政策と労働市場

本文はこちら
http://www.boj.or.jp/research/wps_rev/wps_2016/data/wp16j03.pdf

上記ＨＴＭＬの方から引用しますが、

『本稿は東京大学金融教育研究センター・日本銀行調査統計局による第6回共催コンファレンス（2015年11月26日開催）での報告論文を改訂したものである。』

とありまして、こちらは日銀の中の人が書いたものではないのですが、その分上記ＨＴＭＬ先の中を見ますと･･････････････

『本稿の目的は量的緩和政策が経済に与える影響を労働市場に着目しながら理論、実証の両面から分析することである。まず、構造型VARモデルを用いて量的緩和政策が日本経済に与える影響を実証的に分析した。分析の結果、量的緩和政策は生産を増加、雇用を拡大、失業を低下させることが明らかとなった。』

それは良い事ではないですか。

『また、量的緩和政策は物価を上昇させる効果がある一方、賃金を押し上げる効果は限定的であることがわかった。』

･････････（−_−ﾒ

『具体的には、量的緩和政策は、(1)総賃金の指標である総雇用者所得を増加させるものの、その効果は大きくないこと、(2)一ヶ月あたりの現金給与総額を増加させるが、賃金の基調を表す所定内給与へは有意な影響を与えないこと、(3) 労働時間を増加させるが、時給換算した現金給与総額への影響は限定的であることがわかった。』

春闘に期待している日銀涙目。

『この結果は日本では賃金よりも雇用の確保が優先されることを意味している。』

まあ総雇用者所得が増えるから前向き循環メカニズムって言うのでしょうかねえ。それも効果が大きくないようですが。

『次に、労働市場摩擦と名目賃金の硬直性が存在する動学確率的一般均衡(DSGE)モデルを構築、推計し、日本経済を特徴づける構造パラメータの値を明らかにすると共に、マネタリーベースに対するショックがどのように経済変数に影響するかを分析した。』

ほほう。

『推定の結果、(1)名目賃金は硬直的であること、(2)名目賃金の物価スライドの程度は低いこと、(3)労働者の賃金交渉力は低いことが明らかとなった。』

置物師匠とジンバブエ先生見てる〜？

『また、量的緩和政策は需要の増加を通じて、生産を増加、雇用を拡大させると同時に物価および名目賃金を増加させることがわかった。実質賃金の量的緩和政策に対する反応については、所定内給与は減少するのに対し、現金給与総額は増加するという結果が得られた。』

需要が増えるというルートで効くのだったらそもそもＱＱＥじゃなくて財政打った方が話が早いように思えるのですけれども･･････････

という所で、今の部分は「要旨」なのですが微妙に味方に砲撃しているように見えるのが中々味わいがありますな。







２０１６／０２／２４

お題「３次元緩和にしたのは良いのだが益々何が何だか分からんですなあという雑談である」

この話題がブルームバーグで出たのはたぶん初めてですね。
http://www.bloomberg.co.jp/news/123-O1T69I6S972801.html
低賃金に逃げ出す技能実習生、「強制労働」と米報告書−爆買い無縁
2016/02/23 08:15 JST

○結局この執行部は何をやりたいのだかがハチャメチャすぎる件

昨日は国会で総裁と置物副総裁が呼ばれていたようで、置物追及が面白かったようですので後日会議録読みが楽しみですけれどもそれはそれとして。

http://www.bloomberg.co.jp/news/123-O2ZFN26JIJUQ01.html
黒田総裁：マネタリーベース重視修正を示唆、直ちに物価上がらず (1)
2016/02/23 16:41 JST

『衆院財務金融委員会で黒田総裁は23日、「マネタリーベースの動きと期待インフレ率は相関関係があるという研究もあるし、そうでもないという研究もある」と指摘。「マネタリーベースそのもので直ちに物価、あるいは予想物価上昇率が上がっていくということではなくて、全体としての量的・質的緩和の下で需給ギャップも縮み、予想物価上昇率も上がっていく中で物価が上昇していくことを狙ったものだ」と述べた。』（上記URL先より、以下同様）

･････････お前は何を言ってるんだ。

えーっとですねえ、でしたら何でマネタリーベースを未だに操作目標にしているのかさっぱり意味が分からないですし、しかもこの前の説明の時に「３次元で緩和」とか言ってたのは何だったのかと小一時間問い詰めたい訳で、「何だか良く分からないけど出すと効きそうだからマネタリーベースを出す」というのは、全く効かないのなら意味がない話だし、効くにしたって効果と副作用のバランスというのを考えながら政策を実施していかないと、デメリットの方が効果を上回ったら全くのダメ政策になるんですが、最近は「必要なら追加緩和」とか今の政策のやり方が正しいのがアプリオリで、効かないのは足りないからという理論になっているようですが、「やっても逆効果」のものを更にやったら逆効果が拡大するだけなんですがそれは。


ということで、今回の追加緩和ですが、結局何をやりたいのかがさっぱり分からない（そもそもこの前の総裁会見の説明や石田審議委員の会見から類推するにきちんと議論をしたようにも見られない）訳でして、マイナス金利を何のために実施しているのか、国債買入やその他リスク性資産の買入を何のために実施しているのか、マネタリーベース拡大を継続する理由は何のためなのか、という点をきちんと整理して頂きませんと、「どういう所に効かせたいからこういう政策を打ちます」というのがさっぱり分からないから市場も政策を想定しようがない訳ですよ。

まあ要は全てのディメンジョンにおいて「何か効くかも知れない」とかイイカゲンな根拠と、置物リフレ理論という机上の空論に基づいて政策を実施しているもんだから、強引な大規模金融政策に加えて資産の大規模買入という資源配分に手を加える政策が長期化してその規模が拡大するなかで、資源配分に与えた歪みによって発生する弊害の方が大きくなってきているのに、その「政策の副作用による問題点」を「政策が足りないから効きが悪くなっている」として更に政策を拡大して問題を悪化させるという事をしているんじゃないでしょうか、という位のレビューをきちんとして頂きたいですし、「何かマネタリーベースがイマイチだからじゃあマイナス金利でもやってみるか」位のノリと勢いでマイナス金利とか導入されても困るんですけどねえ。

つーことで、今や「あの黒田日銀は今後何をしでかすか分からん」ということで価格形成は行われているのですが、肝心の政策効果による実体経済への波及メカニズムが「何だかよくわからないけ効く」あるいは「風が吹けば桶屋が儲かる置物理論」だったりして、波及メカニズムが信じられていないし、説明も全然出来ていないし、大体からして３年やって効果が出ましたと説明できていない（なおその話は後程ちょっと別件で）のですから、そらまあ金利は下がってもそれだけの話でしょ、ということになりますぞな。


ところで置物。

『衆院財務金融委で民主党の玉木雄一郎氏は黒田総裁に対し、「就任してまもなく３年が経つ。そろそろ客観的な検証をした方が良い。マネタリーベースを増やすと期待インフレ率が上がるというのが異次元緩和の根拠になる考えだと思うが、今もなおそう信じているのか」と質問。岩田規久男副総裁にも同じ質問を行った。』

『岩田副総裁は「マネタリーベースを増やすには長期国債を買うのが一番効果的だ。日銀が短期国債を買ってマネタリーベースを増やす場合、ゼロ金利の日銀当座預金とほぼゼロ金利の短期国債を交換するだけで、民間の資産の構成には何の変化もほとんどない、同じようにマネタリーベースを増やしても何の効果もない。日銀が何を買うかによって影響は違う」と述べた。』

それは昔の買入によるＭＢ拡大が効果がないという説明ですが今の政策の効果を質問されているのですが。

『玉木氏はさらに、就任前の岩田副総裁の論文を引用し、「新日銀法施行後、物価上昇率が２％以下のプラスの領域にあった、いわば合格点が上げられる月は13年6カ月中、16％しかない。そういう責任者は責任を取って辞任するはずだが、日銀総裁は誰一人責任を取っていない」と書いているが、自身の責任はどう取るのかと質問した。』

（：∀：）ｲｲﾊﾅｼﾀﾞﾅｰ

『岩田副総裁は「目標が達成できない時はまず果たすべきは説明責任で、仮に説明責任が果たせない場合、最終的な責任の取り方は辞職というのはその通りだ」と述べた上で、生鮮食品を除くコア消費者物価（ＣＰＩ）がこのところゼロ％程度で推移していることについて、「原油価格の歴史的な下落によるものが大きい」と指摘。エネルギーを除けば「物価の基調はきちっと上昇している」と述べた。』

さてここで毎度の就任記者会見を確認しましょう。
http://www.boj.or.jp/announcements/press/kaiken_2013/kk1303e.pdf

こちらの５ページ。

『2 つ目は、そういう意味で、2 年くらいで責任をもって達成するとコミットしているわけですが、達成できなかった時に、「自分達のせいではない。他の要因によるものだ」と、あまり言い訳をしないということです。』

どはははは。

『そういう立場に立っていないと、市場が、その金融政策を信用しないということになってしまいます。市場が金融政策を信用しない状況で、いくら金利を下げたり、量的緩和をしても、あまり効き目がないというのが私の立場です。』（以上2013年３月21日の就任記者会見の岩田副総裁発言より）

ゲラゲラゲラ。

･･･････って何度も引用しておりまして誠に恐縮ですが、実に浅ましいにも程がありますな。


○国会で総裁がそんな答弁をする日にこのリサーチラボは何というタイミング

http://www.boj.or.jp/research/wps_rev/lab/lab16j01.htm/
伝統的・非伝統的金融政策ショックの識別―潜在閾値モデルを用いた実証分析のアップデート―
木村武、中島上智（日本銀行）
Research LAB No.16-J-1, 2016年2月23日

ということで『要旨』から。

『主要先進国が導入した非伝統的金融政策の効果を巡って、様々な研究が報告されているが、経済を動かす多くの要因の中から金融政策ショックを正しく識別することは簡単ではない。特に、過去数四半期間、エネルギー価格の大幅な下落や海外経済成長率の下振れなどから、インフレ率のプラス幅が縮小したり、GDPギャップの改善が足踏みしたりする中、わが国では、量的・質的金融緩和（QQE）の効果がどの程度経済に浸透しているのか、表面上見えにくくなっている。』

ということで、岩田副総裁様の置物理論もそうですし、そもそもＱＱＥの理論ですと物価については短期的なブレは兎も角として、貨幣的現象なんだから中央銀行の政策でコントロールできますって話だった筈で、それは海外ショックだの原油価格だのというのは関係ない、という話だった筈なので、まあこういうのを見てもすっかり日銀の説明（なおこの手のペーパーは日銀の公式見解ではない、という建付けにはなっていますが）が変質しているのが分かるというものです。

『このラボでは、木村・中島（2013） [PDF 1,784KB]が2013年4月に考案した政策ショックの識別方法を用い、QQE導入以降のデータを追加し政策効果の計測をアップデートした結果を紹介する。分析によると、非伝統的金融政策の政策効果に関する推計の不確実性は大きく、十分幅をもってみる必要があるが、QQEは長期金利を引き下げ、足もとまでの期間においてGDPギャップの改善とインフレ率の上昇に着実に寄与していることが確認できる。』

だったら何でいつまでたっても物価２％に行かないんでしょうか。というかそうなのだったら「足りない」のではないでしょうかねえ。それとも経済ショックに対しては非伝統的政策は無力だという話なのでしょうかねえ、などとスタッフペーパーに悪態をつくのもなんですが悪態つきたくもなります。

でまあ途中はすっ飛ばして結論部分。

『QQE導入以降は、プラスの政策ショック（緩和ショック）が継続して発生しており、2015/3Qまでの累積でみると、GDPギャップを3％強、インフレ率を約1％押し上げる効果を持つ。この間、実際のGDPギャップが2％程度しか改善していないのは、消費税率引き上げや海外経済成長の下振れなど、マイナスの需給ショックが影響したためと考えられる。』

おじちゃん良く分からないのですが、消費税率引き上げはショックでもなんでもなくて事前にやることがアナウンスされている話で、何がどうショックなのかさっぱりわからないですし、このラボの部分だけ見ていると「消費税率引き上げショック」とは言ってますが、消費税率引き上げの前に発生しているはずの駆け込み需要や便乗値上げに関しては政策効果の方に含めて分析していのではないか疑惑がございますわな。

更に申し上げると「海外経済成長の下振れ」とか言ってますが、どこかの大きな経済圏で巨大なリセッションでも起きてましたっけ精々経済成長の鈍化とか軽微な後退位の事象しか起きていないと思うのですけれども、そのどこがどう「ショック」なのでしょうかおじちゃん頭が悪いから良く分からないですし、別に予期できないような巨大ショックでもなんでもないように思えるのですけれども、それは元々の見通しがおかしかっただけではないかと存じますけどねえ。

『また、実際のCPI前年比（総合・除く生鮮食品）が、過去1年間でプラス幅を縮小させたのは、エネルギー価格の下落などマイナスのインフレショックが影響したためである。』

ああそうですか。

『こうしたマイナスのインフレショックの影響を除去したCPI前年比（総合・除く生鮮食品、エネルギー）は、QQEによるインフレ率の押し上げ寄与と整合的な動きをしている。』

敵軍の兵器が高性能じゃなかったら戦争に勝っていました位のお話で誠に結構ですなあ。つーかマイナスのショックがあったから足りなかったというのであれば、マイナスのショックを打ち消す金融政策を実施するのが正しい処方箋なんじゃないですかねえ。

『また、サンプル期間終期の2015/3QまでのQQEによる政策ショックは、2015年4Q以降のGDPギャップとインフレ率に対してラグを伴いながら影響を及ぼす。興味深いことに、GDPギャップの押し上げ効果は逓減していくのに対して、インフレ率の押し上げ効果には持続性がある。これは、QQEによるインフレ予想の上昇が寄与していると考えられる。』

インフレ予想の上昇？？？

『日本銀行は、マネタリーベースを引き続き拡大させていくことから、追加的な政策ショックが今後も発生すれば、先行きのインフレ率に対して押し上げ寄与をさらに強めていくことが予想される。』

まあそのマネタリーベースの効果があるかもしれないしないかもしれない位の話を総裁がしてますが･････････


とまあスタッフペーパーに悪態つくのも何ですけど、ちょうどまあ絶妙のタイミングで出てしまったのでネタになってしまいましたということで恐縮至極。


○米国ではファイナンシャルスタビリティー系の人が降りているようで

ちょっと最近色々と発言出ているのにネタが追いつけていませんが（大汗）。

http://jp.reuters.com/article/usa-fed-kaplan-idJPKCN0VW21K
Business | 2016年 02月 24日 02:16 JST
長い期間の金利据え置きも、米ダラス連銀総裁が言及＝ＦＴ

『［２３日　ロイター］ - カプラン米ダラス地区連銀総裁は２３日、米連邦準備理事会（ＦＲＢ）はインフレ率が２％目標に到達するまで「長い期間」金利を据え置く必要が生じる可能性がある、との考えを示した。総裁は英フィナンシャル・タイムズ紙（ＦＴ）とのインタビューで、「インフレ目標を達成するため、われわれは想定以上に忍耐強くなる必要があるかもしれない」とした上で「それが長い期間停止して動かないということであれば、それも必要かもしれない。予断は持っていない」と述べた。』（上記URL先より）

カプラン総裁と言えば思いっきりＢＩＳビューバリバリっぽい金融不均衡懸念を昨年１１月の講演で行っていたのですが、このインタビュー内容をちゃんと読まないととは思いますが、まあロイターの記事を見ますとすっかりおとなしくなっている感じですな。


なお先週はブラード総裁の講演もありまして（すいませんネタにしてない）、
http://jp.reuters.com/article/frb-s-idJPKCN0VR02N
Business | 2016年 02月 18日 14:53 JST
米セントルイス連銀総裁が利上げ反対に転身、追加措置先送り示唆

『ブラード氏は「２０１５年に米金融政策の正常化を支持していた２つの重要な柱が変化した」と指摘。「市場に基づくインフレ期待が低下する中で、正常化戦略を続けることは賢明ではないと考える」とし、株価下落や他の金融状況の逼迫により、資産バブルのリスクも「中期的に大きな懸念材料ではなくなった」との認識を示した。こうした状況がＦＯＭＣに「正常化プログラムにおける一定の猶予」を与えるとの見解を示した。』（上記URL先より）

ということで、ブラード総裁の場合はBISビューというほどでもないのですが、割と最近はファイナンシャルスタビリティー的な指摘を講演に混ぜていたという感じでしたので、まあ昨今の金融市場を見ておとなしくなる、というのも何となく理解できますし、その場合って結局の所ハト転換しても金融市場が緩和ヒャッハー相場になるとまた発言が微妙になってくると思われますがどうでしょうかね。


○なおどうでも良いがニュースを貼っておく

・原油ェ････････

http://jp.reuters.com/article/oil-producing-countries-sa-mce-idJPKCN0VW245
World | 2016年 02月 24日 02:47 JST
増産凍結3月にも合意か、減産は期待できず＝サウジ石油相

あちゃー。


・ベアェ･･････････

http://this.kiji.is/74695767986816503
三井住友銀労組ベア要求見送りへ
マイナス金利逆風で3年ぶり
2016/2/23 11:54

どう見ても日銀へのあてつけです本当にありがとうございました。








２０１６／０２／２３

お題「市場世間話とその他世間話」

ほほう。
http://www.nikkei.com/article/DGXLASDZ22ICZ_S6A220C1TI5000/
スーパー売上高、１月2.3％増　３カ月ぶり増収
2016/2/22 19:59

『前年より日曜日が多かったうえ、中旬以降に気温が下がり、衣料品の販売が上向いたことが追い風となった。』（上記URL先より）

えーっとこの前は････････
http://www.nikkei.com/article/DGXLASFL19HF4_Z10C16A2000000/
１月の全国百貨店売上高、前年比1.9％減　暖冬で衣料品苦戦
2016/2/19 15:00

『今年の１月は正月休みが３日間と前年より１日少なかったことに加え、月前半は気温が高く推移したことで、主力の衣料品が落ち込んだ。』（上記URL先より）

えーっとおじちゃん頭が悪いからこの差分が理解できないのですけれども、年初の初売りバーゲンが不発だったとかそういう話なの？？さっぱり分からん。


○市場メモメモ（なお短い所ばっかりで恐縮至極）

まあメモメモとか言っているうちにイールドカーブとか随分動いているのですけれども短期方面ばっかり見ているのでそっちのネタばっかですいませんすいません。

・社債買入ェ･････････････

おぅ･････････
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/ba160222.htm
社債等買入　1,516　750　-0.130　-0.031　50.0

平均も足切もマイナスで、足切水準は「当座預金への政策金利適用水準」となる▲0.1％を下回る金利水準での購入となっていまして、あちゃーとしか申し上げようが無い結果になりましたが、まあ▲３０ｂｐだの▲５０ｂｐだのにならなくて良かったですね（棒読み）という所ではあります。

ちなみに
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/ba160113.htm
社債等買入　1,168　987　-0.030　0.063

ということで、前回の1/13（マイナス金利前）でも下記のようにマイナス金利の買入があったのですけれども、この回は平均が6.3bpとあるように札が無い中で事故的にマイナスに突っ込んだという感じなのですが、この時にもマイナス金利の札を切れよとか悪態をついた覚えがあるのですが、国債もややどうかとは思いますがまだそれは兎も角として、社債だのＣＰだのの買入でマイナス金利を購入するというのは資源配分を歪めるという論点から見て如何な物なのかという気がせんでもない。


しかしまあ何ですな。

http://jp.reuters.com/article/japan-bank-rates-idJPKCN0VT070
Business | 2016年 02月 20日 16:10 JST
貸出・預金のマイナス金利、合理的でない＝金融法委員会

何のギャグかと思って本記事を拝読すると更に驚愕の文言がががががが。

『［東京　２０日　ロイター］ - 金融取引の実務に精通した弁護士や学者でつくる金融法委員会（事務局・日銀）は１９日、日銀が導入したマイナス金利によって発生しうる事態について検討し、現行の多くの貸出や社債、預金などの取引で、実際にマイナス金利を適用することは合理的ではないとの見解をまとめた。』（上記URLより、以下同様）

＞金融法委員会（事務局・日銀）
＞金融法委員会（事務局・日銀）
＞金融法委員会（事務局・日銀）
＞金融法委員会（事務局・日銀）
＞金融法委員会（事務局・日銀）

･････(　ﾟдﾟ)
･････(つд⊂)ｺﾞｼｺﾞｼ
･････(；ﾟдﾟ)

『金融法委によると、金銭貸借の利息については「その性質上、借入人が貸付人に支払うべきもの」とし、「貸付人が借入人に支払うべき旨の合意を認定すべき特段の事情がない限り、貸付人の支払い義務は発生しないと考えられる」と指摘した。』

ほほう。

『東京銀行間取引金利（ＴＩＢＯＲ）など基準金利の変動で適用金利がマイナスとなった場合は、金利をゼロ％とすることに「合理性が認められる」としている。』

じゃあ変動がマイナスになった場合は支払い拒否して供託して訴訟をしたら勝てるの？？

『こうした解釈は、社債にも当てはまるとの見解も打ち出した。社債の利息は「発行会社が社債権者に支払うべきもの」とし、元本からマイナス金利分を差し引くのは「その旨の定めがない以上困難」としている。』

･････(ﾟдﾟ)

大体からして短期国債のマイナス金利なんぞは一昨年の９月からおっぱじまっている訳でして、今更マイナス金利を受けて検討とかお前は何を言っているんだと小一時間問い詰めたいケツの重さというか、こういうのは単なるアリバイ的な庭先掃除にも程があるし、こういうアリバイ的な庭先掃除の動きが実際の現場にどれだけ負荷を掛けるか（以下の部分は内務省検閲により削除されました）。

いつの間にか社債買入じゃなくて全然別の悪態になっておりましたが、しかしこのＣＰと社債の買入なんだが真面目な話「マイナス金利導入」という形で「これから発生する超過準備に対してマイナス金利を賦課する政策」を実施する中では日銀がわざわざ買入をする必要があるのかという気がする訳で、日銀が買入を行って市場の需給を無理に締めるよりも別のやり方はないのかねと思うという雑談を後でちょっとするかも（まだまとまってはいないけど）。


・ＴＫＲＲとかコールとか

コールレート
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/mp160222.htm
平均　-0.001％
最高　0.010％
最低　-0.010％

昨日は最低が▲10bpで平均が▲1bpとなっているので先週よりも若干金利が上昇していますが、まあ実際には取引の方がどのくらいマイナスで定着しますかという話とかもありますし、マイナスで資金を出す人はいると言ってもまだ本格的ではないとなりますと、一方で資金繰りというのは資金取引によってかきまぜを行わないと時間の経過とともに徐々に偏在していくことになりまして、ＩＯＥＲアーブみたいな人は両建てを落とせばよいのですが、リアルで資金が不足傾向の人だっている訳ですから、取引自体がフリーズした結果としてプラスの1/1000％でビットすれば出しがうじゃうじゃいるのは明白なので、資金繰りの限界部分では取る人もいるでしょう的な感じなのでしょうかね。

ＴＫＲＲ
http://www.jsda.or.jp/shiryo/toukei/trr/index.html
東京レポ・レート（一覧） エクセルファイル (Excel:167KB)

ということでこちらはエクセルになるのでファイル見てちょという感じですが、Ｔ／Ｎのレートが若干のマイナスの所でそこから一段の低下にはなっておりませんな。

先週水曜以降の動きを見るとマイナス金利での資金放出が割とあっさり味で始まったという感じを受けたのですが、昨日の感じですとそこからさあ盛り上がって参りましたマイナス１０ｂｐに向けて金利低下だぜヒャッハーという程の盛り上がりでもなさそうな感じですし、いったんスタートしてみたものの本格稼働になる前に一旦様子見という事なのでしょうか、人の懐具合なので良く分かりませんけど、コールも昨日は上記のようにマイナスをドンドン突っ込んでいくという感じでもないので、まだまだ政策金利適用残高の本格的なマイナスチャージ逃れの動きには至っていないということなんでしょうかね。

･･･････などと油断しているともう一発金利が下がったりする、というよりは、これ結局の所最終的には日銀の先般の発表ベースで２３兆円ある「政策金利適用残高」がマイナス１０ｂｐのチャージを逃れて資金の押しつけ大会を開始したらどうせ実際の金利はそのチャージ水準よりもちょっとマシという水準に落ち着くはずですから、まあ時間の問題ではあるのですけどね。

あと、この２３兆円ですけれども、これって何となくですけれども前積み期間の後半にＩＯＥＲのアーブを落として来ているじゃないかなと勝手に妄想しているのですが、ＩＯＥＲのアーブ分が全部前積み期間中に落ちているとは思えないので、２３兆円に加えてＩＯＥＲのアーブで出来ていた仮需分が落ちたら落ちただけ政策金利適用残高が（個別ベースで）増える筈なので、まあそんなことを考えますと、まだ本格的には始まっていないという感じなのですかねえ。よーわからんですけど。


・短い所と長い所の金利の下がり方に関する世間話とか今後の追加緩和に関する与太話とか

昨日は短いゾーンは割と平和で長い所がフラットという感じでしたが、まあ入札と輪番がネタになっておりますとは言え、短い所に関しては日銀の追加緩和でマイナス金利を拡大する可能性、というようりも「必要なら追加」と日銀がせっせとアナウンスしているんだからそら金利をもう一発下げられた場合のヘッジが入ります罠という話で、こちらは「日銀が次に利下げをやるかもしれない」リスクプレミアムという感じですかねえ。

一方の長い方って今の政策が長期化（できるのかどうかはともかくとして）しそうとか、買入が相変わらずアホのようにあって日銀の買入で国債発行分がチャラになるからそらもう償還分だけ買いニーズあるわとか、基本そっちの話（あとはもう一発買入拡大されたりというのもあると思う）での金利低下なので、追加緩和のリスクプレミアムもありますが、そもそも論として「２年で２％」とか達成できなくて政策が延々と続くという意味では、日銀の目標達成に対して一切信用していないという見方を思いっきり反映している訳で、「期待に働きかける金融政策」とは何だったのかと小一時間ですな。


でまあそれはまだ整理がついていないのですが、今後の追加緩和に関しては何せあのフリップで「３方向に拡大」とドヤ顔満載で話をしていたという実績がある上に、前回はマイナス金利だけ投下したら結局の所（海外要因もあるにせよ）円高株安という素敵な結果になってしまった以上、次回はそらもう３方向を全部出さないと出し惜しみとか言われてしまって同じ結果になったら間抜けににも程がある、と思うでしょうから３方向に突撃（して戦線が拡大して全戦線が崩壊するんだが）するんでしょうなあと思うのです。

まあそうなると国債買入ペースが１００兆円になって、マイナス付利が▲３０になって、ＥＴＦの買入をまた増やす（３兆が６兆とか？）とか全部やりますとかになるんでしょうけれども、まあそうやって戦線を３方向で拡大したらどう見ても各前線が崩壊するだけのように思えますが、まあここまでヤケクソになっていると何のために金融緩和をするのかとか、緩和をすることによって国民生活に資するとかそんな事何も考えてなくて、執行部の体面と自己保身の為に敵軍の鉄条網に向けて兵隊を竹槍で突撃させて成果が出なくても「やることはやった」とか言うんでしょ、とまあその程度の想像はつく訳ですよ。

でまあ今更ここまでやって「マイナス金利は余計でしたテペヘロ」とか総裁の首を挿げ替えないと難しいでしょうとか思う訳ですが、マイナス金利は余計でしたねとやって量に戻すか、それともマイナス金利を掘っていくけれども量は放棄するか、にしないといずれ両戦線が全面で同時に崩壊するだけだと思うので、本来はどちらかに絞った方が良いと思うのよね。

まあ総裁の首さえ挿げ替えれば量に戻すというのは実は簡単（「緩和政策は正しかったがマイナスは余計であれは黒田の暴走」とすれば首チョンパは簡単でしょ）なのですが、問題はマネタリーベース直線一気理論が全然ワークしていないので、量に戻して何の意味があるのかはさっぱり訳分からん所で多分達成の前に拡大の限界が来るだけの話。

と思ってちょっと妄想中なのは、量は諦めていきなり買入を止める（テーパーではなく止める）代わりに、長期金利を飛ばさない為にマイナス金利を思いっきり深くしてしまうことにより、イールドカーブの起点を思いっきり下げてスティープしても起点が下なので出来上がりの長期金利はそんなに跳ねませんとかそんなことを考えたりする訳ですよ。こうなりますとバランスシートは徐々に減っていきますから出口政策も楽になりますし、マイナス金利の政策金利とマクロ加算の部分をいじることによって短期の市場金利もある程度調整できるような気がする（ただしここは分からん）し、買入札割で政策の限界とか言われないから政策も続けやすいんじゃネーノとか勝手に思ったのだが思っただけです。

まー要するに「資産買入を縮小するためのマイナス金利だったら意味があるのではないか」という話で、それは前回ＭＰＭ声明文での佐藤審議委員の反対意見部分を拝読して、その趣旨（とアタクシが勝手に解釈したモノ）をもっと極端にしてみただけという意味では人のフンドシなんですが（汗）。



○おお時間がないので予告編

コチャラコタ総裁というオモシロ総裁が居たミネアポリス連銀ですが･････････

https://www.minneapolisfed.org/publications/special-studies/endingtbtf
#EndingTBTF

ナンジャコラという特設ページですが、カシュカリ総裁の講演がこちらにありまして
https://www.minneapolisfed.org/news-and-events/presidents-speeches/lessons-from-the-crisis-ending-too-big-to-fail
Lessons from the Crisis: Ending Too Big to Fail
Neel Kashkari | President
Brookings Institution, Washington, D.C.
February 16, 2016

というのが何かいやまあそうかも知れんが中々豪快な話をしておりまして（要は大規模金融機関を分割して相互の関連性を下げれば次の金融危機における危機の連鎖が起きないぜヒャッハーという話です）何というかコチャラコタ総裁も中々の逸材でしたがカシュカリ総裁も逸材ですなという所なのですが時間がないのでこの話はまた後日。




２０１６／０２／２２

お題「市場メモをちょっと置いて石田さんの金懇会見を絶賛鑑賞会」

ほー、と思ったが原因はマイナス金利ではなさそうですな。

http://www.news24.jp/articles/2016/02/21/04322958.html
安倍内閣支持率ダウン　４２．６％
2016年2月21日 19:43

http://this.kiji.is/74031433209282566?c=39546741839462401&s=t
内閣支持率7ポイント下落46％
政府与党に「緩み」77％
2016/2/22 00:28

○今日も今日とて市場メモ

・コール関連

http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/mp160219.htm
平均　-0.008％
最高　0.001％
最低　-0.040％

ということで昨日も無担保コールはマイナスの加重平均になりまして、これで初日の１６日以外はマイナスレートだぜヒャッハーという話ですが･･･････････

毎度のロイターさん。
http://jp.reuters.com/article/idJPL3N15Y2BK

『＜１５：１０＞　国債先物が続伸で引け、長期金利は一時マイナス0.010％に低下』

『短期金融市場で、無担保コール翌日物の加重平均レートは前日（マイナス０．００９％）並みの水準が予想されている。マイナス０．００５％付近で、資金の出し手と取り手が邦銀同士による取引を観測。他の業態でさらに深いマイナス金利水準で出合いを付ける場面もあった。ユーロ円３カ月金利先物は堅調。中心限月１６年６月限は前日清算値比２．５ティック高い１００．０３５と２月２日以来の水準に上昇。また、日銀が実施した国庫短期証券買い入れは、新発１年物を中心に落札されたとみられている。』（上記ＵＲＬ先より）

ということでロイターさんの報道もありますように、金曜のコール市場ではマイナスの出合いがちゃんとした時間（最後の残りみたいな取引で限界的にであったという訳ではない、という意味）に国内金融機関同士での取引で発生、ということでして、マイナス金利のコール取引については外銀さんとかは普通に対応可能だが邦銀の場合、対応できる人とできない人がいるのではないかというようなお話ではあったのですが、やはり▲１０ｂｐのチャージというのもがある以上、▲１０ｂｐを回避するためのマイナスコール放出が来ましたなあ（システム対応していなくても必殺の手処理というのもがありますし）という事です。

これが今週から更に本格的になるのか、それとも取りあえずは手処理してみて事務が回るかを試している段階なのかは人様の事情なので存じませんけれども、まーそうは言ってもいきなり▲１０ｂｐチャージがドカンと発生しているような方々におかれましては（誰かはコール市場残高を見て想像してちょ）やはり早期の対応キタコレとなりましたな。


・短国買入は札が多いけれどもＧＣレートはマイナスのままの模様

オペ関連雑談とともに
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/of160219.htm
国庫短期証券買入　17,500　2016年2月23日
国債買入（残存期間１年超３年以下）　4,000　2016年2月23日
国債買入（残存期間３年超５年以下）　4,200　2016年2月23日
国債買入（残存期間５年超１０年以下）　4,500　2016年2月23日
国債補完供給（国債売現先）・即日（午前オファー分）（注3）　7,948　2016年2月19日 2016年2月22日

短国買入1.75兆円ですかと言われましても最早遥か彼方に逝っておられますし、１年カレントだけ何故か意味不明に売買参考統計値を▲３０ｂｐ台に飛ばしているというオモシロ売買参考統計値の中での短国買入とかシラネーヨという感じですが。

http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/ba160219.htm
国庫短期証券買入　55,091　17,502　0.020 0.037 20.4
国債買入（残存期間１年超３年以下）　7,821　4,001　-0.036　-0.015　45.3
国債買入（残存期間３年超５年以下）14,999　4,205 -0.015 -0.012 34.7
国債買入（残存期間５年超１０年以下）10,997　4,504　-0.023　-0.018 65.6
国債補完供給（国債売現先）・即日（午前オファー分）（注4）447　447　-0.500　-0.500

短国買入は応札が5.5兆円もありまして、まあこういう時は従来でしたら玉が余ってるじゃんということになり、日銀オペに入らないタームの短国がゼロ近傍の金利まで上昇してみたり（ゼロになると投資家に嵌る）、ＧＣレポのレートなどが上昇してみたり、という現象が発生していたのですが、何せ上記のようにマイナス金利対応の資金がさっそくにも動き出している次第で、コールローンよりもレポ取引の方がマイナス対応できている（そもそもＳＣだったらマイナスだったりする）という状態ですので、マイナス金利の放出（というか投げ込み）先としてＧＣとかも使えるぜヒャッハーということで、これだけ札があってもＧＣレポは無慈悲にマイナス圏にて推移の模様。

ついでに申し上げますと、1-3の輪番とか平均１毛５糸強の足切３毛６糸強とかしれっと流れておりまして、中短期の輪番は今月まだ回数ありますので、まー皆さん取りあえず欲張り札で行きましょうってことでしょうが、何せ上記のようにコールローンのマイナスが活発化してくるという話ですから、そらまあ中短期の国債も益々堅調だぜヒャッハーということになりますな、ナムナム。

しかしまあどうでも良いのですが。
http://www.boj.or.jp/paym/bond/ryudo.pdf
国債市場の流動性指標


マジでこれ出すだけ無駄だと思うのですが。

それから金曜はまあ順当（LIBORはシャーナイ）だがこうなるよねえ････････････
http://jp.reuters.com/article/idJPL3N15Y3VT
2016年 02月 19日 20:55 JST
BRIEF-円ＬＩＢＯＲ3カ月物が初めてマイナスに、-0.00443％［ロンドン　１９日　ロイター］



○石田審議委員の金懇会見が実に一々ご尤もで涙が出そうな件について

http://www.boj.or.jp/announcements/press/kaiken_2016/kk1602b.pdf

今回の質疑応答は実にすばらしい。まあ前回も素晴らしかったのですけれども。

・実質冒頭の質疑が既にあちこちに静かな砲撃を加えている件について

『（問） 2 月 16 日から始まったマイナス金利政策のことについてお伺いしたいのですが、本日の挨拶要旨の中では言及が少なかったと思います。石田委員は 13月の決定会合では反対されていますので、反対された理由をもう少し詳しくお伺いしたいのと、最終的には２％の物価安定目標を達成することが目標だと思いますが、それに向けて今回の施策がどのような効果があるのか、ないのか、どのようにお考えなのかお聞かせ下さい。』

記者が初球から直球ど真ん中放ってきました。

『（答） 最初におっしゃられた、本日の午前中の講演であまり触れられていない点については、本日の会合はもともと、金融経済情勢や金融政策について、当地を代表される皆様に日本銀行から説明するとともに、当地の金融経済の現状や日本銀行の政策に対するご意見を拝聴する機会であり、あまり個人の意見を多々そこで申し上げるのはいかがかと思い、そういうことにしたわけです。』

なるほど。「ねえねえアタシが言った通りでしょ」とか良く発言する人がいるような気がしますが、石田さんは苦々しく思っているという事ですかそうですか(^^)。

『私の反対理由についてですが、金融政策決定会合での議論には一定の開示のルールがあり、詳しく申し上げるのは難しいのですが、既に反対理由の一部が公表されていますので、それを若干補足するかたちで回答申し上げます。』

お願いします。

『まず、マイナス金利の導入に反対したのは、ひと言で言えば、このタイミングでマイナス金利を導入してもその効果が期待できないというように考え、反対したわけです。』

これは見事な全面否定。

『効果が期待できないと考えた理由が大きく２つあり、１つはイールドカーブを更に引き下げても、経済に対する刺激効果は限定的ではないかということ、もう１つはポートフォリオ・リバランスの効果についても限定的ではないかということです。』

仰る通りです。

『若干敷衍しますと、マイナス金利で下げるイールドカーブは、国債の金利であり、ここまで金利水準が下がってくると、国債の金利低下に対して民間の金利低下が追随する比率がかなり小さくなってくるのではないかと思います。このため、国債のイールドカーブを下げてもなかなか民間の金利の下がり方はそう大きくないのかなと考えました。』

既にスプレッドは拡大（単に国債の金利が下がったからですが）していますし、これもう一発利下げするとかになった場合にはもっと拡大という話になってしまうのですよねえ。

『貸出金に対応する金融機関の調達コストの低下幅はもともと限られており、他に経費率という経費も掛かっていますので、貸出金利の下げ余地は限られるというように考えたわけです。また、社債・ＣＰについても、普通の投資家はマイナス金利ではなかなか買いにくいだろうということもありました。』

しれっと「普通の投資家はマイナスでは中々買いにくい」とマイナス金利でＣＰや社債の買入をしている日銀の今のオペに対しても狙ったかどうかは知らんですが砲撃になっているのが素敵です。

『民間の金利はこれまでにも大きく下がっていますが、必ずしも設備投資の増加に繋がっているとも思えない部分があります。イールドカーブを引き下げても効果は限定的だと考えたのはそういうことです。』

全くです。

『それからもう１つのポートフォリオ・リバランスの方は、実際にポートフォリオのリバランスをする対象で一番大きいのは、本来は貸付なのですが、貸出の状況はご承知のとおり顕著に伸びていませんし、さらにこれまでも銀行で貸出増加についての努力が足りないということはありませんので、そこで限界的に貸出が大きく伸びていくということはなかなか難しいだろうということも考えたわけです。』

これまた仰る通りですよね。

『また、海外で貸出等を増やしてポートフォリオをリバランスしたとしても、形としてそうなるのですけれども、海外で資産が増えたところで国内での経済活動にはあまり貢献しないのではなかろうかということも考え、ポートフォリオ・リバランスの効果は限定的だと考えた次第です。』

「海外で資産が増えたところで国内での経済活動にはあまり貢献しないのではなかろうか」とはまた（；∀；）ｲｲｼﾃｷﾅﾀﾞｰでありますな。



・昔の付利下げ提案との整合性について

『（問） 2012 年 12 月 19 日、20 日の会合で、石田審議委員は付利の引き下げ・撤廃を提案されています。当時は＋0.1％の付利を撤廃することを提案されていました。この時の議事要旨を読むと、その提案理由のひとつとして、付利の撤廃は退避通貨として円の魅力を減じておくうえでも望ましいと述べられています。』

ですな。

『今回は付利を撤廃というか、もっと引き下げて−0.1％にしたわけですが、この政策の背景にはやはり当時石田審議委員が狙いとして指摘された円の魅力を減じておく――つまり円の引き下げを狙う――ということがあったのかどうなのか、ということをお聞きしたい。石田審議委員はこの政策には反対されているわけですが、先ほどの金融経済懇談会において日銀の多数意見といいますか、コンセンサスの説明をされる場だとおっしゃったわけですけれど、この政策を反対されたとはいえ、日銀の政策委員として説明される時に、やはり円の引き下げというのも狙いとしてあったのかどうかという点はお答え頂けるのではないかと思いますので、お願い致します。』

ふむ。

『（答） なかなか難しい質問ですが、もともと、かつて私が付利の引き下げを提案した時の状況と、今の状況は随分違うと思います。ひとつは、当時は大変な円高が起こっており、誰がみても非常に行き過ぎた円高であるという意見が多かったと思います。かつ、当時は、＋0.1％のところに、例えば短国などの金利も集中しており、海外の円を買う人たちが非常に流動性の高い日本の短国等をリスクなく利回りも付けて買えたという状況でした。』

確かに。

『私としては、当時はそういう状況の下でわざわざ円が買いやすくなっている状況については、それは是正した方が良いのではないかと考えて提案をしたというわけです。当時は、過剰なものを切るためには通常のベースにすれば良いのではないかと考えたわけです。』

なるほど。

『今回は、私が思いますに、金融政策が為替目的に行われるということはないため、付随的にそういう効果が出てくるということはあるわけですが、既に短期国債の流通利回りは予てよりマイナスになっていましたので、私が以前言ったような観点からマイナス金利が出てきたというようには考えていません。』

前回は金利を下げることによる効果が期待できたが、今回は期待できないので反対、という事のようです。つまり･････････････


・効果があまり見込めないものを拙速に導入するんじゃねえよこのバカチン、というのと丁寧に言うとこうなる

『（問） 先ほどマイナス金利に反対した理由として、効果が限定的とおっしゃられたが、これは効果よりも副作用のほうが大きいという判断で反対した部分があるのか、その副作用というのはどういう点を懸念されて、その副作用が今、現実的に認識される状況にあるのかどうかについて教えて下さい。』

『（答） なかなか難しいご質問です。副作用については色々な方が色々なことを言っています。ただし、副作用について言われていることは可能性の問題ですので私自身が副作用がありますよと言い切るのはなかなか難しい。副作用が出てくる可能性があるということが色々あるのだと思います。』

なるほど。

『例えば、金融機関の実際の事務においても、様々な技術的な問題があり、皆さんはそれを解決しながらマイナス金利の導入に向かっているわけですが、そういう意味では色々と波及するところが大きいということは考えられます。これを副作用と言うのなら副作用なのでしょうが、これをスペシフィックに、あれがある、これがあるというようにはなかなか言いにくい。』

うむ。

『ただし、これだけ色々な方が色々なことを可能性として挙げている以上、余程の効果がはっきりしていないとやるというのはなかなか合理的ではないのではないか。』

（；∀；）ｲｲﾊﾅｼﾀﾞﾅｰ
（；∀；）ｲｲﾊﾅｼﾀﾞﾅｰ
（；∀；）ｲｲﾊﾅｼﾀﾞﾅｰ

『ということで、私としては、副作用の点からお話をするのではなく、何かそれだけのことをするのであれば――プラスの世界からマイナスになるわけですから――、それなりに大きな効果が確実に望めるなら検討に値するのでしょうが、そうではないのではないか、と考えて反対しました。』

思いつきでこんな重要なことを拙速に決めてるんじゃねえよこのバカチンがという石田さんのお怒りが静かに伝わる実にすばらしい説明。


・サプライズ狙いにも静かなる砲撃

『（問） マイナス金利をこのタイミングで導入することに対して、その効果があまり見込めないため反対されたことと思いますが、これはマイナス金利という政策の効果について疑問を感じて反対したのか、このタイミングで追加緩和措置を取ることに対する反対というのも背景に大きくあったのかどうかについて、可能な範囲でご説明頂けますか。』

『（答） このタイミングでということについては、例えば、マーケットのボラティリティが非常に高まっているときに、ある意味で言えば、マーケットを大きく刺激するようなことをするのか――それは、してはいけないと言うのではなく、私自身が効果があると思えれば問題ありませんが、先ほど申し上げましたように、私自身があまり効果がないと考えたため――、マーケットが非常に不安定な時に更にやるのはいかがなものかという感じもなくはありません。ただ、それが反対した主たる理由ではありません。』

効果が出るかどうか分からないような政策で、しかも毒にも薬にもならないのならともかく、毒成分も高そうな政策をやるのにサプライズでボラの高い時に実施するとかアホじゃねえかという静かなる砲撃オソロシス。


・ＢＥＩの話をしながら石田さんが全方位に迫撃砲を打ち込んでいます

『（問） 講演の中で２点気になる点があったので質問したいと思います。これまで、原油価格の価格が低下しても他のものが上がれば中立である、あるいは、ブレーク・イーブン・インフレ率（ＢＥＩ）は注目度が高いと発言されていた審議委員がいらっしゃったが、』

････････(^^)。

『石田委員は今回、そのどちらに対しても否定的な意見を示されていました。その点についてやや詳しくご意見を伺いたいと思います。 』

どう見てもリフレ派委員への砲撃依頼です。

『（答） 他の方の意見についてどうかということはありませんが、』

なおこの先他の方の意見を全面的に論破しておりますのでお楽しみに。

『ＢＥＩについては、基本的な考え方として、10 年国債も、物価連動国債も、投資家が自由に取引して価格が形成され、さらに 10 年国債と物価連動国債との裁定取引が自由に活発にされているということが本来の大前提です。』

『それであれば 10 年国債の利回りの中に、市場参加者の予測するインフレ予想も織り込まれているだろうということで、そのインフレを除いている物価連動国債との利回り差――ＢＥＩといいますが――を比較すれば、投資家が持っている予想インフレ率が把握できるというロジックです。』

全くその通り。

『ところが、足もとの 10 年国債の金利は、本行が大量に購入しているもとで出ている金利であり、マーケットで幅広い投資家の自由な売買により決定されているものではありません。このため、金利には投資家の予想インフレ率が反映されていると言い切るのは難しいと思います。要するに 10 年国債の金利の中に投資家の予想インフレ率のコンセンサスが入っていない、あるいは掴めないということです。』

しらっと物価連動国債ではなくて普通の名目債の市場について「マーケットで幅広い投資家の自由な売買により決定されているものではありません」と言い切っているのが物凄くチャーミングで、市場機能が何とかかんとかとかでさっきも出していた「国債市場の流動性指標」とか出している金融市場局（まあ市場局は執行部から市場との対話の一環で出せとか言われているんでしょうから要するに実務上の無茶振り政策を止めもしないどこぞの置物じゃない方の副総裁ですな元を辿れば）も静かに砲撃をしているのが何とも味わいが深い。

『さらに、物価連動国債自体の市場が形式的なものであり、』

お、おぅ････････････

『取引量も少なく、気配値というかそこに参加する人の数も少ない。ましてや、クーポン物の国債と物価連動国債とを活発に裁定している人もいないということですと、初めに申し上げたＢＥＩを成り立たせる理論的根拠が成立していないのではないかと思います。』

アイヤー！

『そうであれば、予想インフレ率を現すものとして、日本の場合は不適切ではなかろうかと考えています。』

いやもうコテンパン過ぎです降参です石田さん。


・マイナス金利の金融機関への影響についての話は全くご尤も

『（問） 先ほどの金融機関の話についての追加質問です。マイナス金利政策では金融機関の収益が圧迫されるという指摘がある一方で、日銀が国債を高く買ってくれるのでネットでみると金融機関にとってプラスだとする意見もあります。この点について石田委員のお考えをお伺いします。』

『（答） 金融機関の本業は、バランスシートを使った所謂バンキングというか預貸金業務が一番大きいと思います。債券売買は重要な仕事ですが、金融機関のメインの仕事ではないと思います。』

さいですな。

『銀行の業務というのは、もともとプラスの金利があって、期間の長い金利がだんだん高くなっていくという構造の下で組み立てられています。要するに、短期調達・長期貸出による期間変換を行う仕組みがベースにあります。そういう意味では、低金利政策自体が金融機関の収益基盤にはマイナスに働いていくものです。ただし、金融政策上の要請から、マイナス面には目を瞑ってやっているわけです。』

然り。

『ですので、今回のマイナス金利の導入についても、金融機関の収益へのインパクトをできるだけ小さくするよう３層構造にされています。ただ、あまり長期化すると、過去の銀行の信用不安から大変大きなコストをかけて、日本の堅牢な金融システムができているわけですので、あまり弱くならないように考えていく必要があります。そのためには、一刻も早くデフレを脱却して、正常な金利体系のもとへ戻っていくことがなによりも必要だと思います。』

の筈なのですが「まだ追加緩和するぞー」と追加緩和が目的化しているような情報発信をしている執行部は何なんでしょうね。


・次回に「元に戻せ」提案はしなさそうですけど････････････

『（問） 石田審議委員は 2014 年の追加緩和の際も反対されましたが、その次の金融政策決定会合では、直ちに追加緩和を元に戻すと、日銀の政策運営への信認が損なわれるおそれがあるとして、賛成に回られていました。今回も追加緩和に反対されましたが、次回の決定会合に向けて、こうした以前の考え方は変わっていないのかお伺いしたいと思います。』

『（答） 次の金融政策決定会合でどのような議題が出て、どのような反応をするか、今の段階で申し上げるわけにはいきませんが、』

そらそうよ。

『いまのご質問について若干申し上げると、審議委員というのは、個別に独立した審議委員として与えられた任務として、自己の意見を自分なりに考えて、それぞれイエス、ノーを言っていく義務があり、それがまた仕事だと思います。』

執行部提案に賛成するのが仕事という人に対して砲撃を加えていますね！！！！

『一方で、政策委員会の一員としては、日本銀行が打つ政策の実現可能性や効力というか、政策の結果を出していかなければならないという責務もあります。その中でそのバランスをどう取っていくかは難しいところで、答えがあるわけではありませんので、その時その時真剣に考えてやっていかざるを得ないと思っています。その意味からすると、一旦決まったものについて、あれは効かないなどと言うこと自体にどのような意味があるかとも考える次第です。ただ、新たな政策を導入する際には、自分なりに思っていることをやはり言わないといけないと思っています。』

････････とりあえず心中の御葛藤をお察し申し上げます。


・事前の論議があったのかどうかという質問キタコレ！！！！！！

質問がちと長いがこれはその通り。

『（問） 黒田総裁は、マイナス金利あるいは付利の引き下げについて、かねがね検討していないとおっしゃっていましたが、今回決定した背景を記者会見で問われて、1月 22日のダボスに出張する前に事務方に選択肢の検討を指示して、帰ってきたら、マイナス金利を含めた選択肢が提示されたと話されていました。』

ですなあ。

『ボードメンバーである石田審議委員は、マイナス金利について検討する、あるいは俎上に上ったことを具体的に耳にした──ご自覚した──のはいつの段階かをお聞きします。賛成された審議委員が２人、反対された審議委員が４人いらっしゃるわけですが、賛成した人だけ先に知るということは道義上あってはならないことだと思いますので、どなたもほぼ同時にお知りになったのだろうと推測します。』

どう見ても皮肉ですな。

『なぜこういうことをお聞きするかと言いますと、マイナス金利政策は、１回目のＱＱＥ（量的・質的緩和）、14 年 10 月の追加緩和よりも遥かに大きな社会的影響を与えている政策です。ある種、大迷惑と思っている人もいる──喜んでいる人もいるかもしれませんが──中で、このような大きな影響を与え得るということまで議論・検討がなされたのか、是非知りたいと思います。』

全くです。

『黒田総裁がダボスから帰ってきて事務方から今回の選択肢を提示されたのが 1 月 25 日頃ですかね、それから決定時の 29 日までの期間は短く、ボードメンバーが知ったのはそれこそ当日かもしれません。その１日か数時間の間に、これほど大きな影響があるかもしれないという議論が実際に行われたのかどうか、これはとても大きな意味があると思います。』

その通り！

『もし不十分な時間で不十分な議論しかされていないのであれば、無責任な政策決定をしたのかもしれないと言えます。また、この政策は、社会的な支持を得られていると思われているかどうか教えてください。』

最後の社会的支持云々は余計な気がする。政策の正統性が担保できているのか、と聞く方が良いと思う。

『（答） 私から正式にいつ聞いたと申し上げることはできません。ただ、質問の趣旨にお答えする意味で申し上げれば、私個人としては、時間がないから自分の判断が不十分であったというようなことはなかったと申し上げられます。』

反対しているんですからね。

『社会の反応については、ご案内のように今色々なことが消化されている段階ですし、一昨日始まったばかりでまだ落ち着きどころを探している部分も多々あると思いますので、もう少しみていけば、日時が経つにつれて自ずと結論が出てくるのではないかと思います。』

これ以上答える訳にも行かないでしょうけれども、示唆するところは「私個人としては」という所に示されているように「ちゃんと議論して詳細に検討した結果として導入したとは言い難い、机上の空論的な政策実施だったからこんなに混乱が生じているんじゃこのスットコドッコイ」という気持ちが入っているとは思ったのですけれどもどうでしょうかね。


・インプリケーションは無いけれども重みのある質疑

最後の方にこんなのが。

『（問） 先ほどのマイナス金利の影響について、一定期間導入しなければ、成果はなかなか現れない一方で、長期化すると副作用等影響もいろいろと出てくるので、あまり長引かせることもできないともおっしゃっていましたが、導入する期間についてどのくらいが適当と考えられるか、また（判断基準の）目途となる指標等があれば、お聞かせください。 』

『（答） 私が申し上げたのは超低金利が続く場合の影響であり、マイナス金利の期間を申し上げたわけではありません。金融システムの負担がどこで明確になるか──例えばバブルが弾けるのがいつか、国債買入れについて流動性の問題がいつ出てくるのか──といったことは、ある程度の期間を経ればこうなるといったリニアな関係ではないと思います。』

然り。

『どこかの段階で皆がまずいと気が付いてくるもので、例えば株が急に下がったりするのは、それまで大丈夫だったと思っていたものが誰かが売れば皆が不安になって売るわけですが、どこでそういうものが来るのかは残念ながら誰にも分かりません。だからこそ、慎重によくみていく責任がわれわれにもあるものと理解しています。』

全く仰せの通りであります。



２０１６／０２／１９

お題「今日も短期周り市場メモです／石田審議委員の金懇挨拶は穏当でしたな」

いやはや疲れる１週間でした、って毎週言ってるのですけどorzorz

○市場メモメモ

・無担保コールちゃん

うむ
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/mp160218.htm
平均　-0.009％
最高　0.001％
最低　-0.040％

水曜はこうでした
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/md160217.htm
平均　-0.002％
最高　0.001％
最低　-0.050％

最低金利は水曜の方が低かったけど、平均は昨日の方が低いということですから、徐々にマイナス金利の取引ボリュームが拡大というお話ですがこの取引そのものの分母が盛大に小さくなっているのでうーむという感じ。

まあこの当座預金マイナスチャージに関しては、基本的に「マイナスになる分はそれよりもマシな金利なら運用に回る」という動きを起こすことによってイールドカーブの起点であるところの手前の短期金利を下げてマイナスにする、というお話なので、そういう意味ではコール取引とかが復活しないと何か変なんですよねえと思うのだ（要は輪番で今の水準が作られているのだが、輪番でカーブ作るよりもゼロ金利制約を本当に克服したと思うのなら輪番で金利下げるよりも短期金利のマイナスを掘ることによって金利を下げた方が効率的ではないかという妄想をしているのですがその話はいずれもうちょっと）。

ただまあＧＣレポについては毎度申し上げているようにマイナス金利の事務面でのハードルが低いのでその辺からマイナス金利取引が拡大して定着していくんでしょ、という所ですぞな。


・業態別当座預金の解説がありました

http://www.boj.or.jp/statistics/boj/other/cabs/index.htm/
業態別の日銀当座預金残高

こちらの『見直し・訂正等のお知らせ』にこんなんありました（汗）。

http://www.boj.or.jp/statistics/outline/notice_2016/not160216a.pdf
「業態別の日銀当座預金残高」の様式変更について


おう何でこれトップページの更新情報にリンクはっておかんのやという所ですが、こちらの内容を見ますと一昨日ああだこうだと申し上げた説明で理解に問題が無かったことが確認できましてめでたしめでたしでしたので上記ＵＲＬ先の解説はパスしますが一昨日のアタクシの能書きが訳分からん場合は上記のＵＲＬ先を見ればたぶんあの様式の読み方が理解できると存じます。

なお日銀の新着情報メール配信サービスに登録しておくとこの手のトップページにリンクはって無い新着情報についてもご案内が来るのでオヌヌメ、と言いつつじゃあお前なんで一昨日ネタにしなかったのかよと言われますとグウの音も出ないので突っ込まないでください。

ちなみにこちらです。
http://www.boj.or.jp/mailing/index.htm/


・短国ェ････････････

水曜木曜と短国入札があった訳ですが。

水曜の１年短国
http://www.mof.go.jp/jgbs/auction/calendar/tbill/tbill_nyusatsu/resul20160217.htm

（3）募入最低価格　100円15銭0厘　（募入最高利回り）（-0.1501％）
（4）募入最低価格における案分比率　46.4632％
（5）募入平均価格　100円16銭0厘　（募入平均利回り）（-0.1601％）

何かもうマイナス金利の世界になっているから数字を見ても麻痺してしまいますが、１月の短国が▲7.27bp/▲6.67bpなので華麗に入札金利は低下しているのですが、ここもと短い所というよりは２年とかその辺の水準が妙に振り回される（短期のコールとかレポとかの金利の居場所が落ち着か無いので落ち着かない、という面があるようですが）ので▲15bpとか言ってもああそうですかという感じではあります。

木曜の３Ｍ短国
http://www.mof.go.jp/jgbs/auction/calendar/tbill/tbill_nyusatsu/resul20160218.htm

（3）募入最低価格　100円02銭5厘5毛（募入最高利回り）（-0.1022％）
（4）募入最低価格における案分比率　62.4600％
（5）募入平均価格　100円02銭7厘2毛（募入平均利回り）（-0.1090％）

こちらは先週が▲13.35bp/▲11.02bpとなっていまして、なんと前週よりも落ち着いた結果になっておりますが、これは後の方にも書いてますが、６Ｍの入札とかでも▲17とかでやっていまして、先週の時点で利下げ後の短期ＧＣとかコールとかの金利水準を織り込んでいたので、取引自体が低調であまり金利が今の所下がっていない（どうせ資金が動き出せば下がるのだが）という事を反映したんでしょうかね。あと短い所に関しては２年とかのやや（短期的に）長めの方が主戦場になっているのもあるでしょうが。

まあ当座預金の政策金利水準の▲１０bpよりも少し低い水準とか珍しく無茶苦茶妥当な金利水準の入札を見ましたという感じですが、足元ではさっきのコールでお話した当座預金マイナスチャージ食らうよりも運用に回さないと系の資金がまだ碌に短期マーケットに出ていないように見受けられますので、この水準だからホイホイと売れるというモノなのかどうかは短国買入のオファー水準でも見て考察してみたいものですな。

ところで、売買参考統計値ですけれども、カレント銘柄の平均値単利の方を拝見致しますと、１９日発表分つまり昨日の引けは水曜の１年新発が▲32.0bpとかいう中々素敵な水準になっていて、昨日の３Ｍ新発が▲11.0bp、先週の６Ｍ新発は▲16.9bpとなっていて、６Ｍは入札時に▲17.43bp/▲16.03bpとなっていたので、何か１年短国の売買参考統計値だけなんちゅう水準に成って居るんだという事で、これは短国買入に１年新発しか入らないフラグですかそうですか。

なお、１８日発表分の売買参考統計値と比較してみると更に味わいが深いものがあるのですけれども、味わいが深いとだけ申し上げておきましょう。

・固定金利オペに応札とな

http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/of160218.htm
共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞　8,000 2016年2月22日　2016年5月23日
（他のオペの引用割愛）

固定金利オペは今回からレート０％ですが･････････････

http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/ba160218.htm
共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞（2月22日スタート分）2,270　2,270
（他のオペの引用割愛）

えー札が入るのかよと思ったのですが、まあ共通担保の中ではＧＣとか有担保コールとかの市場調達に向かないものもありますから、そういう意味では応札する意味がある部分もあるんだろうなあとは思いましたが、期間３Ｍですよ３Ｍ、途中で更に利下げされて、その時に既に自分の所の超過準備が政策金利残高水準に達していたら取るんじゃなかったという話になりそうですし、大体からして無担保コールだってマイナスなのですから今すぐは兎も角３か月のタームで見たら無担で資金取れそうな気もするんだが（つーかＣＰだとプラスにはなるけどゼロにかなり近い所で取れると思うのですけど）とは思いましたが、まあ担保繰りとか資金繰りとかの都合については皆さんお家の事情とか仕切りとか色々とあるのですけど、応札があったよという事でちょっと目立ちましたのでメモだけ置いておきます。

これまじめに供給するつもりなら期間２週間とか１か月とかにしないと、「必要ならば追加をする」って言ってる執行部との整合性が取れないんですけどねえ。


○石田審議委員の金懇挨拶は挨拶は穏当でしたが会見が全開だった模様

http://www.boj.or.jp/announcements/press/koen_2016/data/ko160218a1.pdf
わが国の経済・物価情勢と金融政策
── 福岡県金融経済懇談会における挨拶要旨 ──

・最初にこう断っていますな

『金融経済懇談会は、日本銀行の政策委員が、金融経済情勢や金融政策についてご説明申し上げるとともに、各地の経済・金融の現状や日本銀行の政策に対するご意見などを拝聴させていただく機会として開催しております。本日は、経済・物価情勢や日本銀行の金融政策などについてお話させていただき、その後、皆様から当地の実情に即したお話やご意見などを拝聴させていただきたいと思っております。』

ということで、まあ日銀の決定には反対票を投じたけれども、これはこれで決定された事項について説明しますよ、という話が続きます。


・原油価格に関して

でまあ途中の日銀見解の部分は全部割愛しましてその先の『�W．経済・物価動向に関係する幾つかの注目点 』から。

『只今申し上げたとおり、このところ、特に新年に入ってから、国際的な株式・外国為替市場などに変調が生じ、わが国にもそれが波及して来ております（図表 12）。米国金融政策の引締め方向への転換、中国経済の減速と同国の株式、人民元相場の動揺、原油価格の急落、新興国・資源国経済の落ち込みなどといった事項が相互に影響を与えつつ、投資家のリスク回避姿勢を強めております。今般の国際金融市場の変調については、かつてあったように、世界的な金融システムの不安に繋がる可能性は低いものとみておりますが、長引いた場合に、個人や企業のコンフィデンスに影響し、実体経済にも波及する可能性がある点に留意を要すると思います。
』

『米国の金融引締めについては、利上げが続く場合はそれ自体、米国経済の状況が良いということですし、また、米国経済の勢いが弱いのであれば、利上げが見送られるはずであります。中国経済についても、財政・金融両面で十分な対応を採り得る余地があるとみております。両者とも、今後さらに新興国・資源国やわが国へ悪影響を強めていくものとはみておりません。他方、「原油価格の大幅な下落」については、原因とみるか結果とみるかにかかわらず、世界経済や金融の現在の状況に極めて大きな影響を与えているところです（図表 13）。』

ということで原油価格の下落の話をしていますが、そちらの後半部分から。

『このように足もとでみればマイナスの影響は大変大きいものの、原油価格の大幅な下落の影響を全体としてやや長い目でみると、消費性向の低い経済から消費性向の高い経済へ所得の移転をもたらし、また、資本集約的産業から、より労働集約的産業へ所得の移転をもたらすことから、世界経済にはネットでみればプラスの効果が上回るものとみています。特に、原油自給率が極端に低いわが国にとっては、個別の企業・産業により影響は異なりますが、全体としてのプラスは大変大きいものとみています。』

『なお、原油高騰による世界経済のリセッションはこれまで何度もありましたが、原油の低落によるリセッションは一度も起きておりません。原油価格の下落について、金融市場に与える影響などマイナス面が先行して目立つところですが、過度な心配は不要ではないかと思っています。』

なるほど。


・物価に関しての所はチクチクと砲撃が入る

『原油価格が大きく下落すると、エネルギー価格が下落し、物価全体の水準を押し下げることとなります。個別物価の動きは、他の品目の物価を反対方向に動かすため、全体の物価水準に影響しないという考え方があります。』

キタコレ。

『例えば、エネルギー価格が下落しても、その分だけ実質所得が増えるため、支出の増加を通じて、エネルギー以外の価格が上昇するという考え方です。長い時間を経ればそうなるのかもしれませんが、金融政策運営で念頭に置いている２年程度までの視野のもとでは成り立たないと思います。』

置物副総裁に軽い砲撃が加えられています。

『今回の展望レポートでも、原油価格の大幅な下落によって物価全体の上昇率が押し下げられることから日本銀行の２％物価目標の達成時期が後ずれすることとなりましたが、もともと原油価格の下落はわが国にとって大きなプラスであり、また物価に与える影響はいずれ剥落するものであり、後ずれ自体はやむを得ないものと考えています。』

ということで、ローリングターゲットちっくな話もしているのがチャーミング。でちょっと先に行きまして、

『物価の先行きに大きな影響を与える要因として、予想物価上昇率が言及されますが、実際にこれを計測するのは困難なものであります。このところの企業の価格設定行動、それを受けた消費者の購買行動、あるいは、２年続けての定例給与の改定の状況から、企業や消費者の予想物価上昇率はやや長い目でみれば、上がってきていると言えると思います。』

まあ問題はそれで２％行くかという話ですけどね。

『なお、予想物価上昇率を表すものとして引用されることの多い、金融市場で計測されるインフレ・スワップレートや国債のブレーク・イーブン・インフレ率（ＢＥＩ）については、米欧市場においてはともかく、わが国の市場の規模や流動性などの実態をみるに、信頼に足る数値とは言えず、単なる参考値としてみるべきものと考えております。』

またも置物砲撃。

なお、先行きの物価については･････････

『昨年春以降、メーカーはコストアップ等を理由に定番商品の仕切り値を引き上げ、それが店頭価格の上昇に反映され、また人手不足から一般サービス価格も上昇し、物価の基調を押し上げてきました。今年は２年目となりますので、定番商品の価格を再度上げられるのか、付加価値をつけた新商品・類似商品を投入し実質値上げで臨むのか、これまで値上げを見送ってきた商品が上がるのか、流通部門が吸収していた分が店頭価格に反映されるのか、サービス部門が人件費の上昇を引き続き価格に転嫁出来るのかなど、難しい局面になると思います（図表 15）。』

仰せの通り。

『そうは言うものの、企業では、コストダウンの余地が狭まってきているところも多く、人件費上昇の圧力を受けながらも、収益を維持・拡大するには、まず売上を伸ばしていく必要があります。その際、少子高齢化が進展し、販売数量の増加が見込み難いもとでは、単価を引上げていくほかありません。』

『企業がこれから価格を引き上げていく際に、消費者が値上げを受け入れるか否かがポイントとなります。そこで、消費者が今後の収入の動向、賃金の動向を前向きに受け止めていけるのかが、今後も物価の基調が着実に改善していくための鍵となると考えております。』

ということで、まあ先行きは厳しめで見ていますかねという所になるのは次の賃金部分。


・賃金について

『わが国では、正社員の解雇が困難なため、企業の正社員の過不足は新卒採用人数で調整することとなります。そして、新卒社員を社内教育で養成していく仕組みのもとで、それぞれの企業によく適応した人材が作られます。また、正社員である限り将来に亘る給与その他のベネフィットは大きいものとなります。このような状況により、正社員の企業間移動の流動性は低くなります。』

さいですな。

『正社員は給与水準に少々不満があっても他社に転職しないということであれば、企業としても人材をつなぎ止めるため給与水準に配慮する必要が薄れます。こうして正社員については、企業側が賃金設定のイニシアチブを持つことになります。』

然り。

『企業としては、足もとで収益が拡大しても、将来の動向が不確実なもとで、賃金特に定例給与の引上げについては消極的になりがちです。また、海外業務での収益を国内の賃金引上げに使うことにも抵抗があるかもしれません。このように、正社員については、雇用の流動性が低いもとで、賃金交渉が企業単位で行われることから、なかなか賃金が上がり難いということになります。』

ですなあ。

『「賃金を上げるためには、労働生産性の向上が必要」と言われていますが、雇用の流動性が乏しい環境では、企業間の生産性の格差が賃金を仲介として円滑に是正されていかないため、経済全体の生産性を上げていくメカニズムが働き難いことになります。』

『今後、わが国が生産性を向上させ、成長率を引き上げていくためには、生産性が低く収益力の弱い企業から生産性の高い企業に、賃金を通じて労働力が円滑に移転していくよう、雇用の枠組みを変えていく必要があります。』

ということですから、結局単に同一労働同一賃金的な話だけではなくて、社会保険制度とかの作り込みなども変えないとこのメカニズムワークしにくいのですよね。

『これには時間がかかりますが、一方で、潜在成長率を上回る経済成長を続けていけば、人手不足の度合いがさらに進展し、人材の確保が喫緊の課題となり、またエネルギー価格の下落が中小企業も含め企業収益を下支えするもとで、徐々に賃金水準の引き上げが幅広い企業で起きてくるとも考えられます。』

『日本銀行としても、企業収益が賃金へ、さらに消費へと前向きのサイクルがしっかりと回っていくよう、金融政策を通じ緩和的な金融環境の維持を図っていく方針にあります。』

というのは兎も角として、最後の部分が石田さんの気持ちが出ているように読めまして何とも。

『この間、労働需給がタイトになっても、なかなか賃金に波及し難いことを踏まえると、このところの賃金引上げについての政府の働きかけについては、色々と意見のあるところですが、現時点において必要やむを得ないものであると考えております。』

べき論と現実的な対応としての間で色々と考えるところがあるんだろうなあと思いました。


なお、会見の方が砲撃度合が高いので本日の会見要旨を心して読むべきでしょう。



２０１６／０２／１８

お題「今日もメモメモで勘弁／ＦＯＭＣ議事要旨インスタント読み」

http://www.boj.or.jp/announcements/press/index.htm/

ここの『今後の講演・挨拶等の予定』の筆頭に

『2016年 2月18日　石田審議委員　福岡県金融経済懇談会における挨拶』とありまして、本日の楽しみであって、きっと心が洗われる（当然褒め言葉で言ってるのでよろしく）と思うのですよ。まあ皆さん心して読むようにということで。


○マイナス金利点描

・無担保コール加重平均マイナスですけどそもそも取引自体が薄いので

http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/mp160217.htm
無担保コールＯ／Ｎ物レート（2月17日＜水＞速報）

平均　-0.002％
最高　0.001％
最低　-0.050％

ヒャッハー！！と言いたいですが、そもそも論として･･･････････

http://www.bloomberg.co.jp/bb/newsarchive/O2ODZ66S972F01.html
コール市場が急縮小、取引残高は過去最低−10年ぶりマイナス取引 (1)
2016/02/17 17:35 JST

『（ブルームバーグ）：金融機関同士が短期の資金を融通し合うコール市場の残高が過去最低水準まで急減している。日本銀行によるマイナス金利政策の導入に伴う負担増などを受けて、資金の調達側と運用側が共に取引を控えているためだ。』（上記ＵＲＬ先より、以下同様）

ということでですな、

『金融機関の取引を仲介する短資会社が加盟している短資協会によると、16日時点のコール市場の取引残高は前日比11兆9909億円減の４兆5360億円と、1988年11月のデータ公表以来で最低を記録した。無担保コール取引残高は同５兆1700億円減の２兆7784億円と2012年８月24日以来の低水準に達したほか、有担保コール取引残高は同６兆8209億円減の１兆7576億円と過去最低となっている。』

こちらは１６日の数字ですが、マイナス適用開始で一気に取引が減ってしまっているので、昨日もちょっと申し上げましたが、そもそも取引がろくすっぽ無いものの加重平均とか言いましてもまあ何ですなという感じです。

まあ短資協会さん
http://www.tanshi-kyokai.com/
のお知らせ見ると約定確認システムのマイナス対応も早急に（とは言え来月）実施するみたいですし、システムの手当がついて、会計処理とかその辺が明確になってくれば、超過準備が政策金利残高に食い込んでいる参加者で準備ができた所から順にコールのマイナスと、政策金利残高まで余裕のある人との間でのＩＯＥＲアーブが回りだして取引が戻るかも知れませんので、本格的な話はそこからでしょうな。

『日銀が公表するコール市場残高（16年１月）によると、有担保コール取引は資金の出し手の末残合計14兆1489億円億円に対して、取り手の合計が４兆8372億円で、この差額のほとんどが短資会社による資金の受け入れとみられている。』

しれっと集計上の謎の（別に謎ではないのだが）誤差の話があるのがチャーミングです。

＃まあ暫くはＧＣレポの方が先に反応するんでしょうね、と思いますが、ＧＣレポもたぶん資金出したい方が圧倒的でしょうね。


・そういえば書き忘れたがＣＰ買入マイナス金利って･････････

火曜のオペ結果ネタで恐縮ですが。

http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/ba160216.htm
ＣＰ等買入　8,072　3,494　-0.019　-0.002　72.2
（他のオペの引用割愛）

火曜のＣＰ買入は平均も足切もマイナス金利ということで、いやまあベースレートからのスプレッドという意味ではそらまあマイナスもあり得るという話なのですが、一応これ企業の短期債務なのですけどそれをマイナス金利ってのも何だか突き詰めて考えるとそれってどうなんですかというテイストが漂う話で、そもそもオペを継続する意味があるのかと小一時間という感じです。


・日証協からも飛んできましたか

昨日ＵＲＬだけ貼った件。
http://jp.reuters.com/article/mrf-idJPKCN0VP11P?sp=true
Business | 2016年 02月 16日 19:14 JST
金融庁、ＭＲＦの運用柔軟化を容認　日銀のマイナス金利で

というのがありましたが、昨日はこんなのが。

http://www3.nhk.or.jp/news/html/20160217/k10010413001000.html
日証協 ＭＲＦにはマイナス金利を適用しないで
2月17日 22時22分

記事の題名の語尾が「しないで」とかなっているのが味わいがありますな。

『日銀のマイナス金利の導入で、投資家が取り引きに使うお金を一時的に預ける際に利用する、最も基本的な投資信託＝ＭＲＦの運用が難しくなっていることについて、日本証券業協会は、日銀に対してＭＲＦで預かっている資金を、日銀の当座預金に移す場合はマイナス金利を適用しないよう求めていることを明らかにしました。』（上記ＮＨＫニュース記事ＵＲＬ先より）

日銀ってこの件についてあまり深く考えていなかった（全く考えていなかった訳ではないにせよ）んじゃないですかねえ。色々な建付けが政策金利すらマイナスで、日銀当座預金がマイナスチャージされるという事を想定した作りになっている訳もないということで、まあ短期周りとかに関しては色々と対応が大変でござるというお話ですし、ダボスにお出かけするときに検討させて作った（ｷﾘｯ）とか黒田総裁が言っている時点で、まあ制度面のフリクションを広く考えていたとも思えん。昨日ネタにした政策金利残高適用の個社別のデコボコの大きさとかあまりと言えばあまり（銀行業態の所への配慮は分かったがその周辺にしわが無茶苦茶寄せられているという意味で不公平にも程があるという指摘をされても文句言えないでしょと思うわ）だったりとか、何ちゅうかもうねというメモなのでした。



○ＦＯＭＣ議事要旨はインスタント読みで勘弁

http://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomcminutes20160127.htm
http://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/files/fomcminutes20160127.pdf


インスタント読みをするときってとりあえずは『Committee Policy Action』の手前の所から遡って読んでいくのですが、今回はその『Participants' Views on Current Conditions and the Economic Outlook』のコーナーで最後の５パラグラフ目が最近の金融経済情勢が今後の利上げに対してどういう影響的な話をしていまして、これはＦＯＭＣ議事要旨の中では扱いがかなりのスペースを割いているという感じです。

ということでその後半５パラグラフ目から。

『Participants also discussed a range of issues related to financial market developments.』

ということで････････････

『Almost all participants cited a number of recent events as indicative of tighter financial conditions in the United States; these events included declines in equity prices, a widening in credit spreads, a further rise in the exchange value of the dollar, and an increase in financial market volatility.』

金融環境のタイトニングの指摘キタコレ！

『Some participants also pointed to significantly tighter financing conditions for speculative-grade firms and small businesses, and to reports of tighter standards at banks for C&I and CRE loans.』

ふむふむ。

『The effects of these financial developments, if they were to persist, may be roughly equivalent to those from further firming in monetary policy.』

金融環境がタイトニングしているのが続くとそれは追加の金融引き締めと同値のようなもんである、というのはつまり利上げペースを更に遅らせる事が正当化されるという話と同じですからまあそういうこと。

『Participants mentioned several apparent factors underlying the recent financial market turbulence, including economic and financial developments in China and other foreign countries, spillovers in financial markets from stresses at firms and in countries that are producers of energy and other commodities, and an increase in concerns among market participants regarding the prospects for domestic economic growth.』

『However, a number of participants noted that the large magnitude of changes in domestic financial market conditions was difficult to reconcile with incoming information on U.S. economic developments. A couple of participants pointed out that the recent decline in equity prices could be viewed as bringing equity valuations more in line with historical norms. Additionally, a few participants cautioned that valuations in CRE markets should be closely monitored. The effects of a relatively flat yield curve and low interest rates in reducing banks' net interest margins were also noted.』

ということで海外の金融情勢と経済の状況に関しては米国への悪影響懸念という話で一色なのですけれども、米国内の話に関しては株価の下げってそれはバリュエーション的に別にそこまで言うか的な意見があったり、商業用不動産動向を指摘する人がいたり、イールドカーブのフラット化が金融機関の収益に悪化を与えるとか、何か後半の方は論点が飛んでるというか踊っている感じがします。


その次のパラグラフ。

『Participants discussed whether their current assessments of economic conditions and the medium-term outlook warranted either increasing the target range for the federal funds rate at this meeting or altering their earlier views of the appropriate path for the target range for the federal funds rate.』

at this meetingはねえだろと思いますが、最近の情勢は想定利上げパスを遅らせるかどうかについての論議とな。

『Participants agreed that incoming indicators regarding labor market developments had been encouraging, but also that data releases since the December meeting on spending and production had been disappointing. Furthermore, developments in commodity and financial markets as well as the possibility of a significant weakening of some foreign economies had the potential to further restrain domestic economic activity, partly because the large cumulative declines in energy and other commodity prices could have pronounced adverse effects on some firms and countries that are important producers of such commodities.』

労働市場は強いけど生産と消費ががっかりの結果でエネルギーや商品価格や海外経済がオッペケペーなのもアカンがなというさっきの話の続きというか同じ指摘が繰り返されていまして、まあさすがに利上げ前のめり感を出すような書き方にはならんぞなという感じではあります。

『However, a few noted that the potential positive effects of lower energy costs on economic activity were a mitigating factor.』

しかし数名はエネルギーが下がってウマーなのが悪影響を相殺するとか勇ましい指摘もありますの。

『Participants judged that the overall implication of these developments for the outlook for domestic economic activity was unclear, but they agreed that uncertainty had increased, and many saw these developments as increasing the downside risks to the outlook.』

つーことで、まあ順当な話の展開になっていますが、不確実性は増しており、ダウンサイドリスクも大きくなっているように見えますなあというのが結論。


でもって次のパラグラフは物価とインフレ期待。

『As expected, inflation had continued to run below 2 percent, but the further decline in energy prices and the additional appreciation of the dollar likely implied that inflation would take somewhat longer than previously anticipated to rise to the Committee's objective.』

とはゆうとるものの･････････

『It was noted that although it was generally appropriate for monetary policy not to respond substantially to temporary shocks to inflation, that prescription depended in part on the assumption that longer-term inflation expectations remained well anchored.』

ということで足元の物価見通しの変化ではなくてインフレ期待が重要キタコレ。

『Participants pointed out that some market-based measures of longer-term inflation compensation had declined to historically low levels, which increased concerns about whether inflation expectations could be moving lower. Other participants, however, noted that survey-based measures of longer-term inflation expectations had remained fairly steady, and a few participants characterized measures of underlying inflation rates, such as core and trimmed mean PCE inflation, as having stayed relatively stable.』

ヒストリカルローまで下がったＢＥＩなどを懸念する人と、サーベイベースのインフレ期待や刈込平均値などが比較的安定している人など意見は分かれていますがこの辺は最近大体同じ指摘が繰り替えされている感じ。

『Most participants still expected inflation to increase gradually once energy prices and the prices of non-energy imports stabilized and as the labor market strengthened further. However, a few participants noted that direct evidence that inflation was rising toward 2 percent would be an important element of their assessment of the outlook and of the appropriate path for policy.』

多くの人はフォーキャストベースでよろしいという話をしているものの、数名の方は実際の物価がアガランチ会長になるのはやはり宜しくなくて物価が２％ヒットしに行くのが重要でねえかと指摘しているようで。


次が中期的な経済見通しのリスクバランス。

『Participants expressed a range of views regarding the balance of risks to the medium-term economic outlook and its implications for the conduct of monetary policy.』

へいへい。

『Most participants indicated that it was difficult to judge at this point whether the outlook for inflation and economic growth had changed materially, but they thought that uncertainty surrounding the outlook had increased as a result of recent financial and economic developments. Most participants were of the view that there was not yet enough evidence to indicate whether the balance of risks to the medium-term outlook had changed materially, but others judged that recent developments had increased the level of downside risks or that the risks were no longer balanced.』

多くの人はまだ中期的見通しのリスクバランスに変化があるかどうかは決め打ちできないとしながらも、もうバランスじゃねえよと言っている人たちもいるとの由。


でこのコーナー最後のパラグラフ。

『Several participants noted that monetary policy was less well positioned to respond effectively to shocks that reduce inflation or real activity than to upside shocks, and that waiting for additional information regarding the underlying strength of economic activity and prospects for inflation before taking the next step to reduce policy accommodation would be prudent.』

数人の指摘という形でパラグラフが始まっていますが、まあそういうのをどーんと出している辺りが警戒モードに傾いていますよというお話なんでしょ。

『While participants continued to expect that gradual adjustments in the stance of monetary policy would be appropriate, they emphasized that the timing and pace of adjustments will depend on future economic and financial market developments and their implications for the medium-term economic outlook.』

利上げ路線自体は取り下げてないもののパスは遅れるでしょうという辺りを「利上げパスが遅れる」と読むのか、「まだ利上げ路線継続かよ」と読むのかは読み方次第でしょうかね。

『A couple of participants questioned whether some financial market participants fully appreciated that monetary policy is data dependent, and a number of participants emphasized the importance of continuing to communicate this aspect of monetary policy.』

とまあそーゆーことでインスタントメモで勘弁。




２０１６／０２／１７

お題「２月１６日のメモメモである（雑談系で勘弁）」

えーっと水曜だというのにもう大変にアレなのですけれども･･･････････

○市場メモメモ

・コールローン市場は一旦壊滅した模様です

無担保コールＯ／Ｎ物レート（2月16日＜火＞速報）
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/mp160216.htm
平均　0.001％
最高　0.001％
最低　0.000％

･････････お、おぅ。

えーっと、まあ初日からマイナス１０近辺かもという話は当初あったものの、良く良く考えてみますとそもそもコールに関してはマイナスの受取利息とかマイナスの支払利息などという仕訳が企業会計上どうなのかという事とか、そもそも事務的にコールのマイナスを想定した作りになっていなかったとか、マイナス出すにしても出したことに関する理由づけを考えておかないとマズーじゃネーノとか、その他諸々の実務上の壁がこれありという事でマイナスで資金を出す人が殆どいなかったという事ですな。

その一方で一応世の中には限界的な部分での資金需要というのは存在するので、限界的な資金需要の人は出してが何せマイナス金利で出さないのですからそらまあゼロとかプラスで取るしかないのでこうなったという形でしょうが、実際問題としてこれは「限界的な取引がほんの少しだけ出合った」というだけのお話であって、このレートでバカスカ取引が成立した訳ではないと思われます。

つまりですね、いきなり無担保コール市場そのものが壊滅したという状態になっておりまして、まあＩＯＥＲアーブで支えられていた面があるのと、ＩＯＥＲマイナスチャージの方もまだそこまでの対応が出来ていないというお話になるのでしょう。

一方の有担保コールですが、これまた担保が足りない上に、無担保同様にＩＯＥＲでのアーブが無くなってしまっておりますので、まー結局話は同じで、市場が完全になくなるのも何だから一部の取引は何とかあったと思うのですが、まあこちらもフリーズの巻となったようでコール市場がいきなりドライアップしてしまいましたとさ。

ただまあ何ですな、こちらに関してはコールローンのマイナスに対して事務面とか制度面とかの手当が済んだ人の中で、当座預金付利のマイナスチャージを食らう人から順にマイナス金利での資金放出をする（マイナスチャージよりマシということで）ことになり、その一方でＩＯＥＲアーブに関しては恐らくまだ一部の参加者では超過準備を積んでもゼロ金利適用の方もいるので、そういう取引を本当にするのかは分からんですが、一応アーブの取引が復活する余地はあります。

なお、政策金利残高（▲１０ｂｐ食らう残高）は徐々に増えていく（かどうかは今後のＭＰＭ次第ですが今の所掛け目ゼロなのでそうなる）ので、全員そろってＩＯＥＲアーブの利回りが▲１０ｂｐになりますと、そもそもアーブの人たちのコール取りレート目線が変わってしまうので元の木阿弥になるんですけどね。

まーいずれにせよ無担保コール翌日物が意味の無いものになってしまいまして、ＯＩＳ取引とかどうするんでしょうかねえ、ナムナム。


・ＴＩＢＯＲ金利がちと低下

http://www.jbatibor.or.jp/rate/

ちなみに全体の数値は上記のようにＨＰで公開されていますが、リファレンス銀行さん毎のレートは提供されている情報ベンダーの方でご確認くださいませなので、詳しくは書きませんけれども、相変わらず金利がちと低下していて、どうも昨日に関しては１６日でマイナス金利開始だからというのもあったのではないかと愚考しますがよー分からん。


・レポとか現先とか

この辺に関してはそもそもマイナス金利というのは存在しているのですが、この手の金利が盛大にマイナスに突っ込むというのは従来の場合は「お家の事情」によるもので、お家の事情とな何ぞやというと、国債の残高が必要だったり国債でしか運用できないという縛りがあったりというような状態になっている中で、「物としての国債」のニーズが高いという時になりますので、まあ普段だと四半期末、運が悪いと月末という感じだった訳です。

でもって上記のように無担保コール（有担保も含め）が壊滅してしまいますと、当然ながら資金の巡りは悪くなりますし、マイナスでの純粋な資金運用が今の所でてこない、という構造になりますと、そらまあＧＣ調達しないといけない分についてはお家の事情なマイナス放出が出てこない時期だとすればマイナスに行っても限界あるわなとは思います。

とは言いましても、こちらに関してはまあ参加者の中で対応できている向きもコールよりはあるので、実際問題としてマイナスの方がレートとしては合理的なのですからマイナスになるでしょうなと思いましたしまあそんな感じなんでしょ。でもって資金の出しサイドがこちらにも入ってくると金利はいきなりマイナス１０近いところまで下がるんでしょうなあと思うのでした。今のところはこちらも実需の資金出しがドライアップしているの巻ではあると思われます。


○業態別当座預金残高に謎の表が追加

業態別の日銀当座預金残高（1月）
http://www.boj.or.jp/statistics/boj/other/cabs/cabs.htm/

エクセルを貼り付けるのも何ですので上記ＵＲＬから見て下さいませ。

・１月積み残高の表から

１月は超過準備が２兆円ほど増えていて、まあトータルの残高は日銀のオペ要因なのでそれはそれで良いとして、１月積み期って最後のＩＯＥＲアーブチャンスだからドカドカと当座預金残高を積んだ人がいるのかなと思って業態別の数値を見ましたが、都市銀行、地方銀行さんともに超過準備残高は落ちていまして、１２月積み期は国債償還要因とかがあって１月は自然体だと落ちるかなあとも思うので、自然体というか２月になってから「最後のＩＯＥＲアーブだぜヒャッハー」という動きはしていなかったことが想定されます。

というよりむしろ末残（1月末）数値を見ると、地方銀行さんは17.9兆円の末残で平残が17.2兆円になっているのでまあそうですなという感じですが、都市銀行さんの場合は末残が102.7兆円に対して平残が96.5兆円になっているので、２月１６日からのマイナス適用を不要不急の両建ては落としに来た可能性が存在するなあ（なお勝手な妄想なのでその点お含み置きを）という感じです。

ちなみに平残が今回増えているのは信託銀行２兆円と、その他当座預金取引先１兆円弱（ただし証券は増えていない）というのが目立っていまして、まあそうでしょうなあという感じです。


・隣のシートの謎の表から

隣にいつもは無いシートがあって、そのお題が

（参考）付利の対象となる当座預金残高（当月16日〜翌月15日の平均残高、適用金利別）1

となっています。でもって表にあるのは業態別に以下の内訳が出ているのだ。

『当座預金残高2 』

『"プラス金利適用残高3"　 "ゼロ金利適用残高4"　 "マイナス金利適用残高5"』

注釈を見てみる。

（注２）補完当座預金制度により付利の対象となる当座預金または準備預り金。

（注３）当座預金残高から所要準備額を差し引いた金額のうち、15年1月〜12月の積み期間における当座預金の平均残高（基準平均残高）から、付利を行う積み期間における所要準備額を差し引いた金額を満たすまでの金額。括弧内の計数は上限値。

（注４）次の(1)および(2)の合計金額。括弧内の計数は上限値。

　(1)当座預金残高のうち所要準備額を満たすまでの金額
　(2)当座預金残高から所要準備額およびプラス金利適用残高を差し引いた金額のうち、次の�@および�Aの合計金額を満たすまでの金額
　�@付利を行う積み期間における貸出支援基金（円建ての借入れに限る）および被災地金融機関支援オペの平均残高
�A基準平均残高に一定の掛目（基準比率）を乗じた金額（マクロ加算額）

（注５）当座預金残高からプラス金利適用残高およびゼロ金利適用残高を差し引いた金額。』

ちょっと難しすぎて何を言ってるんだか分からないですし、最後の全業態合計の所で

『"マイナス金利
適用残高5"　231,940』

とあって、この前はマクロ的に当初は１０兆円とか言ってなかったかよと小一時間問い詰めたいとしか申し上げようがない訳で、日銀としては親切のつもりで出しているのでしょうがどう見ても話をややこしくするだけの公表でもうちょっと丁寧に説明しろやとしか思えん。

でもって、この上限とかいうのが訳分からんのだが、

『（注７）16年1月の計数は、16年2月16日から実施される当座預金のマイナス金利適用スキームを16年1月分の計数に適用した試算値（10億円単位で端数を四捨五入したもの）。 』

とありますので、アタクシが解釈した（ので正確性は担保しないし誰か教えてジェネラル）のは以下の通り。

・プラス金利適用残高：これは単純に業態別の各行（各社）の昨年積み上げた当座預金平残から所要準備を差し引いた数値。上限値というケッタイなものが話を混乱させているのだが、これは各行別計数の集計のため、実際にはプラス金利適用残高がまだ残っている個別行があるという事を意味しているというように読めるのだが（というかほかに読みようがない）どうでしょうか。

・ゼロ金利適用残高：これまた同様で、マクロ加算部分（といっても従来の部分への掛け目がゼロなので貸出支援基金等の残高相当部分）を各行毎に集計して、そこに掛かる部分がこれだけですよと表記して、上限とのかい離は「これ以降積んでもまだマイナスにならないのが各行別に出すと合計こうなりますよ」という意味ではないかと。

・マイナス適用残高：上二つのカテゴリーを越えるもの

････････ということで、マイナスの適用残高がでかい人が昨日からチャージの刑を受けていて、まあこれ自体は政策出てきたときからアタクシも皮算用していて、何回か申し上げたかと思いますけれども、まあその通りの残高が出てきましたなという感じで、マイナスの残高がでかい人におかれましては寝耳に水の日銀無慈悲マイナスチャージしかも一部に配慮した結果としての皺寄せまで食らっている格好でして誠に同情の念を禁じえません。

でまああとは毎度申し上げておりますが、先ほど申し上げたコールローン市場の消滅によりまして、従来コールで出ていた資金の部分が何らかの形で「新たな超過準備」に化けるということで、あとは各人におかれましては日銀のサイトに「コール市場残高」という集計が月次で出ているのでお察しという事ですな。

なお、上限という部分の解釈は一応アタクシがそういう解釈をしたのですが、実際の所この表だけだと何が何だか分からんので、そもそもこの政策分かりにくいという評判なんですし、しかも注目も高い訳でして、短期関連をそこそこ触っているつもりの不肖このアタクシでも一見してナンジャコラとなるような出し方というのはちょっとダメダメ感が漂うのですよねえ。もうちょっとなんとかならんかったのかよと。



○その他ニュースだが時間がないのでＵＲＬだけ貼っておいて続きは明日やるかもしれない

全部まとめてロイターさんから。

http://jp.reuters.com/article/usa-fed-harker-idJPKCN0VP1Y8
Business | 2016年 02月 17日 04:08 JST
低インフレで早期の追加利上げ不要＝フィラデルフィア連銀総裁

http://jp.reuters.com/article/fed-kashkari-bank-idJPKCN0VP26Y
Business | 2016年 02月 17日 01:56 JST
米大手金融機関の解体、議会検討を＝ミネアポリス連銀総裁

http://jp.reuters.com/article/mrf-idJPKCN0VP11P?sp=true
Business | 2016年 02月 16日 19:14 JST
金融庁、ＭＲＦの運用柔軟化を容認　日銀のマイナス金利で




２０１６／０２／１６

お題「さあマイナス金利初日ですよ／ダドリーの家計に関する講演は基本（家計に）強気」

あっそう。

http://jp.reuters.com/article/ecb-chief-reiterates-readiness-to-ease-p-idJPKCN0VO1SX?sp=true
Business | 2016年 02月 16日 04:32 JST
ＥＣＢ、低インフレ長期化なら3月に追加緩和の用意＝ドラギ総裁

『［ブリュッセル／フランクフルト　１５日　ロイター］ - 欧州中央銀行（ＥＣＢ）のドラギ総裁は１５日、このところの金融市場の混乱、もしくはエネルギー価格の長期的な下落によりユーロ圏のインフレ率が低水準にとどまる状況が長引く恐れがある場合、ＥＣＢは３月の理事会で政策緩和に踏み切る用意があると述べた。』（上記URL先より）

まあしかしついこの前追加緩和して不足で失望の刑になったばかりで逐次投入ですかそうですかという感じでもう何だかねと。

○ということでマイナス金利初日な訳だが

・しっかりＮＨＫが報道

公共放送ニュースの紹介の仕方がネガティブでワロタ。

http://www3.nhk.or.jp/news/html/20160216/k10010410571000.html
日銀 きょうからマイナス金利を導入
2月16日 5時35分

記念に謹んで全文引用させていただきます。

『１６日から日銀は、金融機関から預かっている当座預金の一部にマイナス金利を適用する新たな金融政策を始めます。日銀は、これによって国内の金利全般が一段と下がり、投資や消費が活発になることを狙っていますが、金融機関の収益悪化も懸念されており、ねらいどおりの効果が出るのか世界から注目されています。』

いきなり金融機関の収益悪化懸念キタコレ。

『マイナス金利が適用されるのは金融機関が１６日から日銀の当座預金に預けるお金のうち一定の水準を超える金額で、年０．１％のマイナスの金利をつけ実質的な手数料を課すことにしています。日銀はこの政策によって世の中の金利全般を一段と引き下げて、投資や消費を活発にし、デフレ脱却につなげようというねらいがあります。先月下旬にこの政策が発表されてから金融機関は預金の金利や住宅ローンの金利を相次いで引き下げており、今後、個人の資産運用などにさまざまな影響が広がる可能性があります。』

ふむふむ。

『一方、金融機関は、日銀に預けるだけで得られていた金利収入が減少することに加えて金利の低下で貸し出しによる利ざやが減って収入が落ち込むことが予想され、収益悪化の懸念から大手銀行の株価は軒並み急落しています。』

これは良い説明。超過準備の▲１０ｂｐについては直接的な影響が今日から来るのって預貸やってる銀行ではなくて、それ以外の金融システム構成の皆さま（要するに金はあるけど運用は金融資産の人）の所に直食らいだから、マイナスチャージの影響って大手銀行は目先大したことではないですが、市場金利がドカドカ下がって一方で預金金利は下げるったって１ｂｐ２ｂｐの世界で、ＴＩＢＯＲ金利とか３か月もので５ｂｐちょい下がっているわけですし、持ってる国債が儲かって良いだろうと言われそうですが、その国債の再投資利回りはもうボロボロですし、ということで「金利の低下の影響」についての言及があるのが良いお話ですな。

『これについて日銀はマイナス金利が適用されるのは当初は１０兆円程度にとどまると試算し、中曽副総裁も先週、アメリカで行った講演で、「金融機関の負担が大きくなりすぎないよう工夫した」と述べ、影響は限定的だという考えを示しています。マイナス金利がねらいどおりの効果をもたらし経済の活性化につながるのか、新たな金融政策は世界からも注目されています。』

金融機関の負担が大きくなり過ぎないように工夫した結果別の所で負担が逝っている訳ですけどね。


・本日のイメージ（投資は自己責任で）

ということで本日から超過準備マイナスチャージが始まる（ただし初日から食らうひとと、当面はマクロ加算部分の０％で済む人が混在します）のですが、ポイントは�@ＩＯＥＲアーブがどの程度壊滅するのか（たぶんほぼ全滅）、�Aマイナス金利を物理的に出せる人がどれだけいるのか、という辺りが超目先の見通しで、昨日も申しあげたように�@がほぼ壊滅するので、資金の出し取りのバランスは大きく出し側に崩れるのですが、出し側もマイナス金利はシステムだの経理処理だのが出来ないのでうっかりすると「超少額が1/1000％」となるのではないかと。だれかマイナスつけに行く人居そうな気もしますが。

ＧＣレポとか現先とかは、金曜の短国買入を見ると在庫が世の中にはありそうなのですが、こちらはマイナス金利に対応している資金の出し手（というか期末になると登場する国債残高稼ぎのために現先レポをする人とかはマイナスでやってるでしょ）がいそうなのでマイナスもワークするのかもしれませんが、在庫がちと重いのでもしかしたら若干プラスの取引もあるかもですね。とは言っても大々的にプラスになるかというとコール出しきれない人たちがいるのでそっちからＧＣ現先に怒涛の資金移動がくるだけなのでプラスの利回りついても大したことにならんでしょ。ＳＣは訳分からんですが、金要らないのですからレートは下げられるんでしょ。

ＣＰもこれまた良く分からん世界なのですが、目先はどうせ低金利祭りとなるものの、短国と違ってＣＰって経理処理的には多分割引料が受取利息になるのが通常だと思うので、コールローンのマイナス利回り問題と同じく、マイナス金利買ったら経理仕訳が切れないというオモシロ事態が発生するように思える訳で。そこまでしてマイナス突っ込む感じでは今の所無いように思えますけどどうなんでしょ。

ＣＰに関しては金融機関発行のＣＰが今後シュリンクする（資金繰りのベース部分以外では要らんでしょ）一方で、どうせ金利水準は低い状態になっていて暫くは金利が低いでしょという感じですから、その低金利にメリットを見出して発行市場に入ってくる発行体さんも出てくると思いますので、急に全部がシュリンクするとも思えない（足元では１６日の影響が分からんのと時期的に資金需要が強くないので取引が低調ですけど）のですが、短期市場破壊工作によって参加者が減少することによって将来的なＣＰ市場のシュリンクをするのでは、ということについては懸念される所ですな。

ＴＩＢＯＲとかは市場金利とはちょっと違うのでまあ良く分からんのですが、ユーロ円金先を見ますとヒャッハーと直近以外の全限月がオーバーパー（マイナス金利）になってナンジャソラと思ったのですが、足元ではヘロヘロちゃんになっていたりして何が何やら。主な調達金利であるところの預金金利が１０ｂｐフルで下げられない（下げたらマイナスだから）中でオファーレートってフルフルでは下げられんでしょ、とは思うのですけれども、まあ金先の場合はもう１回マイナス金利拡大だぜヒャッハーみたいなのも入っているから何ともかんとも。


○ダドリー講演から少々

https://www.newyorkfed.org/newsevents/speeches/2016/dud160212
Remarks at the New York Fed’s Economic Press Briefing on the Household Debt and Credit Report
February 12, 2016
William C. Dudley, President and Chief Executive Officer
Remarks at the New York Fed’s Economic Press Briefing, Federal Reserve Bank of New York, New York City


・概況のあたりでしらっと面白いことを言っているように見えたのですが

冒頭部分でこんな話が。

『As I have said before, expansions do not simply die of old age.2 Rather, expansions end either because a significant inflation risk emerges that requires a sharp tightening of monetary policy, or the economy is adversely impacted by a large shock that cannot be offset by monetary policy in a timely manner.』

ほほー。

『 While the sample of post-war U.S. expansions is still too small for reliable statistical analysis, the evidence suggests that after an expansion’s first few years its likelihood of ending is mostly independent of age, and depends mainly instead on the level of inflation. Since the possibility is low that a significant inflation risk would emerge over the near term, this means that the main danger facing the current expansion is the risk of large, adverse shocks.』

インフレリスクが高まってきて金融が引き締めモードになってくると景気拡大が終了する、というお話をしておりますので、インフレリスクが高まらない状況の中では景気拡大局面が何年だったから終わるというものではありません、ということでサイクル的な意味での景気拡大終了という話なのではない、とまあ割と都合の良いというか強気というかなことを言っているのがお洒落ですな。

と同時に最後の一文できっちり入れているのは、今の問題は大きな外的ショックに対するリスクへの対応ですということなので、きっちりと警戒的なメッセージで締めているのですが、途中の部分をみると「インフレが高進する懸念が無いので大変結構」という話もしていて、直近のインフレが中々強まらないことに関して必ずしも全部懸念という訳ではないよ、というメッセージも入れているのがお洒落だと思ったのですがどうでしょうかねえ。

『Given that the labor market still appears to have some excess slack and inflation is below the Federal Reserve’s objective, monetary policy is appropriately still quite accommodative despite the advancing age of the expansion. While this limits to an extent the degree to which monetary policy can aggressively respond to any adverse events, the good news is that the economy is more resilient to any shocks. Key sectors of the U.S. economy, such as the household sector, seem to be in good shape. The financial system is also clearly much stronger, with the banking system much better capitalized and with much larger liquidity buffers than in the years preceding the financial crisis.』

労働市場には幾分かのスラックが残っていて、物価が目標よりも低い状態なので、金融政策は緩和的であることが適正である、というのは平常運転の説明。ショックを金融政策で全部オフセット出来るわけではないという事を考えると、最近の米国経済、金融システム、家計の構造などはかつてに比べて大きく改善して頑健性を高めているという説明もしていて、この辺りの説明を見るに、足元の経済状況はあちゃーという感じでみているのでしょうが、見通しの根幹を変えているような感じは全然漂ってこないので、３月利上げは今の時点ではまあほぼほぼ無理でしょうけれども、路線としての利上げコースにそんなに変調が来ているような説明ではないと思う。

でまあ以下は家計セクターの概況の説明なのですが、サラサラと鑑賞という程度で勘弁。

『In today’s briefing, we will be focusing on the household sector. Given the importance of consumption to U.S. economic growth, the health of the household sector is critical for an assessment of risks to the outlook. Over the last several years we have devoted significant resources to better understanding the state of the household sector, and one outcome of this attention is our now well-known Quarterly Report on Household Debt and Credit. This report, and the data that underlie it, give us direct insight into the health of the household balance sheet.』

てなわけで家計についてですが、バランスシートが改善しているという話が始まる。

『The assets and liabilities that families hold is a crucial determinant of the household sector’s ability to help immunize the economy from shocks. We learned during the Great Recession the importance of household liabilities?in particular, mortgages, which make up more than two-thirds of the sector’s total liabilities.』

ということで、2000年代に入ってから家計のクレジットが拡大して借入だらけになって最終的には不動産バブルヒャッハーとなりましたという説明がありまして、その後は････････････

『Beginning in 2008, households began a new phase to repair their balance sheets by paying down outstanding debt. During this “Great Deleveraging,” which lasted five years, households reduced their overall liabilities by 12 percent or $1.5 trillion. House prices began to rise again in earnest in 2012, and by mid-2013 household deleveraging appeared to have come to an end. Net household borrowing resumed, and household debt has risen over 8 percent during the last couple of years. But, this recent period of credit expansion looks very different from the early 2000s, and I believe that the household sector today is in much better health. There are several reasons for my confidence.』

てなことで、家計のバランスシートが改善しているという話をしていて、（お題が家計セクターですから当たり前ですが）しかもさっき引用した部分では家計が米国経済の重要なセクターという話をしている訳でして、これを総合するとＦＯＭＣの偉い人的には見通しは変更してませんぞなもし、ということになるんでしょうな、うんうん。

『Let me begin with the situation in the residential mortgage market, which plays such a dominant role in household finance and was such a problem the last time around. Currently, house price growth is running nationally at around 5 percent per year. But this time, households appear to be much more cautious in how they are responding to the rise in home values. Rather than borrowing against the rising equity in their homes, mortgage balances have instead essentially stabilized and remain well below their previous levels. As my colleagues will describe in more detail shortly, this stabilization reflects an increase in debt paydown due to a combination of lower interest rates, shorter loan terms and aging of mortgages. This trend is reflected in increased household saving and growing home equity, and we expect these trends to continue to help households rebuild their balance sheets over the near term, thereby further increasing the household sector’s resiliency to shocks.』

めんどいのでパラグラフまとめて引用しちゃいましたが、要するに住宅市場も改善していてモーゲージローンの状態も改善していて、しかも借入金利も低下したことによって、（過去と違って）家計の貯蓄も拡大してホームエクイティも改善と、家計のバランスシートが改善しているので、ショックに対してレジリアントになっている、という説明ですな。

『Low interest rates have also been important in driving the household debt service ratio to the lowest levels observed in our data. This means that households have more capacity with which to absorb any temporary adverse income shocks. One clear reflection of these improvements is the very significant decline in delinquency rates. At this point, the great majority of the bad debt from the boom years has been charged off and new foreclosures are at the lowest level we’ve seen in our data. The combination of charge-offs and tight mortgage underwriting standards over the last several years has shifted the stock of outstanding mortgage balances toward lower-risk borrowers, who are typically older with more stable incomes.』

低金利によって家計の利払い負担は最安値水準まで低下しており、この結果として所得が一時的に落ち込むショックへの耐性も高まっているし、その結果として支払い不能になって競売の刑となる件数も減っているし、モーゲージの貸出態度は以前の教訓から厳しいので貸し出しの質も改善している、という話ですな。

『For all these reasons, the household sector looks much better positioned today than in 2008 to absorb shocks and continue to contribute to the economic expansion.』

ということですが･････････

『Now, before asking my colleagues to discuss some of these trends in more detail, let me note that my positive overview of the household sector comes with some caveats.』

と最後に懸念事項を。

『First, these aggregate statistics can mask some important variations, and there are some local markets where, as in the prior boom, both house prices and mortgage growth are quite strong. Similarly, there exist substantial differences across households in their financial situation and their ability to improve their balance sheets. Borrowers with little equity, low credit scores and slow income growth face difficulties refinancing into low rate mortgages. As a result, this subset of the population has been less able to deleverage and still faces relatively high debt service costs, which constrains their consumption, investment and saving behavior. So, even within what looks to be a stable overall mortgage market, there are some things that we must continue to monitor.』

『Second, there are other difficult challenges that many households face, particularly with respect to a subject we’ve discussed on previous occasions-student loans. On balance, though, households are in a much better position today than they were in 2008. Now, I'd like to turn things over to our economists, beginning with Andrew Haughwout, who will provide a more detailed discussion of household sector finances.』

ということで、懸念事項としてはマクロ的には今の通りだが改善度合いには結構個別差が大きいこと、後半に関しては学生ローンに関する問題を取り上げています。

てな感じでのお話で、金融政策の話を直にしているという感じではないのですが、基本的には家計についてや米国経済についてはショックに耐性あるし、家計の内容は改善を続けている、というお話をしていまして、直近の海外やら金融市場を受けて心が折れるような感じは無いですなあ、と思うのでした。




２０１６／０２／１５

お題「中曽副総裁講演がいろいろと物悲しい件について」

さあ開戦前夜ですよ本日は。

○市場雑談というか最早単に金曜の記事を置いておくだけ

http://jp.reuters.com/article/idJPL3N15R1I3
Markets | 2016年 02月 12日 15:15 JST
〔マーケットアイ〕金利：国債先物が大幅続落で引け、長期金利は0.075％に急上昇

『［東京　１２日　ロイター］ -

＜１５：１０＞　国債先物が大幅続落で引け、長期金利は0.075％に急上昇

国債先物中心限月３月限は前日比７８銭安の１５１円１１銭と大幅続落して引けた。前日の海外市場でリスクオフの流れが強まったことを受けて、朝方は買いが先行したが、その後は高値警戒感が意識され下落に転じた。流動性供給入札が低調な結果となると、下げ幅を拡大。先物３月限は一時１５１円０６銭と１５１円割れ寸前まで売り込まれる場面があった。』（上記URL先より、以下同様）

ということで高値警戒感とかそういう話になっていますが、そもそも今の相場では投資家が動けない状態でやっているので警戒感で投資家の外しがどうのこうの的なのが主導しているのかというと良く分からんですの。まあちょっと売りが出れば直ぐに値段が飛びますが。

『現物市場でも利回りが急上昇。銀行勢や海外勢から幅広く売りが持ち込まれた。株価急落で損失を抱えた銀行勢から中長期ゾーンなどに利益確定売りが出ていたほか、海外勢からも超長期ゾーンなどに売りが出た。１０年最長期国債利回り（長期金利）は同７ｂｐ高い０．０７５％と２月４日以来約１週ぶりの水準に上昇した。』

株が下がって現物売りというのがホンマカイナという気はしますが、それですと高値警戒感云々違うじゃんという気がする。

『短期金融市場で、無担保コール翌日物金利が０．０６５─０．０７５％付近を中心に取引された。主な取り手は地銀、信託、証券。日銀が実施した国庫短期証券買い入れには、１年物や３カ月物を中心に売却されたとみられている。ユーロ円３カ月金利先物は期先を中心に上値の重い展開。』

とりあえず１５日までの短期市場は普通通り。１６日からはさっぱり分からんですけれども、物凄く少額であればプラスのコールとかがあってもおかしくは無しと思われます。何せマイナス金利への対応も出来ていない人が多い中なので、そもそも論としてマイナスでの値付けが出来る人がどれだけいるのやら、というのもありますからね。まあ国債担保系取引は全部壊滅（マイナス金利なら出せると思うけど）となるので、それ以外の取引で少々つくのかとか、債券現先でおまけ程度というか値付け程度に少々つく、というのは有ると思いますけど。

ただ、それによってマイナスにならなかったぜヒャッハーという話ではなくて、当初はコール市場が超限界的な資金繰り以外の取引が入らなくなる市場になって、その後参加者がマイナス金利対応をするようになった所で、日銀超過準備の▲１０ｂｐとの間でどうにかならんかという話での取引が入るかどうかという感じになるんじゃないですかねえ（てきとう）。


ところで短国買入ですが。

http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/of160212.htm
国庫短期証券買入　17,500　2016年2月16日
国債補完供給（国債売現先）・即日（午前オファー分）（注3）　22,392　2016年2月12日　2016年2月15日

http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/ba160212.htm
国庫短期証券買入　46,778　17,502　0.015　0.028　57.3
国債補完供給（国債売現先）・即日（午前オファー分）（注4）145　145　-0.400　-0.400

1.75兆円オファーとはこれまた微妙に刻んできましたなという感じで、１年短国入札あったのだから２兆円でも入れてくると思ったのですが、札が4.6兆円もあるのに1.75兆円しか入れていないというのは、これは出来上がり金利がとんでもない所に飛んでしまうのを避けにきているんでしょうかねえ。何を今更という感じではありますけど。


ついでに折角なので

http://jp.reuters.com/article/idJPL3N15R1OA
Markets | 2016年 02月 12日 15:40 JST
〔マーケットアイ〕株式：日経平均・日足は「大陰線」、底入れ感出ない

http://jp.reuters.com/article/idJPL3N15R1P3
Investing | 2016年 02月 12日 15:59 JST
〔マーケットアイ〕外為：ドル111円台に下落、米小売売上高での反転は難しいか

こっちもいろいろとあばばばばーですがまあ後日の俺様管理用にロイター記事のＵＲＬだけ置いておきます。



○中曽副総裁の講演が色々な点で残念な出来栄えの件について

ＮＹでの講演の邦訳
http://www.boj.or.jp/announcements/press/koen_2016/data/ko160213a1.pdf
金融政策と構造改革
ジャパン・ソサエティＮＹにおける講演の邦訳
（２月１２日、於ニューヨーク）

本チャンはこちら
http://www.boj.or.jp/en/announcements/press/koen_2016/data/ko160213a1.pdf
Monetary Policy and Structural Reforms
Speech at the Japan Society in New York
(New York, February 12)

でまあ英文の方は面倒なので日本語訳の方から手抜きで参ります。


・前半は講演のお題の如く潜在成長力を引き上げる話をしているのだが･････････････

冒頭でこんな話をしています。

『わが国で資産バブルが崩壊してからすでに 20 年以上の月日が経過し、経済、金融面で様々な問題が発生しました。この間、中央銀行員として、こうした問題への対処に明け暮れながら、私自身のデフレ克服に対する思いは強まるばかりでした。これとともに最近強く感じているのは、潜在成長率を引き上げることがいかに重要であるかという点です。本日お話ししたいことは、まさにこの点にあります。』

仰せの趣旨はその通りですが、何を今更ジローな話をしているのやらと思いますし、大体からして潜在成長を引き上げる政策の実施には（講演の後の方でもあるのだが）時間が掛かる取り組みになる筈で、それに対して何で短期決戦の金融政策を実施しているのか、木内審議委員が中長期的な取組にすべきというのを毎回却下して回っているのか、という点について小一時間問い詰めたい。



でまあ小見出しの『(潜在成長率の低下) 』という所から少々。

『こうした潜在成長率の低下傾向は、いつまで続くのでしょうか。もし続くのであれば、これにどのように対処すればよいのでしょうか。ことの重要性についてだいたいの勘所を持っていただくために、ここで政府が目標とする２％の実質成長率を実現するに当たっての簡単な試算をお示ししたいと思います。』

うむ。

『図表２では労働参加の前提が異なる２つのシナリオを示しています。ひとつは、「現状維持シナリオ」で、将来の労働参加率が現状のまま維持されると仮定しています。もうひとつは、「楽観シナリオ」です。「楽観シナリオ」では、�@女性の労働参加率がスウェーデン並みに上昇する、�A全ての健康な高齢者が、退職年齢を問わず働き続ける、との２つの仮定が設けられています。』

お、おぅ････････････

『このうち２つ目の仮定は、例えば、わが国の 80〜84 歳の高齢者のうち約 60％が「問題なく日常生活を送っている」と回答していることを踏まえたもので、ここでは、こうした健康な高齢者が皆働き続けることを仮定しています。』

そもそもの仮定が絶望的だということをしらっと指摘。

『この仮定がどのくらい現実的かという問題はさておき、「楽観シナリオ」によれば、労働投入は年間＋0.5％程度増加することになるため、労働生産性が＋1.5％上昇すれば、２％の経済成長を実現できる計算になります。』

つまり無理ということですね！！！！！！！


と思ったらちょっと先にはこんな記述が。

『「楽観シナリオ」における＋1.5％の生産性上昇は、歴史的にみても国際的にみても高いといわざるを得ませんが、実現不可能とまではいえないのではないでしょうか。』

８０過ぎのじいさんばあさんの６割を仕事に投入してこき使うシナリオのどこが実現可能なのかと小一時間。

『経済学では、経済成長を引き上げる原動力は、最先端企業のイノベーションとそれに追随する企業のキャッチアップにあると考えられています。多くの日本の製造業が技術革新の最先端にいることに疑いはありませんが、一方で、非製造業部門を中心に、キャッチアップの余地がまだ十分にあるようにもうかがえます。たとえば、日本の企業、特に非製造業では、IT 投資やこれに関連する専門性が不足していることから、IT の活用という面で海外の競合相手から遅れをとっていることが指摘されています1。実際、経済全体の労働生産性の水準は、最先端とされる米国よりも約 35％低いとの試算もあります（図表３）。』

･･････････一体全体ジジババに何の仕事をさせようとしているのか。つーか非製造業の生産性に関してはイノベーション云々よりも商慣行とか規制とかおもてなしとかそういうサムシングチャウの？？


・長期停滞仮説に関して

『 (長期停滞仮説) 』という小見出しの所でちょっと触れていますので引用。

『近年、日本だけでなく、ここ米国を含む他の先進国でも、均衡実質金利の低下にまつわる議論が盛んになされています。この議論は、ご案内のとおり、サマーズ教授によって提唱された長期停滞仮説（Secular Stagnation Hypothesis）に端を発しています3。』

ちなみに黒田さんは全力否定します。

『現在、学界、政策当局、金融市場の多くの識者の間で、(a)観察される均衡金利の低下は、時間の経過とともに巻き戻される一時的な現象ではなく、ある程度永続的なものととらえるべきかどうか、(b)その理由は何なのか――潜在成長率の低下はもちろん、投資・貯蓄における選好の変化など様々な仮説が挙げられています――、そして(c)多くの先進国で政策金利がゼロとなる中、この問題にどう対処するべきなのか、といった点が議論されています4。』

ということでここは黒田さんとちと違いますな。


・構造改革をしながら景気刺激（財政と金融）が必要というお話

『 (政策的含意)』という所から。

『時間の都合上、本日は全ての論点を網羅できませんので、以下では、潜在成長率が低下するもとで、どのような政策手段が採られるべきかに絞ってお話ししたいと思います。』

ということで以下延々と説明がありますが、結論はそこの最後になります。

『いずれにしても、以上の考え方は、景気刺激策と構造改革の関係は決して代替的なものではなく、むしろ補完的なものという結論につながっていくと思われます。』

ということで当たり前の結論になるのですが。

『デフレの克服に向けた金融政策と潜在成長率の引き上げに向けた構造改革は、日本経済が持続的な成長軌道に復するために、車の両輪として進められなければならないと考えるのは、まさにこうした点を理由としています。現在の重大な局面において、中央銀行は、インフレーション・ターゲティング政策を着実に遂行することで経済を支えていく必要があります。そうした中で、金融政策は緩和的であるべきで、実際にそうなっています。図表５で示したとおり、量的・質的金融緩和政策のもとで、金利は自然利子率を十分に下回る水準に維持されています。』

あっそう。

『しかしながら、バーナンキ前ＦＲＢ議長が言うように、金融政策は決して万能薬ではありません9。近年の経済成長理論などの発展をみますと、経済成長には、制度設計や経済システムといった視点が不可欠であることを認識させられます。最先端の企業がさらなるイノベーションを生み出し、生産性を引き上げることができるような制度設計が必要となっています。先ほど、わが国にとってキャッチアップが引き続き重要と申し上げましたが、結局のところ、経済成長の究極のエンジンはイノベーションにほかなりません。ここで申し上げている「制度設計」とは、経済的な側面のみならず、法律や教育など、他の社会的な側面をも含んだ概念です10。わが国の政府が、構造改革の継続を通じて、そうした制度設計面での役割を果たしていくことを強く願っている次第です。』

その通りですが貴方は評論家じゃないんだから海外行ってクダ巻いているんじゃなくてその話を日銀総裁や官邸に行って面と向かって主張したら如何でしょうか？？？？？？？？


・政策の進捗評価がその次の金融政策の説明と全然合っていない件について

『(進捗評価) 』というのですが、

『それでは、日本経済は、ここまで申し上げました課題克服に関して、どの程度の進捗を果たしたといえるのでしょうか。端的にいえば、成果はあがっているが十分とまではいえない、といったところではないでしょうか。』

という話をしていて、その中では（途中の説明割愛しますが）、

『第一に、潜在成長率は十分に上昇していません。』

『第二に、日本の企業は多額の貯蓄を抱え続けています。』

『第三に、名目賃金が十分に早いペースで上昇していない点が挙げられます。』

第二のはそもそも政府がマッカッカだから民間に貯蓄があるだけじゃんと思いますが、第三の所では

『ところが、この賃金の伸びは、２％の「物価安定の目標」はもとより、最近の物価上昇に比べても、かなり緩やかなものにとどまっています。』

とあって、最後に春闘の重要性とか言っているのがむなしく聞こえます。


つーことで前半の評価ですが、「良い事は言ってるんだけど、それが実際の行動に反映されていないですよねー中曽さん」という所ですな。


・金融政策の所はどう見てもゴミ

『（最近の金融政策） 』の所がこれがまた無理矢理前半の話に付け加えているから前の部分と話が整合性取れていないこといないこと。

『このように構造改革は着実に前進していますが、潜在成長率を引き上げるには時間がかかります。』

では短期決戦を止めた方が良いのではないでしょうか。

『自然利子率が低下した国の中央銀行は、それを前提にして金融政策を運営しなければなりません。先ほど申し上げたように、金融緩和とは、自然利子率よりも低い実質金利を実現することを意味します。この点、日本では、自然利子率自体が低下していることに加え、実質金利を引き下げることも難しくなりました。なぜなら、名目金利が大きく低下し、短期金利はゼロ制約に直面するとともに、インフレ期待も次第に低下していったからです。』

マネタリーベース直線一気理論が見当たらないのですが････････････

『こうした状況を打破するためには、インフレ期待を引き上げると同時に、名目金利の低下余地を最大限追求することによって、実質金利を低下させることが必要です。』

マネタリーベース････････････

『日本銀行が、2013 年４月に開始した「量的・質的金融緩和」は、まさにこの２つの観点からブレークスルーを図ったものです。すなわち、「量的・質的金融緩和」は、２％の「物価安定の目標」に強くコミットすることによって人々のデフレマインドを転換し予想物価上昇率を引き上げると同時に、大規模な長期国債買入れによってイールドカーブ全体にわたって名目金利の一層の低下を促すことで、実質金利を引き下げることを主たる効果波及メカニズムとして想定しています。』

マ（以下同文）

『「量的・質的金融緩和」は、所期の効果を発揮してきました。実質金利の低下は民間需要を刺激し、史上最高水準の企業収益と完全雇用といえる労働市場の状況をもたらしています。また、物価の基調も着実に改善しています。変動の大きい生鮮食品とエネルギーを除く消費者物価の前年比は、27 か月連続でプラスを続けており、直近では＋1.3％まで上昇しています。先行きも、メインシナリオとしては、わが国経済は基調として緩やかに拡大し、消費者物価の前年比は、「物価安定の目標」である２％に向けた上昇経路に復していくと考えています。』

能書きは分かったがついさっき「まだ不十分」を並べていたと思うのだがどこがどう所期の効果なのかと。

『日本銀行は、先日、「量的・質的金融緩和」にマイナス金利という要素を付け加え、金融緩和を強化しました。このところ、原油価格の一段の下落に加え、新興国・資源国経済に対する先行き不透明感などから、金融市場は世界的に不安定な動きとなっています。このため、企業のコンフィデンスの改善や人々のデフレマインドの転換が遅延し、物価の基調に悪影響が及ぶリスクが高まっています。こうしたリスクの顕在化を未然に防ぎ、「物価安定の目標」の実現に向けたモメンタムを維持するためには、この重要な局面で、金融緩和の一段の強化が必要と判断しました。』

昨年１０月パターンだが、何でマイナス金利にするとそういう効果が出るのかの説明はかなり怪しい、つーかまあ効果が観測できないからイカサマ説明するしかないんですけどね！！！！！！

『「マイナス金利付き量的・質的金融緩和」の導入に当たっては、２つの点を重視しました。第一に、「量的・質的金融緩和」の基本的な枠組みを維持しつつ、マイナス金利を付加することです。「量的・質的金融緩和」のもとでの大規模な長期国債買入れによりイールドカーブ全体の金利低下を促すことに加え、マイナス金利によりイールドカーブの起点を引き下げることで、より強い緩和効果が生じます（図表８）。このように、「量」と「金利」は矛盾せず、相互補完的なものなのです。』

無理です。大体からして短期金融市場の取引そのものがこれから壊滅的に縮小するという中で、本当に金融緩和効果が生じるのかちょっと考えた方が良いのではないでしょうか。金融仲介機能が無くなってしまったら金利水準がどうのこうの言っても、そもそもの仲介機能がないのに金利が経済主体に何か効果出すの？？？？

『マイナス金利は、欧州のいくつかの中央銀行において採用されており、日本銀行は、その知見を大いに参考にしました。もっとも、日本の特性に合わせる必要があり、欧州のマイナス金利政策の単純な移植は考えられませんでした。すなわち、日本の場合、中央銀行預金の規模が非常に大きく、今後も「量的・質的金融緩和」のもとで年間約 80 兆円のペースで増加していきます。そこで、金融機関の負担が大きくなり過ぎ、金融仲介機能に悪影響を与えることがないよう、日銀預金に階層構造を採用し、その増加分にマイナス金利をかけるといった、制度設計上の独自の工夫をこらしました（図表９）。』

ここ読むと分かりますが、結局今回って今までの超過準備積み上げたところに対していきなりゼロだのマイナスチャージだのしたら詐欺にも程があるからそこについては考えているのですが、そもそも論としてマイナス金利というのが実務的にワークするのかという問題は考えていないんですよね。だから制度設計上マイナスチャージに対して預金と貸出やっている金融機関に直撃しないようにしている分だけ、そのしわ寄せがそれ以外の人たちの所に直撃しているんですけどねえ。

『第二に、「量」・「質」に加えて、「金利」面でも拡張可能性を確保することです。必要があれば、「量」・「質」をさらに拡大することも可能であり、一部に言われているように限界が近づいているとは思っていません。これに「金利」の引き下げというオプションが加わることで、日本銀行は、「量」・「質」・「マイナス金利」の３つの次元で、追加的な金融緩和措置を講じることができるようになります。この新たな政策枠組みは、デフレからの脱却という日本銀行の任務を遂行する手段を格段に補強すると考えています。』

この「一段下げる」という話を止めないと市場は益々破壊されますし、金融株は散々売りたたかれると思うのですが、中曽さんは黒田さんの尻馬に乗って市場を叩き壊すモードにすっかり入っていまして、中曽さんって市場機能維持とかの為にかつては大活躍した方なので、ＱＱＥ的な金融政策を実施する時にも何らかの歯止めになると期待していた向きも多かったと思うのですが、今や先陣を切って市場を破壊して回っている訳でして、セントラルバンカーとしての信念とか矜持とかは無いんですかと非常に残念であります。

『日本銀行の取り組みは、潜在成長率の引き上げにも寄与すると考えています。日本銀行は、「マイナス金利付き量的・質的金融緩和」を推進することで、緩和的な金融環境を提供するとともに、人々に定着してしまったデフレマインドの払拭を図っています。このことは、企業が積極的な投資や生産性向上に取り組みやすい環境作りに資すると考えています。各経済主体がこうした極めて良好な環境を最大限に活用すれば、潜在成長率は高まっていくと思います。また、実際にそうなることを、心から願っています。』

まあ無理でしょ。つーか混乱の悪影響ばっかり来てますけどね！！！！！！




２０１６／０２／１２

お題「イエレン議長議会証言ネタなど」

昨日は更新を！と思っていたのですが、実際に休日に入りますともうヘロヘロ死に寝であばばばばーでしたすいませんすいません。

で、今朝はナンデスカコレハ。
http://www3.nhk.or.jp/news/html/20160212/k10010406351000.html
ＮＹ株 一時４００ドル近く下落
2月12日 2時28分

http://www.bloomberg.co.jp/news/123-O2D01H6S972T01.html
ＮＹ外為（午前）：円上昇、対ドル112円台−110円99銭以降は伸び悩む
2016/02/11 23:34 JST

････････････お、おうおうおうおうあばばばばばばばばばばばばー・

○ちなみにスウェーデンが追加緩和

ほほう。
http://www.riksbank.se/en/Press-and-published/Press-Releases/2016/Repo-rate-cut-to-050-per-cent/
Repo rate cut to -0.50 per cent
Date 11/02/2016

『The economy continues to strengthen but inflation is expected to be lower during 2016 than previously forecast. The period of low inflation will therefore be longer. This increases the risk of weakening confidence in the inflation target and of inflation not rising towards the target as expected. To provide support for inflation so that it rises and stabilises around 2 per cent in 2017, the Executive Board of the Riksbank has therefore decided to cut the repo rate by 0.15 percentage points to -0.50 per cent.』

まあ日本があんなことして短期金利がそこかしこで下がってくるのですからそらまあやるわな、というのは分かりますが、「経済が強いのですが物価がアガランチ会長でもうちょっと続きそうなのでインフレ目標達成に関するコンフィデンスが落ちてくるので利下げ」という説明な訳ですよね。

まーこれ最近の常道な説明ではあるのですが、良く良く考えたら「それは分かったがところで何で利下げした時の狙うメカニズムis何？」という話になった場合に、あんまり説明が出来ないのよね。でもってこの手の小国の場合はユーロが下がると影響がでかいという理屈があって要は為替ですよ為替、という話になるのですが、大国の場合は一応為替目的であっても為替目的で金融政策を振り回すというのを名目としては基本避ける方向にありますな。

『Purchases of government bonds will continue for the first six months of this year, in accordance with the plan adopted in October. The Executive Board has also decided to reinvest maturities and coupons from the government bond portfolio until further notice. There is still a high level of preparedness to make monetary policy even more expansionary if this is needed to safeguard the inflation target.』

資産買入期間の延長もしますとの事で、必要ならば追加緩和だそうな。以下説明があって、小見出しが『Stronger economy but longer period of low inflation』、『The interest rate is being cut to safeguard the inflation target』、『Ready to do more』、『Risks associated with household indebtedness must be managed』という小見出しでございますが面倒なのでパスしてメモだけということで。


○イエレン議長の議会証言テキストから少々

http://www.federalreserve.gov/newsevents/testimony/yellen20160210a.htm
http://www.federalreserve.gov/newsevents/testimony/yellen20160210a.pdf
Statement by Janet L. Yellen Chair Board of Governors of the Federal Reserve System
before the Committee on Financial Services U.S. House of Representatives
February 10, 2016


・経済認識に関して

途中まではこれまでこのように回復していました系の話なのでさておきまして、直近の評価につきまして。

『In the fourth quarter of last year, growth in the gross domestic product is reported to have slowed more sharply, to an annual rate of just 3/4 percent; again, growth was held back by weak net exports as well as by a negative contribution from inventory investment. Although private domestic final demand appears to have slowed somewhat in the fourth quarter, it has continued to advance.』

『Household spending has been supported by steady job gains and solid growth in real disposable income--aided in part by the declines in oil prices. One area of particular strength has been purchases of cars and light trucks; sales of these vehicles in 2015, reached their highest level ever. In the drilling and mining sector, lower oil prices ave caused companies to slash jobs and sharply cut capital outlays, but in most other sectors, business investment rose over the second half of last year. And homebuilding activity has continued to move up, on balance, although the level of new construction remains well below the longer-run levels implied by demographic trends.』

足元やや予想よりも弱いという話はしているものの、先行きがコケるという話にはなっていないですの。まあ今回の議会証言は以下もこんな感じで先行きの金融政策に関して何らかの示唆は基本的には出さないという感じになっていますの。

『Financial conditions in the United States have recently become less supportive of growth, with declines in broad measures of equity prices, higher borrowing rates for riskier borrowers, and a further appreciation of the dollar.』

金融環境に関しては悪化しているという話をしておりまして、さっきのリクスバンクとはちと違いますけれども、「経済のファンダメンタルズには変調は無いけど･･･････」という感じの説明になっているという所ですね。

『These developments, if they prove persistent, could weigh on the outlook for economic activity and the labor market, although declines in longerterm interest rates and oil prices provide some offset.』

長期化するとアカンがなという話をしていてキターとは思うのですが･･･････････

『Still, ongoing employment gains and faster wage growth should support the growth of real incomes and therefore consumer spending, and global economic growth should pick up over time, supported by highly accommodative monetary policies abroad. Against this backdrop, the Committee expects that with gradual adjustments in the stance of monetary policy, economic activity will expand at a moderate pace in coming years and that labor market indicators will continue to strengthen.』

とありまして、そうは言っても国内経済は堅調に推移しているので、今後も経済活動がモデレートなペースで拡大して労働市場が改善を続ける中でＦＯＭＣ政策を徐々に調整（利上げ）するというスタンスを展望しています。と来まして、一部ヘッジクローズが入っているものの、基本線としては１月ＦＯＭＣ声明文の線から特段踏み込んでも引いてもいないという書き方をこの辺ではしています。

しかしながら････････････

『As is always the case, the economic outlook is uncertain.』

次のパラグラフの冒頭はこれでして、

『Foreign economic developments, in particular, pose risks to U.S. economic growth. Most notably, although recent economic indicators do not suggest a sharp slowdown in Chinese growth, declines in the foreign exchange value of the renminbi have intensified uncertainty about China's exchange rate policy and the prospects for its economy. This uncertainty led to increased volatility in global financial markets and, against the background of persistent weakness abroad, exacerbated concerns about the outlook for global growth. These growth concerns, along with strong supply conditions and high inventories, contributed to the recent fall in the prices of oil and other commodities.』

『In turn, low commodity prices could trigger financial stresses in commodity-exporting economies, particularly in vulnerable emerging market economies, and for commodity-producing firms in many countries. Should any of these downside risks materialize, foreign activity and demand for U.S. exports could weaken and financial market conditions could tighten further.』

海外要因のリスクガーという話と、商品価格の下落による新興国経済の影響から需要が落ちて云々、と海外リスクという話をしております。

『Of course, economic growth could also exceed our projections for a number of reasons, including the possibility that low oil prices will boost U.S. economic growth more than we expect. At present, the Committee is closely monitoring global economic and financial developments, as well as assessing their implications for the labor market and inflation and the balance of risks to the outlook.』

次のパラグラフがこうなっていまして、弱めの話をしたと思うと威勢の良い話をする、というようなコンビネーションで入っていまして、今回の議会証言での経済情勢に関する部分では「基本シナリオは同じだけどリスクアセスメント的にちょっちゅねー」みたいな線で纏めていますな。

あと最後のところではインフレ期待についての話をしておりますが、こちらに関しては････････

『Of course, inflation expectations play an important role in the inflation process, and the Committee's confidence in the inflation outlook depends importantly on the degree to which longer-run inflation expectations remain well anchored. It is worth noting, in this regard, that market-based measures of inflation compensation have moved down to historically low levels; our analysis suggests that changes in risk and liquidity premiums over the past year and a half contributed significantly to these declines. Some survey measures of longer-run inflation expectations are also at the low end of their recent ranges; overall, however, they have been reasonably stable.』

と、これまた微妙に大丈夫だけど微妙にアレみたいな感じにまとめていますな。


・金融政策に関するパートはものの見事に何も示唆していませんな

後半の金融政策パートがこれまた何も示唆しないにも程がある書き方になっていまして･････････

１２月の利上げについて。

『The decision in December to raise the federal funds rate reflected the Committee's assessment that, even after a modest reduction in policy accommodation, economic activity would continue to expand at a moderate pace and labor market indicators would continue to strengthen. Although inflation was running below the Committee's longer-run objective, the FOMC judged that much of the softness in inflation was attributable to transitory factors that are likely to abate over time, and that diminishing slack in labor and product markets would help move inflation toward 2 percent. In addition, the Committee recognized that it takes time for monetary policy actions to affect economic conditions. If the FOMC delayed the start of policy normalization for too long, it might have to tighten policy relatively abruptly in the future to keep the economy from overheating and inflation from significantly overshooting its objective. Such an abrupt tightening could increase the risk of pushing the economy into recession.』

というお話をしているのですが、これ良く見ますと全くもって公式見解を淡々と述べている、というのが分かると思います。労働市場が改善してきて２％物価上昇への見通しが強まりましたので利上げしましたよあまり遅らせると将来一気に利上げしないといけなくなるから良くないですよとか、まあきわめていつも通りの話をしています。

でまあこの後は利上げしても金融環境が緩和的であることをノートして頂きたいだの、今後の金融政策はデータディペンデントでプリセットコースではないだのという話と、後は利上げでのツールの説明と、償還再投資に関する話をしておりますが、見事なまでに従来と同じ話を繰り返しております。

でまあそれだけだと寂しいのでプリセットコースではない、というパラグラフも引用してみますけれども、こんな感じでしてまあ見事に棒読み感が漂う文章になっておりまして、今回は経済に関するパートで足元のリスク認識を高めた、という以外には何も言わないでおこう、というのがひじょーに良く分かる内容でしたなという所で。

『Of course, monetary policy is by no means on a preset course. The actual path of the federal funds rate will depend on what incoming data tell us about the economic outlook, and we will regularly reassess what level of the federal funds rate is consistent with achieving and maintaining maximum employment and 2 percent inflation. In doing so, we will take into account a wide range of information, including measures of labor market conditions, indicators of inflation pressures and inflation expectations, and readings on financial and international developments. In particular, stronger growth or a more rapid increase in inflation than the Committee currently anticipates would suggest that the neutral federal funds rate was rising more quickly than expected, making it appropriate to raise the federal funds rate more quickly as well. Conversely, if the economy were to disappoint, a lower path of the federal funds rate would be appropriate. We are committed to our dual objectives, and we will adjust policy as appropriate to foster financial conditions consistent with the attainment of our objectives over time.』


○ところで質疑応答でイエレン議長が良いことを言っている件について

質疑応答のテキストは無いのでロイターの記事から。

http://jp.reuters.com/article/yellen-highlights-idJPKCN0VK1VG?sp=true
Business | 2016年 02月 12日 02:31 JST
イエレン米ＦＲＢ議長の議会証言要旨（１１日）

『［ワシントン　１１日　ロイター］ - イエレン米連邦準備理事会（ＦＲＢ）議長は、上院銀行委員会で半期に一度の証言を行った。質疑応答の内容は以下の通り。』（上記URL先より、以下同様）

『＜利下げは可能性の低いシナリオ＞

次回の動きが利下げとなるのに十分な景気低迷が起こる可能性が高いとは考えていない。その可能性を大幅に高めるのに十分なほど、経済見通しが変化した兆しは見られない。だが金融政策は予め決まった軌道にはないことを明確にしておきたい。もしわれわれのリスクに対する見方や見通しがこれを適切にするほどに変われば、米連邦公開市場委員会（ＦＯＭＣ）は目標達成に向けて必ず考慮する必要がある。ただ可能性の高いシナリオだとは考えていない。』

『＜物価押し下げ要因は一時的＞

エネルギー価格の下落が続いている。いずれは下げ止まり、安定化すると思う。エネルギー安、ドル高が収まれば、インフレは加速に向かう。ただその正確な時期を予測することは難しい。』

まあこの辺はこういう風に言う罠と思うのですが･････････････


『＜マイナス金利に関する検証＞

われわれは２０１０年に、マイナス金利について検討し、緩和促進に向けて上手く機能しないとの結論に至った。

すでに実施している欧州諸国などの経験から、われわれはマイナス金利について見直している。なぜなら追加緩和を行う必要が生じた場合に備えておきたいからだ。

われわれはまだ評価を終えていない。米国の制度に照らし合わせて機能するか考えなければならない。自動的なものではない。多くの検討事項がある。可能性は排除しないが、機能するかどうか判断するにはやるべきことがある。』

････････････（；∀；）ｲｲﾊﾅｼﾀﾞﾅｰ

ついこの前まで「付利下げは無い」と言っていた人たちがＦＲＢのような慎重な検討を行った結果としてマイナス金利を導入したんでしょうかねえと甚だ疑問に思う訳でして、イエレンさんのいう「米国の制度に照らし合わせて機能するか考えなければならない」というのが重要なお話ですよねーと思うのだ。

つまりですね、今回の施策って「ここまで大規模ＱＥやっている中でマイナス金利をやるとここまで積みあがった超過準備が死亡しちゃう！」となるのを避けつつ「今後の超過準備にはマイナスチャージして、マイナスチャージをあまり行わないで市場金利を下げよう（すると超過準備積んだ人が即死するから）」というのまでは良く考えていると思うのですよね。

しかしながら、まあここもとの大混乱（つーかまだ１６日にすらなっていないのだが）を見ますと、あちこちで色々とフリクション起きていますが、預金貸出やっていて貸出支援オペとかのオペに参加していた所には目先いきなりマイナスの刑が来ないようになっているのですが、その分の皺が寄ってきているのがそういう人たちじゃない所、という通常からの日銀のフォローが弱めの先の所だったりするんですよね。つまり、狭義の金融システムへの影響を最小化させようとした結果、その外周部分がまともにヒットする形になっているんじゃネーノ、とまあ思ったりするのですよ。

まー日銀としては騙し討ちしたかったから事前ヒアリングとかできなかったのは分かるのですが、諸々の影響を考える、という意味では「マイナス金利政策も含めて広範囲な政策オプションについての検討を行うことにした」という形でのアナウンスをした方が良かったですよねえ何もいきなり２週間で騙し討ちマイナス金利をリアルにぶち込む必要無かったんじゃネーノとは思うのでした。

･････････と、いつのまにか悪態。まあマイナス金利の拙速な導入よりも問題なのは黒田さんの意地になっているとしか思えないあの無茶苦茶なコミュニケーションポリシーではありますが。


○ＦＬＳとか説明会質疑とか

・ＦＬＳ

http://www.boj.or.jp/announcements/release_2016/rel160210a.pdf
国債補完供給の実務運用の変更について

『日本銀行は、国債の市場取引や決済に係るストレス要因を緩和することにより、金融調節の一層の円滑化を図るとともに、国債決済の円滑確保に資する観点から、国債補完供給に関して、下記の措置を実施することとしましたので、お知らせします。』

『１．銘柄別の売却上限額の引き上げ

利付国債の銘柄別の売却上限額を、当面、以下のとおり引き上げます。』

ということで１兆円に引きあがっているのだが、そもそも買い戻しが出来ないモードになっている状態なのでＳＬＦは無いよりはそらあった方が良いのだが、本来的に言いますとまあ絆創膏の世界に過ぎませんけどね。


『２．上限期間利回りの明確化

上限期間利回りは、原則として「無担保コールレート（オーバーナイト物）を勘案した水準（注）−最低品貸料（０．５％）」とします。』

『（注）前営業日の無担保コールレート（オーバーナイト物）の加重平均値を用います（小数点第２位を四捨五入）。 』

いやまあこうしかやりようがないのは分かるが１６日から無担保コール取引がどうなるのかがわからんのに（全くのゼロにはならんですけど）どうするんでしょ。まあワークしなかったらまた変えるしかないんでしょうが。


・説明会である

http://www.boj.or.jp/announcements/release_2016/rel160210b.pdf
日本銀行当座預金のマイナス金利適用に関する実務面のＱ＆Ａ（取引先金融機関等向け）（2016 年２月 10 日版）


引用は概ね割愛しますが、この部分は･･･････････

『Ｑ８．政策金利残高に適用するマイナス金利が、仮に一段と引き下げられる場合、新たな適用利率は「翌積み期間」から適用されると考えてよいか。』

『Ａ．マイナス金利の導入に当たっては、日本銀行および取引先金融機関等において実務的な制約が存在するため、２月積み期間の初日である 2/16 日から適用開始としました。』

２週間で出来ると思ってたのかおいこらという話はさておき･･･････････

『（以下は説明会当日にご説明していない部分を追加しています）

なお、日本銀行では、現在、実務的には、積み期間の途中における適用利率変更にも対応できるよう準備を進めています。「補完当座預金制度に関する細則」（注）においてその場合の計算方法を記載しているのはこのためです。もとより、将来、仮に政策金利残高にかかる適用利率を変更する場合に、積み期間単位とするか、積み期間の途中からの適用とするかは、変更の際に、金融政策決定会合において決定することとなります。

（注）補完当座預金制度対象先には、2016 年２月８日付で同細則の暫定版をお送りしておりますので、詳細はそちらをご参照下さい。』

･･･････････即日適用とかそっちだけドンドンシステム作ってやる気満々なのはわかったが、民間はそれ以前の問題なんですけどねえ。

しかしこういう辺りでも「やる気満々」モードを出すというのが何ともです。






２０１６／０２／１０

お題「１０年がマイナス金利になったので相場世間話メモしかしておりません」

普段前日比数値だけ確認してるアクセスカウンター（プロバイダー謹製でどうもユニークアクセス数を過小カウントしているっぽいのですが少ない分にはどうでも良いと思って放置）を見ますと訪問者が最近多いようで、そんな中ネタ消費とネタ書きが全然追いついていないことに関しまして誠に遺憾の念を禁じえません。

＃ええい明日は頑張る（と言いつつまた死に寝かも知れんが）

○とりあえず何はともあれ１０年マイナス金利のメモ

そら公共放送も大々的に出すぞな。
http://www3.nhk.or.jp/news/html/20160209/k10010403371000.html
長期金利 初のマイナスに
2月9日 18時20分

まあ昨日の場合は円が急伸するわ株が大下げするわで、中短期は相変わらずですし先物は走るしという有様で、そらまあ１０年突っ込むよねえとか思っていたら午後イチ（１２時３５分過ぎ位）華麗にマイナスに特攻。

でまあ１０年の方が話題になりますが中短期の方が酷い事になっていまして、先物もぶっ走っていますけれども、２年と５年が▲２５ｂｐレベルでインバートするとかいう状態（５年主導）で、マイナス進みながらスティープするという誰得金利低下になっていてもうハチャメチャ。まあ長い方に関しても大引けの最後の最後の所で先物１０銭飛ばされたと思ったら１０年いきなり１毛以上値が飛んで▲3.5bpをマークしてみたり（引けは▲3.0bp）とかで、もう流動性が飛んでしまってエライコッチャになっております。

逆に短国とか既に無茶苦茶モードをやりきってしまってすっかり落ち着いているのか、主戦場が中期ゾーンになって短国は最後に残った海外実需と日銀買入だけでやっているから動きようがないのか知らんですが、すっかり蚊帳の外というか何というか。


いやーしかしまあ他の要因もあるにせよ、日銀がハチャメチャなサプライズ狙いをやって無駄に相場にボラを与えた上に、実際問題として全然備えも無いマイナス金利政策を打ち込んでしまってＬＩＢＯＲはマイナスに突っ込むわ（ＴＩＢＯＲは10bpフルで下がってもマイナスにはならんし、そもそもそんなに下がらんだろ5bpじゃネーノとか思ってたらもうちょっと下がっているのでアチャーと思ってますが）という状態で、そらもう色々と複雑骨折が起きる中で海外リスクオフとかなったら、そりゃもうボラを無駄に上げて参加者に怪我人続出させた日本の市場に更に被弾をするぞなと思う所であります。

と思ったら厭債害債さんが

http://ensaigaisai.at.webry.info/201602/article_4.html
10年国債金利マイナス入り！

というエントリーを投下していまして、禿げ上がるほど同意でありますです。


ちなみに公共放送がこんな特集ページを作ってますね。

http://www3.nhk.or.jp/news/0209mainasukinri/index.html
マイナス金利の影響広がる

まあ何ちゅうかツッコミをしようかと思ってしまいますが、とりあえずそれよりも一般向けにこういう話が解説されている、というのを鑑賞した方が良い様にも思えますのでＵＲＬだけ置いておきます。


○１６日はあと３営業日後ですよ！！！！

・公共放送でもニュースになるとな

先週金曜にも日経の朝刊５面で小さく出ていましたが今回は公共放送ニュースですな。

http://www3.nhk.or.jp/news/html/20160210/k10010404041000.html
ＭＲＦ資金 マイナス金利の適用緩和 申し入れ
2月10日 6時00分

先週金曜の記事でも申し入れたみたいな話になっていたので、再度要請したような感じに読めますけれどもまあそれは兎も角として、マクロ残高部分の０％適用を拡大する際に特定の商品に適用するとマイナス金利政策の抜け道になりゃしないかと日銀の方が懸念する、ちゅうのも分かりますが、ＭＲＦって証券総合口座向けのファンドですから他のファンドとは違うでしょと思いますので、まあ何ちゅうか日銀がこの点についてどのくらい真剣に考えて今回の施策を打ち込んだのかというのが見えてくるかも知れませんな。

これで何も考えずに導入したら何か申し入れが業界から来てやがるよ位の意識だったらドラム缶で行くマリアナ海溝片道クルーズツアーにでもご招待したくなるレベルなんですけどねえ････････････････


・１６日のコールとかがどうなるのやら

とまあそういうニュースも出る中で、１６日のコールってどうなるのかという話ですけれども、まあこれは分かれば俺様の方が聞きたいわというレベルで多分蓋を開けてみないと分からんという面が非常に強いです。

ただまあ順序として考えますと、ＧＣレポやコールでのＩＯＥＲアーブは従来１０ｂｐ以下の所でワークしていたのが少なくとも０ｂｐでしかワークしなくなるので、ＩＯＥＲアーブの資金調達はマイナス金利じゃないと居なくなり、基本は資金繰りで必要な人しか取りに来ないのでコール市場残高は大きくシュリンクしますわな。

一方で運用の方ですが、マイナスチャージを食らうならよーしパパそれよりマシなマイナス金利で運用するぞーとなるかと言いますと、まあいずれはそうなるのでしょうが、スワップ取引とかレポ取引とか債券の購入的なものだと出来上がりマイナス金利というのは普通に出来ると思うのですが、伝統的な資金取引になるコールとかってマイナス利息になった時に仕訳をどう切るのか的なそもそも論から始まる話で、月末に突っ込まれてはい１６日から適用とか言われましても甚だ遺憾にも程があるという状態だったりしませんかねえと。

つまりですな、マイナス金利のコールとなるとそもそも出す方も（将来的にはともかくとして）足元どのくらい居るのかというのがこれまた手探り状態で、出す方がマイナスで出さないとか出せないとか（そもそもここからの超過準備がまだマクロ加算部分に掛かっている人だったらマイナス金利をわざわざ出す人はいない）って形だと、そもそも論としてコールが超シュリンクするだけの結果になりそうな悪寒がががががが。まープラス金利には無限（というのは大げさだがコール市場残を見て類推すると実需と思われる取りに対する出しニーズがどう見ても５倍くらいはある）に資金の出してが居るでしょうから、金利はゼロ以上に中々上がらないというのは見え見えですけどね。

しかしまあ何ですな、ＧＣのレートがどマイナスに突っ込むでしょうとか思いますと、ＳＣがこれまた超マイナスに突っ込む訳で、大体からしてＳＣでモノを貸して入ってくる担保金が迷惑とかどういう世の中だよと思いますのでこの際昔の無担保貸し債が大復活する、などという事もなさそう（大体からしてリスク管理ガチガチになっていて難しいんでしょ）で、ＳＣのコストもきつくなりますし、そもそも投資家が国債抱えてしまう傾向が高まるでしょうから空売ったは良いけどカバーがががががという話（ＳＬＦは所詮ＳＬＦなので目先のカバーは出来てもポジションの解消は出来ない）でしょうな。

まあ日銀におかれましてはＳＬＦじゃなくてせめてスイッチングでもやってこのハチャメチャ流動性を何とかしてほしい（ちなみにスイッチングと言われても出す方の玉が無い説はありますけど）と思いますが、どうせそんなのやりたがらないのが日銀の仕様（だいたい売買すると損益が出まくって日銀的にも困るんだろうなあとは理解しているのだ）だろうなあと思いますけど、何らかの債券市場への流動性対策を出せやゴルァと思うのでした。


･･･････････いつの間にかコールと全然違う話になっていた。


・これはまた盛大に間の悪いタイミングで出ていますが割と重要な話だと思う

日銀の更新情報のトップが（今朝の６時現在で）これなのはワロタ。

http://www.boj.or.jp/paym/market/sg/rfr1512b.pdf
「リスク・フリー・レートに関する勉強会」第８回議事要旨

これ第１回と第２回辺りの時って議事要旨は出ているのですが、それが掲載された時に新着情報の方に出てこなかったという中々謎の会議なのですが、過去の議事要旨をぱらぱら拝読するに、要するにＦＳＢとかＩＯＳＣＯとかの絡みで市場のリファレンスレートに関してどういう建付けのものが望ましいかちゅうネタが中心のテーマのようですな。

でまあ基本的にこの手のレートについてトレーダブルレートにすべきという流れをＩＯＳＣＯとかはしているのですが、そもそも論として短期金融市場取引って個別性が極めて強いもので、すべての市場の全ての取引金利を全部拾ってくる事が物理的に不可能な以上（コールだってＤＤでやっていたら短資通らないですからねえ）、市場の一部を切り取らざるを得なくなり、今般に見られるように金融政策の建付けが急に変化した場合に市場の流動性とか指標性がすっ飛んでしまうと、まあその市場の中の人だけでその話が完結している分にはシャーナイナイで済むかも知れないのですけれども、これを参考レートにしてデリバの取引がどうのこうのとなるとそらもう話がややこしい事になる訳でして、何でもかんでもトレーダブルにするというのも如何な物かとは思うのですよね、とこんな場末の市場の片隅でクダを巻いていてもしょうがないのですが。


でまあそれはそれで良いのですが、この勉強会自体は昨年実施（上記URL先を見れば分かります）なのですが、何もこの市場が盛大にあばばばばーになって、ＧＣレポ市場や無担保コール市場とかが盛大にドライアップしそうな時にＧＣレポとかコール翌日物をリスクフリーレートに云々の議事要旨が出てくるというのが、日銀のギャグ精神を感じて実にすがすがしいですな。


＃などという雑談で時間切れで各週ドキュメントネタは鋭意大成敗いたします明日こそ








２０１６／０２／０９

お題「市場雑談／１月会合の主な意見はどう見ても緩和反対派に理がありますなあ」

おはぎゃあございます。というか債券短期市場殺され損の巻なんですがこれ。
http://www3.nhk.or.jp/news/html/20160209/k10010402971000.html
ＮＹ外為市場 １年３か月ぶりの円高水準
2月9日 2時02分

まだ火曜だというのに中の人のいきなり起動時間が遅延するという事案が発生したので（大汗）本日は（も）簡単メモにて勘弁。


○市場雑談メモ

・６Ｍ入札は別世界なので知らん

http://www.mof.go.jp/jgbs/auction/calendar/tbill/tbill_nyusatsu/resul20160208.htm

（3）募入最低価格　100円08銭0厘（募入最高利回り）（-0.1603％）
（4）募入最低価格における案分比率　37.8635％
（5）募入平均価格　100円08銭7厘（募入平均利回り）（-0.1743％）

なおＢＢ引けは▲17.9bpなのですが、これですと先週の３Ｍは平均落札と引値の間に乖離がある（当然引けの方が強い）のに対して６Ｍのバッファー小さいなあと思う訳で、次回の短国買入はどうせ無慈悲に1.5兆とかなんでしょうけれども、３Ｍで全部封鎖されてしまうのか、やはり強欲爺さん大勝利とばかりに前日比強い所まで行くのか、さてどうなるんでしょう。などと言ってたら短国買入２兆打ち込まれて悶絶するんですかねえ。

まあいずれにせよ普通の資金運用から見たら遥か彼方のお星さまになってしまわれて、こんなん「よーしパパ日銀が追加で２回は利下げするから▲20bpでも６Ｍあれば買いだぜヒャッハー」とか頭のネジを３本ほど外さないと特攻できんわヴォケという所ですな、ナムナム。なお為替がらみでマイナスファンディングの人には全く問題が無いというのが憎たらしい所ですな。


しかしまあ何ですな、話は違いますがここもとずーっとそうなのですが、色々なものがアンワインドモードになっているのか、市場はバタバタ動くという感じなのですが、動き方がかなーり理不尽でして（そもそもマイナス金利が理不尽なのですが）、色々な所でポジションクローズが起きているんだろうなあと。



・１６日を待たずして影響ですなあ

http://www.nikkei.com/article/DGXLASGD08HA7_Y6A200C1EA2000/
日興アセット、ＭＭＦの資金返還　マイナス金利で運用難
2016/2/9 0:42

暫く前（少々前）には欧州がマイナス金利に突撃して、その影響でユーロ建てのＭＭＦが販売停止になったり償還になったりという流れがありました（まあ別にニュースになるようなネタでも無かったのか一部の人たちで話題にしていたという感じだったと記憶していますが）。

でまあ今回の場合、運用の上手い下手とか関係なく日銀がマイナス金利政策なんちゅうもんを唐突にぶち込んできて、その結果運用するものが元々短国がこの状態ですから厳しかったのですが一段と厳しくなる、という流れですのでどう見ても日銀マイナス金利政策直撃弾被弾という事で、日銀的にはこれを政策効果と呼ぶのか副作用と呼ぶのかどっちとみるんでしょうかねえ。

ただ、市場的に見た場合、ＭＭＦ（や法人向け類似商品）の規模自体は一桁兆円前半から半ば程度ではありますが、いわゆる銀行業態とは違ったリスク耐性と行動パターンを持っている主体だと認識しておりましたので、そういう意味からしますと、そらまあ今はマイナス金利ヒャッハーとやっている状況だから別にこの話でマクロ的に見たらはあそうですか程度の話かも知れませんけれども、市場に何らかのショック（リーマンショックとか）が発生した場合に、短期資金市場参加者が全員銀行および銀行と同様のリスク耐性と行動パターンしか持ち合わせていない、という状況になった場合には、市場がワンウェイになってしまって宜しく無いように思えてなりませんです。はい。

とまあメモだけ。


○決定会合主な意見キタコレ！！！！

なお１２月の決定会合議事要旨や今回の展望レポートネタはどうした、と言われそうですが、それは先入先出法という奴で（すいませんすいません単に間に合っていないだけです）。

http://www.boj.or.jp/mopo/mpmsche_minu/opinion_2016/opi160129.pdf

今回は絶賛鑑賞の巻ですね。


・急にリスクを強調するあたりに味わいがあります

『�T．金融経済情勢に関する意見』についても味わいがあります。

最初のパートが『（国際金融資本市場とリスク）』です。

『・ 最近における原油価格の一段の下落や中国など新興国・資源国経済の先行き不透明感を背景とした、金融市場の不安定な動きによって、人々のデフレマインドの転換が遅延し、物価の基調に悪影響が及ぶリスクが増大している。』

この前まで基調は改善って言ってたのに。

『・ 新興国・資源国経済の先行き不透明感の強まりや原油価格の下落が、企業や家計のコンフィデンスに及ぼす影響には警戒を要する。特に、企業のデフレマインドが払拭されていない中で、賃上げの動きが拡がりを欠き、物価上昇ペースが下振れるリスクには重大な関心を払わざるを得ない。』

「企業のデフレマインドが払拭されていない中で」なら元々今まで言ってた基調が改善して企業の賃金設定や価格設定行動にそれらが見られるという話is何処？

『・ 年初来の原油価格の急落と国際金融市場の不安定な動きからみて、世界経済の下振れリスクは増大しており、これが企業や家計のデフレマインドの転換を遅らせ、物価の基調に悪影響を及ぼすリスクがある。』

じゃあなんで８月のは放置していたんでしょうかねえ。

『・ 金融市場の動揺が実体経済を反映し、また、その動揺が、実体経済、インフレ予想に影響を与えて、２％の物価目標の達成をさらに後ずれさせる可能性がある。現実に、いくつかの指標はその可能性を示唆している。』

これＢＥＩとは言ってませんけれども、金融市場の動きの話をしているということは、幾つかの指標にＢＥＩが入っていると思われます。でもってＢＥＩ下がっている話をずーっとスルーしていた癖に追加緩和をする、となると急にＢＥＩの話をしだすとは何というご都合主義。


次は『（経済）』のパート。

『・ 景気は、所得から支出への前向きの循環メカニズムが作用するもとで、緩やかな回復を続けている。』

『・ わが国の景気は、新興国経済の減速の影響がみられるものの、緩やかな回復を続けている。経済成長率は、15、16 年度ともに潜在成長率を上回る成長を続け、17 年度は消費税引上げの影響から潜在成長率を幾分下回るプラス成長を想定している。』

『・ 新車投入効果の一巡や新型スマートフォン販売の下振れ等から、４〜６月以降は生産増加ペースが落ちる可能性がある。』

とまあこれしか無くて、まあみなさんこちらの話とは別の所で議論をしていた、という事を示す訳で、経済見通しがどうなったから政策対応、という事では全くない、というのが今回の政策変更だったということですね。


・物価のパートも味わいあり

次が『（物価）』ですな。

『・ 物価の基調は、これまでのところ着実に高まっている。』

『・ 現在の低インフレは、デフレ的な企業の価格設定行動を反映したものではない。』

ということですが、これ追加緩和の人が言ってたらナンジャソラになるんですがさてどうなんでしょうね。

ＣＰＩ２％の時期云々という話は飛ばしまして･････････

『・ わが国のＢＥＩの信頼性は低く、プレイダウンを図る必要がある。』

これはもしやＢＥＩを持ち出して追加緩和を言い出した人がいたのでイヤミを打ち込んできたのではないかと思ったのですがどうでしょうか(^^)。


・メインイベントは『�U．金融政策運営に関する意見』である

折角なので全部引用しておく！

『・ 金融市場の不安定な動きなどによって、企業のコンフィデンスの改善や人々のデフレマインドの転換が遅延し、物価の基調に悪影響が及ぶリスクが増大しており、その顕現化を未然に防ぐ必要がある。

・ ２％の「物価安定の目標」に向けたモメンタムを維持するため、「マイナス金利付き量的・質的金融緩和」を導入することが望ましい。

・ 追加緩和により、リスクの顕現化を防ぎ、２％の物価安定目標に向けたモメンタムを維持することが必要である。』

ああそうですかとしか申し上げようがない。

『・ 国内経済の好循環を中断させることなく鋭意推進すべき正念場の今、金融政策の信認を保つためにも、追加的措置を講じて補強するとともに、将来の緩和手段の選択の幅を広げることが適切である。』

エライ気合いが入っていますがそもそもそも好循環いやまあどうでもいいです。

『・ 理論的な可能性として、同じ量であれば付利を引き下げた方がポートフォリオ・リバランス効果を高め、より強い効果があると指摘してきた。』

うーんこの。付利は段階的に下がっているんですよねえ。

『・ 緩和の手段としては、量の緩和、質の緩和、金利の引下げによる緩和と３つの考え方がある。金利をさらに引き下げることについては、これまでも様々な議論があったが、欧州諸国の経験から、効果や実務的な問題についても適切に運営するだけの知見が集積されていると考える。』

どう見ても知見が集積されて全部考えて実施しているようには思えませんが。理屈上の話と実際の業務を回す話は別なんですよねえ。

『・「マイナス金利付き量的・質的金融緩和」は、「量」・「質」・「金利」の３つの次元で、追加緩和の余地が十分あることを示すことを可能とする。』

量がダメになったから転進したんじゃないですか？確かに金利の方なら下げられますけれどもね。つーかそもそも「追加緩和の余地があることを示す」ってこれまで「必要な政策は全て投入した（ｷﾘｯ）」って話だったのに最初から追加緩和ありきでの話っておかしくないですかねえ、と考えますと逐次投入する気が満々だし、直ぐに達成できるとも思っていないという事なのですよこれは。


『・ 「マイナス金利付き量的・質的金融緩和」は、イールドカーブの起点を引き下げ、大規模な長期国債買入れと合わせて、予想実質金利を一層引き下げる効果を発揮する。』

インフレ期待を上げてください。

『・ 日銀当座預金全体ではなく、一定額以上にマイナス金利を適用するという階層構造方式によって、金融機関への過度の負担を避けつつ、金融緩和効果を強化できる。

・ 階層構造は、限界的な金利をマイナスにしつつも、金融機関収益への過度の圧迫により金融仲介機能が低下することがないように設計されている。』

やってみないと分からんけれども、問題はマクロ的な残高ではなくて、この「限界的な金利」を食らう人がミクロ的にデコボコがあることによって発生し、その人へのインパクトがどうなるのか、ということに尽きるので、絵としては確かにああ描くしかないのですが、個別業態に発生するであろうインパクトとその対応がどうなるのか、という事への考察が本来は必要で、それはどう見てもやっていないだろうなあと思われるのですがどうでしょうかね。


以下反対の人たちの見解を正座して鑑賞。

『・ 国際金融資本市場の不安定な動向からリスクは下方に厚いが、ただちに政策対応が必要な情勢ではない。マイナス金利導入が市場にかえって政策の限界を印象づけてしまうことを懸念する。』

限界というよりは「転進」は印象つけましたよね。ＭＢ直線一気理論はどこへ？

『・ わが国経済と物価の基調は悪化しておらず、金融緩和度合いから見て追加緩和を正当化する理由はなく、現状維持が適当である。「量的・質的金融緩和」を補完するための措置の導入直後のマイナス金利導入は、資産買入れの限界と受け止められるほか、複雑な仕組みは混乱・不安を招くリスクがあり、かえって、金融緩和効果を減衰させる惧れがある。』

白井さんが珍しく良い事言った！！！！感動した！！！！！！！！

『・ 現在の状況は大がかりな政策変更を行うタイミングとは考えない。大量の国債買入れが意図するポートフォリオ・リバランスは、国債と当座預金の交換に止まる可能性が大きい。「国債の」イールドカーブをさらに引き下げても、民間の調達金利の低下余地は限られ、設備投資の増加も期待し難い。』

リテール預金金利マイナスとかを促して民間セクターの大規模な資金シフトでも起こさせるというような覚悟でもあるなら話は別なのですが、まあそうでも無かったらご指摘の通りになりますわなあと思いますので全く同意。消去法で考えるとこれは石田さんですかね。

『・ 国内経済・物価情勢は安定しており、また足もとの金融市場の不安定性も深刻でないため、現時点で追加金融緩和の実施は必要でない。また、マイナス金利導入は、金融機関の国債売却意欲を低下させ国債買入れ策の安定性を損ねる、金融機関の収益性をさらに悪化させ金融システムの潜在的な不安定性を高める等の問題があるため、危機時の対応策としてのみ妥当で、現時点では温存すべきである。』

木内さんですね。

『・ マネタリーベース増加目標維持とマイナス金利導入は論理的整合性に欠ける。テーパリングと合わせて実施する筋合いの政策である。また、マイナス金利は実体経済への効果の割に市場機能や金融システムへの副作用が大きく、効果と副作用のバランスを欠く。』

これは佐藤さんの反対理由と同じですね。そうなんですよテーパリングしてイールドカーブの手前はマイナスにするけれどもカーブを立たせて、そうは言っても長期金利水準ってそんなに高くないでしょ、という状態にしないと政策そのものがサステイナブルじゃなくなると思いますけどねえ。

『・ 今後、一段のマイナス金利引下げへの期待を煽る催促相場に陥る惧れがあり、金融機関や預金者の混乱・不安を高め、２％目標への理解が乏しい下で誤解を増幅する惧れがある。』

既に････････････orzorz

『・ 既にマイナス金利を採用する他国中銀とのマイナス金利競争に陥ることを懸念する。また、中長期国債利回りのマイナス化で本行のみが最終的な買い手となり、市場から財政ファイナンスと見做されるリスクが高まる。』

然り。

『・ 対外公表文について、「上下双方向のリスク要因を点検し、必要な調整を行う」の文言にはプルーデンス面の配慮も含まれると理解しており、修正に反対する。』

これはアタクシも声明文見た瞬間から非常に気になっている所で、首がもげるほど頷きたいです！！！！

＃ということでただの鑑賞会ですいませんすいません。








２０１６／０２／０８

お題「今日も雑談雑感／１日のフィッシャー副議長講演からメモメモ」

土日は色々と考えたりもしたのですが結局書き物の更新には至りませんでしたな。というかさすがにこれは土日ぐったりせざるを得ませんわorzorz

てなわけで引き続き簡単モードですいませんが。

○まあ今日も何となく雑談から入る

・短い所の買入がふーんという結果

うむ。
http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/of160205.htm
国庫短期証券買入　10,000　2016年2月9日
国債買入（残存期間１年超３年以下）4,000　2016年2月9日
国債買入（残存期間３年超５年以下）4,200　2016年2月9日
国債買入（残存期間５年超１０年以下）4,500　2016年2月9日
ＣＰ等買入　3,500　2016年2月10日
国債補完供給（国債売現先）・即日（午前オファー分）（注3）4,000　2016年2月5日　2016年2月8日


http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/ba160205.htm
国庫短期証券買入　25,812　10,000　0.010　0.017 95.0
国債買入（残存期間１年超３年以下）10,632　4,005 -0.015　-0.009　68.0
国債買入（残存期間３年超５年以下）12,796　4,202 -0.028 -0.025 97.4
国債買入（残存期間５年超１０年以下）16,539　4,507　-0.012　-0.011　79.7
国債補完供給（国債売現先）・即日（午前オファー分）（注4）17　17　-0.400 -0.400
ＣＰ等買入　6,252　3,494　0.001 0.009 51.3

輪番は相変わらず中期が強いのですが長期が意外に強くなくで、またまたブルスティープしておりましたが、もはや２年が▲19.5bpで５年が▲18.5bpとかもう何が何だか。

んでもって一方で短期市場物なのですが、短国買入が前日比利回り較差で甘という結果になっていてほえーという感じ（オファー１兆だったのだが正直もっと来るのかと思ってたので札が無いのではないかと思って結果見るのがガクブルもんだったのですが）で、まあ確かに新発３Ｍの引けから見たら全然問題の無い水準なのですが、次回は６Ｍも競合してくるからちょっと入れるのを急いだんですかねえ、もっと欲張りレートでの応札かと思ったのですけれども。

でもってＣＰ買入もちょっと不思議な金利水準で、平均が0.9bpとかなんですが、そんなに重いとも思えないですし、2/16までのエンド物が実は結構あったとかいう話なのでしょうかねえ。もうちょっとマイナスに突っ込んでいくものだと思っていたのでちと不思議ではありました。

だからどうしたと言われますとインプリケーションは無いのですけれども、１６日に色々と起こるであろうことを前にちょっとポジションを調整している向きもあるんですかねえ。


・しかしこれでは金利市場が犬死になってしまうのですが

http://www3.nhk.or.jp/news/html/20160205/k10010398701000.html
株価 終値は２００円以上の値下がりに
2月5日 15時56分

『５日の東京株式市場は、円高が進んでいることを受けて幅広い銘柄に売り注文が出て日経平均株価は２００円以上値下がりし、日銀が先月２９日にマイナス金利の導入を決定する前の水準まで落ち込みました。』（上記URL先より）

ということで金曜はご案内の相場で、週末も株は下がって（つーてもネタが利上げ路線が続きそうな気がするのが株下げ要因ならシャーナイのではと思いますけど）おりまして、ドル円ちゃんも１１６円台で推移しているという中で、金利市場だけは盛大にぶち殺されておりまして、えーっとすいませんそれだとこちらはただの殺され損の犬死になっているんですけど勘弁して下さいとい所ですな。

いやですね、マイナス金利導入してそれにより強烈なポートフォリオリバランスを起こさせて、その結果として物価目標が超早期に達成できて政策が出口に向かうから、金利市場はしばらくの間で良いので死んで頂きたい、というのでしたらいち国民としてお国の為に灰になるのもやぶさかではないのですが、（そらまあまだ１６日になっても居ないのに効果云々いうのも何ですが）政策を突っ込んだ挙句に株や為替は行って来いと成る中で金利市場だけ殺さるとか、どう見てもただの犬死です本当にありがとうございましたという事態。


まあ何ですな、

http://www.nikkei.com/article/DGKKASGC02H0H_S6A200C1MM8000/
三菱ＵＦＪ銀、企業の普通預金に手数料 マイナス金利受け検討
2016/2/3付日本経済新聞　朝刊

水曜に出て「ランボー怒りのマイナスチャージキタコレ！！！」と思ったらその後否定されていましたけれども、結局のところ金融機関がポートフォリオリバランスするよりも、一般ピープルのポートフォリオリバランスを進める（インフレ期待が転換することによって設備投資や消費が出るという理論ってそういう事でしょ）ためには荒療治でとにかく強制的に事実上の預金課税チックなことをさせて、強制的なポートフォリオリバランスを進めましょう、ということまで今回のマイナス金利の導入で考えていて、そこまで腹を括っているというのならばまあ今回のマイナス金利導入というのの意味も分からんでもない（アタクシのべき論は兎も角として、理屈の上からすればポートフォリオリバランスを強制的に促したかったら預金チャージをしていくのが一番効くでしょと思う）。

ただまあその一方で･･････････

http://www.nikkei.com/article/DGXLASFS04H3J_U6A200C1EE8000/
マイナス金利、黒田総裁「個人預金適用ない」
民主・前原氏と論争
2016/2/4 21:32

実際にはマイナスにならないとは言いきれないとか言ってたような気もするのですが、個人預金のマイナスについて黒田総裁が否定している所が根性据わって無いなあという所でございまして、マイナス金利導入して個人もマイナス金利になるからお前ら投資や消費をしやがれゴルァアアア！と吠えてこそのマイナス金利によるポートフォリオリバランス促進だと思うのですが、いざ国会でマイナス金利で個人預金の金利ガーみたいな話が飛んでくると腰の引けた説明をする、という辺りが実にこう残念な訳ですよ。

まあ確かに今回の措置でも３段階方式のマイナスチャージとかになっていまして、ＭＢ目標との整合性を採ろうとしているのですが、どうせやるなら手前の金利を思いっきりマイナスにして（アタクシ的には困るが）、ＭＢ目標知らんがなとなってイールドカーブは立たせるんだが、起点を思いっきりマイナスにしておけばそんなに金利が上がらんでしょ、という風に何でしないのかねと思う訳ですよ。

現状ではマイナスチャージ部分が一部の参加者間におけるデコボコ（しかも参加者レベルでみると直撃弾食らっている人の直撃振りは結構洒落にならないとみられる）の所ということになっておりまして、このデコボコ部分だけヒーコラ言っている状態になっているのですが、それって結局マイナス金利効果を金融システム内の一部の直撃弾食らっている参加者の所でどうやって吸収するのかという問題になってしまう訳で、もっと広範にポートフォリオリバランス効果を出して、世間から思いっきり批判を浴びてでもリテールのマイナスチャージも辞さずとの根性があって、それに沿って動いていくんだ！！！という話ならもっと徹底して頂きたいものですよ。

＃なお債券の中でも短期系で死亡確認と王大人に言われる人で自分だけ食らうのがシャクだから言っているのではないか、というツッコミは却下致します


うーむ。
http://mainichi.jp/articles/20160207/ddm/008/020/058000c
マイナス金利
地銀の高リスク運用監視　外債・ＲＥＩＴ　金融庁
毎日新聞2016年2月7日　東京朝刊

『金融庁が、日銀のマイナス金利導入でお金の運用先に困った地方銀行などがリスクの高い有価証券運用を増やさないか、警戒を強めている。多額の損失につながる危ない運用をしないか監視するとともに、企業の事業支援を通じて新しい資金需要をつくるよう促す方針だ。』（上記URL先より）

相変わらずなのですが、マイナスチャージの当座預金残高の残高を落としたかったら、当座預金にある資金で何かの有価証券投資なり金融取引をしないといけないのでして、貸出なんぞは増やしてもそれは自行の中での勘定振替であって、日銀当座預金残高は貸出の増減では増減しないのですけれども、まあそれは兎も角として、話の趣旨は分かりますし、ど〜考えても懸念したくなるのは全くもって仰る通りなのですが、ポートフォリオリバランスを強烈に促すためのマイナス金利政策、という事であればこの辺りの監視というのも金融政策との整合性という意味で難しい舵取りに直面しそうで、マネタリーポリシーとプルーデンスの整合性はどこへ行くという感じですな。

しかしまあ何ですな、「マイナス金利で無理矢理ポートフォリオリバランス」というのはそう考えますと碌でもないリバランスを起こさせるような結果しか生まないような気がだいぶしますなあ･･･････････


○フィッシャー副議長講演である

久々にスルーしていた（せざるを得なかった状態だったので、汗）米国ネタでも。

http://jp.reuters.com/article/usa-fed-fischer-idJPKCN0VA38R
Business | 2016年 02月 2日 06:37 JST
金融市場の混乱、継続なら米経済を阻害する公算＝ＦＲＢ副議長


http://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/fischer20160201a.htm
http://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/fischer20160201a.pdf
Vice Chairman Stanley Fischer
At the C. Peter McColough Series on International Economics, Council on Foreign Relations, New York, New York
February 1, 2016
Recent Monetary Policy

というお題なのですが、こちらに関してはベンダー記事とかを後付で見ますと「ハト派的な講演」という風になっていたようですが、アタクシ後日になって今更読んだのですが、そうか？？？という感じがややするのですけどね。

いやまあその前の講演とかが結構強気だったというのはあるので、そことのバランスで言えばハト的なのかもしれませんけれども、この説明自体は普通のトーンに読めたんですけどねえ。

つーことで量も少ないのでサラサラと。


・懸念事項は色々と並べているものの「今の所はただの懸念だけ」という風に言っているように見えますが

最初の辺りは利上げ路線着手しましたよこんな手段でやってますよ的な話なのでパスしまして、ＰＤＦだと講演テキスト２ページ目の後半の当たりから。

『At our meeting last week, we left our target for the federal funds rate unchanged. Economic data over the intermeeting period suggested that improvement in labor market conditions continued even as economic growth slowed late last year.』

声明文と同じ説明していますが、これ経済成長が遅れている、と言ってるけど主文は「労働市場は改善を示唆」ですからね。

『But further declines in oil prices and increases in the foreign exchange value of the dollar suggested that inflation would likely remain low for somewhat longer than had been previously expected before moving back to 2 percent.』

『In addition, increased concern about the global outlook, particularly the ongoing structural adjustments in China and the effects of the declines in the prices of oil and other commodities on commodity exporting nations, appeared early this year to have triggered volatility in global asset markets.』

中国と商品市場とオイルとグローバルアセットマーケットのボラが懸念拡大。

『At this point, it is difficult to judge the likely implications of this volatility. If these developments lead to a persistent tightening of financial conditions, they could signal a slowing in the global economy that could affect growth and inflation in the United States.』

でまあさっきのヘッドラインになっていたのはこの部分なのですけどその直後に･･････････････

『But we have seen similar periods of volatility in recent years that have left little permanent imprint on the economy. As the FOMC said in its statement last week, we are closely monitoring global economic and financial developments and assessing their implications for the labor market and inflation, and for the balance of risks to the outlook.4』

ということで、グローバルな資産市場のボラ上昇という懸念事項はありますが、まあそういう話はここ数年で何度もホイホイと発生していましたが、結局の所基本的な見通しを大きく変えるような影響にはならなかったですよね、という話をしている訳でして、まあ昨年９月のＦＯＭＣ声明文で出されたようなトーンから見たら温度差があるのではないかと思わせてくれますし、または昨年９月のＦＯＭＣ声明文のようなトーンで出してしまうと市場が利上げ無しだぜヒャッハーと踊ってしまうのでその後の地ならしに苦労する、という点を懸念しているのかもしれませんが、いずれにせよこの時点で「３月利上げ無し」と思われてしまうのはシャクである、とＦＲＢの主流派は考えているという事かと思ったので、言われるほどハト派か？？？という気がしますがどうでしょうか。


でまあそのちょっと後に、「おまいら今回の話より次回の話を聞きたいんじゃろ」と話がありましてその次辺りから。

『As you know, in making our policy decisions, my FOMC colleagues and I spend considerable time assessing the incoming economic and financial information and its implications for the economic outlook. But we also must consider some other issues, two of which I would like to mention briefly today.』

ということで注意すべき点だそうですよ。

『First, should we be concerned about the possibility of the unemployment rate falling somewhat below its longer-run normal level, as the most recent FOMC projections suggest? In my view, a modest overshoot of this sort would be appropriate in current circumstances for two reasons. First, other measures of labor market conditions--such as the fraction of workers with part-time employment who would prefer to work full time and the number of people out of the labor force who would like to work--indicate that more slack may remain in labor market than the unemployment rate alone would suggest. Second, with inflation currently well below 2 percent, a modest overshoot actually could be helpful in moving inflation back to 2 percent more rapidly. Nonetheless, a persistent large overshoot of our employment mandate would risk an undesirable rise in inflation that might require a relatively abrupt policy tightening, which could inadvertently push the economy into recession. Monetary policy should aim to avoid such risks and keep the expansion on a sustainable track.』

説明が長いですが、失業率が均衡失業率よりも低く推移する事は今の環境ではあまり懸念することではない、としていまして、それがmodestなovershootならば適切であるという認識のようで、まあこれを捕まえてハト的というのは分からんでもない。

理由としては、他の指標を見ると労働市場にスラックがあるとみられる、という点と、物価が下振れしているので、失業率のovershoot（下への）は物価がより目標に近くなるために効果がある、という事を指摘していて、ただしpersistentなlarge overshootは宜しくない、という話をしております。

『In this context, I would point out that at our January meeting, we reaffirmed our Statement on Longer-Run Goals and Monetary Policy Strategy with an adjustment to clarify that our inflation goal is symmetric.5』

でもってロンガーランゴールの所でわざわざ今回物価目標はsymmetricというのを入れた理由にも触れていますが･････････････

『That is, the Committee would be concerned if inflation were running persistently above or below our objective. In my view, even if inflation was expected to return to 2 percent over time, persistent deviations from our goal in either direction could cause economic harm and could ultimately unmoor longer-term inflation expectations.』

『Of course, whether the Committee would take action to address a persistent deviation from its inflation objective would depend on the circumstances--and, in particular, on the outlook for employment and inflation and an assessment of the likely lags in the effects of monetary policy.』

てな訳で、物価が低い状態が続いているとインフレ期待がアンカーされなくなるリスクという話なので、こちらはそう変な話をしている訳ではなく、まあ３月利上げは排除していないけれども、やや慎重な説明はしていますな、という感じですが、だからハト派ヒャッハーと喜ぶほどの内容かというとそんな感じでもなさそうな気がします。

なお、この後バランスシートの縮小に関しての話がありますが、当分先の話っぽいのだけは分かるという内容で特段変わった話はありません。

ということで簡単にメモメモでした。

＃さて今日は「主な意見」ですよ！！！



２０１６／０２／０５

お題「市場雑談メモ＆きさらぎ会に悪態」

いやー今週は駄文書きが全然進捗しなくて申し訳ないので週末頑張って追いつくように努力します。いやマジで色々と書いておきたいことも読み込んで置きたいものもあるんですけどいきなりマイナス金利炸裂によって色々とアレでしてですな･･･････なお駄文を更新するかどうかは保証しませんが、一応そのつもりではある。

それはそうとして、
http://jp.reuters.com/article/kazumasa-i-idJPKCN0VD0KY
Business | 2016年 02月 4日 18:07 JST
インタビュー：日銀のマイナス金利、2％まで可能＝岩田一政氏

とのことですが、まずは岩田一政先生が毎年全財産の２％を焼却処分をすることを実践してから可能である（ｷﾘｯ）という話をして頂きたいものでありますな。

○今日も市場メモとかマイナス金利雑談とか

・短国が３ｂｐ流れても驚かなくなりましたな

http://jp.reuters.com/article/idJPL3N15J2EK
Markets | 2016年 02月 4日 15:24 JST
〔マーケットアイ〕金利：国債先物は続伸、長期金利変わらず0.060％

ということでロイターさんから。

『＜１２：４０＞　3カ月物ＴＢの最高落札利回り-0.1009％、過去最低を更新

財務省が午後０時３５分に発表した新発３カ月物国庫短期証券（ＴＢ）の入札結果で、最高落札利回りはマイナス０．１００９％と、３カ月物として過去最低を更新した。平均落札利回りもマイナス０．１３０８％と過去最低になった。市場では「日銀がマイナス金利導入を決定して以降、３カ月物ＴＢの利回りはマイナス幅を深くしていたので、入札結果に驚きはない。海外勢の需要や国内勢の担保ニーズ、加えて日銀オペ見合いの需要などを考慮に入れると、当面の入札での落札利回りは過去最低を更新していくのではないか」（国内金融機関）との見方が聞かれる。』（上記URL先より）

ということでして、足切がちょうど新しい政策金利っぽい▲１０ｂｐの所になったのは、そらまあ余剰資金のコスト（つまりＩＯＥＲですが）対比で一段のマイナスの部分というのはマーケットメーカー的にも在庫をキャリーしにくいという事でしょうかねとかまあそんなことを思いつつ、入札は微妙に流れてセカンダリーではお約束のように切り返してＢＢ引けベースでは▲17.4ｂｐの所で終了となっているようですな。


・固定金利オペ応札ゼロ

http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/of160204.htm
国債補完供給（国債売現先）・即日（午前オファー分）（注3）14,760 2016年2月4日　2016年2月5日
共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞8,000　2016年2月8日　2016年5月9日
国債補完供給（国債売現先）・即日（午後オファー分）（注4）12,000 2016年2月4日　2016年2月5日

ということで、固定金利オペが実施されていますが、結果はそらそうよという内容。

http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/ba160204.htm
国債補完供給（国債売現先）・即日（午前オファー分）（注4)　36　36　-0.400　-0.400
共通担保資金供給（全店）＜固定金利方式＞（2月8日スタート分）0　0
国債補完供給（国債売現先）・即日（午後オファー分）（注5）119　119　-0.400　-0.400

そらもう0.10％で５月９日までファンディングするアホウは居ないので、この分は消滅するのは当然ですけれども、これ足りなくなった部分って結局短国買入に振り替わるんですよねorzorz


・とまあそういうことで･･････････････

昨日は例の
http://www.boj.or.jp/announcements/release_2016/rel160203b.htm/
「マイナス金利付き量的・質的金融緩和」に関するQ&AにQ8を追加しました
2016年2月3日　日本銀行

の追加質問の所を見て一部（海外らしいけど）では「政策金利残高部分が想像よりも少ない」と言って一時売りが出ていたらしい（結局吸収されていたようですが）とのことでしたが、ＭＰＭの時に出ていた説明と、

http://www.boj.or.jp/announcements/release_2016/rel160129h.pdf
「資金供給円滑化のための補完当座預金制度基本要領」の全面改正等について

の文書のどこをどう読むとそういう話になるのか分からんというか、追加で出たＱ＆Ａでの数値って元々の説明にあった通りの説明になっている（マクロ加算部分の掛け目の変更頻度だけ新しく出た）のですけどねえ。

でもってこれから１０兆円程度しか無いから少ないとか言う人の為にしつこく申し上げると、そもそも貸出支援制度などによってマクロ加算に掛かる部分については参加者によってデコボコがあって、実際に１６日になって超過準備部分の０．１％の上澄み部分について、０％の適用で済む人と▲０．１％でチャージ食らう人がいて、その点での偏在があるのが１点目。

https://www.boj.or.jp/statistics/market/short/call/call1512.htm/
コール市場残高（2015年12月）

こちらを見ますとコール市場の規模って有担保無担保合わせて出し手ベースで１９兆円程度という数字が出てくるのですが、この１９兆円のうち有担保が１４兆円あって、取り手ベースでみた場合にはこの有担保が５兆円しか無いので、実際には無担保と有担保合わせてコール市場でのファンディングが回っているのが１０兆円程度となっていますが、この中にＩＯＥＲアーブが入っている筈で、このＩＯＥＲアーブって今後高くてもゼロ金利、将来的には▲０．１％でしかＩＯＥＲに打ち込めないのですから、ゼロ以上でのファンディングニーズがその分消滅するわけですな、うんうん。

つーことでゼロ金利以上でのファンディングニーズってガチで資金繰り上の実需しかないとなりますので、その額自体は適当に想像するしかないのですが、まあ現在の市場規模を充足するような額になるとは到底思えずでして、そうなるとコール市場の金利がマイナスになる方向になるのか、コールが出し切れなくなってその分の従来発生していなかった当座預金残高のデコボコが個別参加者間で発生する（コールとＩＯＥＲのアーブが消滅してアーブしていた人の当座預金残高が減って反対側の出し手の当座預金残高が増える）ということになるんでしょうな。

とか何とか考えると、当初１０兆円程度という数字に注目が集まっていますが、実際に効いてくるのは日銀説明資料にもありますように「市場取引は新たに発生する当座預金に対する政策金利水準によって決定する」とありますように、実際にはマクロ部分での１０兆円が効くのではなく、個別参加者間でのデコボコによって発生する政策金利部分のグロスの残高になると思うので、１０兆円よりは結構多くならないかね？と思うのですけどどうでしょうか、というのを昨日も書いたと思いますが、一応もうちょっと丁寧に書いてみたつもり。


○遅ればせながらきさらぎ会講演

http://www.boj.or.jp/announcements/press/koen_2016/data/ko160203a1.pdf

・前半は経済物価情勢に関する話ですがただの大本営発表

講演の前半は経済物価情勢の話で大本営発表なのはどうでも良いのですけど･･･････････

『次に、中長期的な予想物価上昇率です。各種のアンケート調査結果や物価連動国債を用いた指標などをみると、原油価格下落の影響などもあって、このところ弱含んでいる点は、やや気掛かりです。一方で、消費者物価指数を構成する品目のうち上昇した品目数から下落した品目数を差し引いた指標や食料品・日用品を対象とした日次・週次の物価指数の動きをみると、昨春以降、拡大傾向が顕著であり、直近までこうした傾向に変化はみられていません（図表６）。』

『また、労使間の賃金交渉において、昨年まで２年連続でベースアップが実現した後、賃上げの動きは今年も各方面で続いています。これらの点からは、企業の価格・賃金設定スタンスが明確に変化しており、家計の側でも以前と比べて値上げを受容するようになっていることがみて取れます。そのもとで、価格改定の動きは拡がりと持続性を伴っています。これらの点を踏まえると、予想物価上昇率は、やや長い目でみれば全体として上昇しており、これまでのところ、デフレマインドの転換は着実に進んできたものと評価できます。』

いやあのこれだけの認識出しておいて何でこんなハチャメチャな追加緩和をするわけ？？？？？

ということで『４．経済・物価の先行きに関するリスク要因』という辺りから。

『ここまで、日本銀行が最も蓋然性が高いと考えている経済・物価の見通しをご説明してきました。メインシナリオとしては、わが国経済は基調として緩やかに拡大し、消費者物価の前年比は２％に向けて上昇率を高めていくと考えています。しかし、こうした見通しには様々なリスク要因があります。ここでは、２つの重要な要因についてお話したいと思います。』

まあリスクもへったくれもそもそも行くとも思えませんけどねえ。

で、最初が『企業行動の転換』って話ですが、さっき賃金の所であれだけ威勢の良いことを言っているのに企業行動の転換ってナンジャソラという感じです。ああでもないこうでもない書いているのですが面倒なので割愛して結論だけ

『ただ、業種や個社ごとのばらつきが大きく、日本経済全体としては、そうした動きが十分定着したとは言えません。また、長く続いたデフレのもとで根付いてしまった企業のデフレマインドが転換するにはどうしても時間がかかります。』

だったら何で当初から「２年で達成」と言っていたのか小一時間問い詰めたいし置物副総裁は即刻辞任すべきだと思いますが。

『現段階では、海外経済の不透明感などによって企業のコンフィデンスが低下すれば、デフレ的な企業行動に逆戻りしてしまうリスクが大きいことを十分に認識しなければなりません。』

だから追加緩和をした、ということのようですな。

でもってその次が『新興国・資源国経済の減速』と書いてあって説明しているのですが、要は海外要因によるリスク対応でマイナス金利を導入したぜヒャッハーという話らしい。いやまあ落ち込みを防ぎたいというので追加緩和という理屈なんでしょうが、ではこの政策を実施することによってどのようなメカニズムで下振れリスクを回避できるのかについての説明できるのでしょうかねえとは思うのでした。大体からしてここまで散々やっておいて追加緩和をしないといけないという状況なのでしたら、根本的な所に問題があったんじゃないですかねえ。


・でまあ追加緩和の説明部分だが

『５．金融政策の考え方』という所に参ります。

『日本銀行は、約３年前の 2013 年４月に「量的・質的金融緩和」を導入しました。「量的・質的金融緩和」は、大規模な長期国債買入れによってイールドカーブ全体にわたって金利低下を促すとともに、２％の「物価安定の目標」に向けた強く明確なコミットメントによって予想物価上昇率を引き上げることで、実質金利を引き下げることを主たる波及メカニズムとして想定しています。』

と、これまでの政策の話があるのですがね。

『「量的・質的金融緩和」は、所期の効果を発揮してきています。10 年国債利回りは史上最低水準まで低下し、予想物価上昇率もやや長い目でみれば全体として上昇しています。』

えーっとすいません、２％の物価上昇目標が達成できると市場が認識したら１０年国債利回りは史上最低水準まで低下しないですし、予想物価上昇率は「やや長い目で見れば全体として」などという変なヘッジクローズつけなくても説明できるくらいに上昇していると思うのですが、この状況で「ＱＱＥが効いていてこんなに良く成って居ます」とドヤ顔するのはちょっと間違っているんじゃないですかねえ。

『実質金利の低下は、民間需要を刺激しており、先ほど申し上げたように、既往最高の企業収益と完全雇用といえる労働市場の状況をもたらしました。』

でもマインドの転換に時間が掛かって追加緩和しないといけないんでしょ？？？？？

･･･････と申し上げているのは、単に悪態つきたいというのではなくて、そもそも論としてＱＱＥ導入当初の政策メカニズムの起点であるはずの「予想物価上昇率の上昇」がきちんと起きているのかという点から始まって、これまで行った政策の効果についてきちんと検証をしているのかという事を突っ込みたい訳で、「アホのように買入してマイナス金利まで導入したから市場金利が下がって効果抜群だぜヒャッハー」とかラリっているとしか思えない説明な訳で、もはや「金利を下げることが自己目的化している」状態になっていませんかと申し上げたい訳ですよ。


で、この後マイナス金利政策の説明があるのだが下らんにも程があるので引用しません。


・ラリラリというか意地になってブチ切れ緩和ですねえ

マイナス金利に関するしょうもない説明の続きに参ります。

『では、何故このタイミングで、日本銀行がマイナス金利を採用したのでしょうか。これまで、「量的・質的金融緩和」は、しっかりとその効果を発揮してきました。必要になれば、資産の買入れをさらに拡大することは十分に可能です。決して、一部に言われているように「量的・質的金融緩和」の限界が近づいているとは思っていません。』

どう見ても意地になっています。

『しかしながら、「量的・質的金融緩和」の開始から、３年近くが経過しました。「量的・質的金融緩和」は効果を発揮しており、物価の基調は改善していますが、原油価格の大幅な下落を主因として、２％の「物価安定の目標」を達成するのに、当初の想定よりも時間がかかっていることも事実です。そこで、最近の欧州における知見を踏まえて、「量的・質的金融緩和」を一段と発展、強化させることとしたのです。』

というと突っ込む人がいるのは把握しているようで････････････

『ただし、日本と欧州では金融情勢が大きく異なります。わが国では中央銀行預金の規模が、けた違いに大きいうえ、これが今後も年間約 80 兆円のペースで増えていきます。そのすべてにマイナス金利をかけると、金融機関の負担が大きくなりすぎ、かえって金融仲介機能に悪影響を与えるリスクがあります。そこで、今回は、日銀預金に階層構造を採用し、その増加分にマイナス金利をかけるという方法をとって、市場金利に十分影響を与えると同時に、副作用はできるだけ小さくするような設計としました。その意味で、日本型マイナス金利政策と言い得る独自の仕組みとなりました。』

ということのようですが、問題は金融機関の負担云々がマクロ的な話の他にチャージ部分の偏在状態によって起きる部分とか、制度的にマイナス金利を前提にしていない部分（預金金利をマイナスにしないとか）の影響ってどうなんでしょうという所ですけれども、まあこれは２月１６日以降に色々と起きるんでしょうとガクガクブルブル。


・拡張できるのはせいぜい金利でしょ

でまあその後に『３つの次元での拡張可能性』ってあるのですが、まあどう見ても拡張できるのは金利でしょうなあと思われるのですがその説明。

『この点について、マイナス金利を導入すると資産買入れが難しくなるのではないかという疑問があるかもしれません。金融機関が日本銀行のオペに応じて長期国債等を売却した場合、その代金を日本銀行に預けておくとマイナス金利が付されることになるからです。もっとも、オペ先である金融機関がマイナス金利で被るコスト負担は、長期国債等の売買価格の上昇、すなわち利回りの低下で釣り合うことになるはずです。』

期間損益の観点が無いのでダウト。

『したがって、マイナス金利政策のもとでも、長期国債の買入れが困難になるとは必ずしも言えません。』

「必ずしも言えません」とやや控えめなのはさすがに気にしてるんでしょ。

『もちろん、マイナス金利の導入に伴う国債市場の動向については注意深くみながら、長期国債の買入れを推進していく方針です。
』

となっていますが、既にこういう認識になっている以上、買入拡大よりもフォーカスは金利引き下げの方でしょ、と思われます。


・最後にもブチ切れがあって実に清々しい

最後の『先行きの政策運営』である。

『先行きの政策運営について、日本銀行は、２％の「物価安定の目標」の実現を目指し、これを安定的に持続するために必要な時点まで、「マイナス金利付き量的・質的金融緩和」を継続します。また、今後も、経済・物価のリスク要因を点検し、「物価安定の目標」の実現のために必要な場合には、躊躇なく、「量」・「質」・「マイナス金利」の３つの次元で、追加的な金融緩和措置を講じます。「マイナス金利付き量的・質的金融緩和」は、これまでの中央銀行の歴史の中で、おそらく最も強力な枠組みです。』

ワークすればな。

『時折「緩和手段の限界」というような声を聞くことがありますが、私にはとても違和感のある表現です。』

そら最終的に日銀がケチャップでも芋の葉っぱでも子供銀行券でも買って買ったものを全て燃やして回ってさあ足りないからもっと買うぞとやれば買入だって無限にできるでしょ。

『果たすべき目的のために必要であれば、そのために新しい手段や枠組みを作っていけばよいと考えるからです。』

完全に緩和を拡大することが自己目的になっているような発言ですな。それにこれだと「国民生活にとって不幸な形であろうと何だろうと２％達成します」と宣言しているようにしか見えませんけど。

『実際、越えることが不可能と思われていた「金利のゼロ制約」の壁は、日本銀行を含む中央銀行の知恵と実践の中で、乗り越えられようとしています。追加緩和の手段に限りはありません。日本銀行は、今後とも、金融政策手段のイノベーションに取り組んでいきます。』

イノベーションと聞くと何かの言葉をを思い出しますなあ。

『２％の「物価安定の目標」の実現に対する日本銀行のコミットメントにはいささかの揺るぎもありません。中央銀行が本気で取り組んでいる以上、「物価安定の目標」は必ず実現します。』

そら子供銀行券でもなんでも買い入れれば達成するけどそれで良いのですか？？という話になっていない時点でただのブチ切れです。

『最後に、私が日本銀行総裁に就任して以来、繰り返していることをあらためて申し上げて、本日の締めくくりとしたいと思います。２％の「物価安定の目標」の実現のために、できることは何でもやる。ご清聴ありがとうございました。』

何でもというのには辞任というのも含まれるでしょうか？？？？




２０１６／０２／０４

お題「市場雑談メモとマクロ加算残高に関するメモ（ほぼメモだけでスイマセン）」

クソワロタｗｗｗｗｗ追加緩和やって残ったのは短期市場と金利市場の壊滅かよｗｗｗｗｗ
http://www3.nhk.or.jp/news/html/20160204/k10010396561000.html
ＮＹ外為市場 一時１ドル＝１１７円台に
2月4日 4時11分

結局さ、米国一本足打法でこの数年行ってたのですから、そりゃまあ肝心の米国が減速したら欧州日本の中銀が足掻いても力足りんし、それだったら余計なことをしない方が良かったんジャマイカ。


○３日終わってみましたがやはりこう色々とアレ

・短期市場の手前の目線は何となくわかるが１６日以降は･････････

付利撤廃までで止まるんならまだしもでしたが、当座預金マイナスチャージというのがいきなり一足飛びにも程がある話で、昨日も申しあげましたが１６日以降のコール取引がどうなるのかが中々ムツカシヤ。

昨日も申しあげましたが、当座預金チャージについては１６日以降いきなり食らう人と目先は０％チャージの所で当座預金残高を拡大できる人がいるので、この人の間では取引が成立する可能性が理論的にはあります。ただ、無担保コールはまあ良いとしても、有担保コールについては既存で継続保有している担保の範囲内だったら調達側もワークするのですけれども、有担保コール市場のうち多くは「国債等担保」取引となっていまして、この国債というのは無慈悲に償還が来ると新しいのに差し替えないといけませんが、２年が▲１８だの３Ｍが▲２０だのとなっていると、コール調達が仮に付利の▲１０だとしても持ってる担保のネガティブキャリー負けしてしまうという面白事象が発生しちゃいますよねという事で、そもそも取引が成立しそうもないですな。

ちなみにヘッジクローズ入れておきますと、この説明は話を相当単純化しておりまして、実際の担保繰りを正しくは反映していない話で、マクロ的に見たらこんなもんですよという話ですので、その点はお含み置き下さい。いずれにせよ有担保取引はそもそもの担保不足（背景には国債を売る人が財務省以外いなくなるので）によって、取引が成立しなくなるでしょうなあと。

まあ手前ではまだＩＯＥＲ取引がワークしますから無担保コールは１６日以降に掛からない取引なら成立しますが、有担保取引は担保が段々足りなくなってきてレポＧＣや現先も含めて絶賛シュリンク中（こちらもＩＯＥＲアーブがまだワークするので取引が出てこない訳ではないが）という感じですな。

でもって各取引に関して考察しようかと思ったのですが、まあ色々とアレなのでとりあえずパス。１６日以降はどういうことになるのかがまだ見えてこないですな。


・債券市場の方ももうアレですな

昨日の債券市場は輪番があって超長期輪番キタコレ（月曜が中短期だったから超長期来た自体はそこまで驚くのかという気もするけど）で輪番オファー後からエッサホイサと上昇して先物150.93（+0.37）とかあと一息で151円という水準まで上がるの巻になっておりましたが、輪番終わった後場になると用済みとばかりに今度は上げ幅を縮小してくるというアカラサマにも程がある相場展開クソワロタという所です。

そして中短期ゾーンはすっかりマイナス金利の彼方でお星さまになってしまいまして、２年▲１８．５ｂｐとか５年▲１４ｂｐとかもう何が何だか分からん数値になっておりまして、そらまあもう売りが出てこない中で日銀が成行買いするんだから金利の水準だけ下がって実際は気配でホイホイ動いてまともにトレードが起きるのは対日銀でしょうなあ（調達コストが違う海外は動けますのでそっちが動くとこれまた板が無いのでインパクトある）という所ですかね。

ちなみに本日は短国３Ｍの入札がありますが、短国３Ｍカレントの引けは▲１９．８ｂｐで変わらずとなっておりましたが、今月は短国買入が４兆円位入れてくるんでしょうけれども、最早遠い国のお星さまになってしまったので何がどうなるか知らんがなという感じはございますな、ちーん。


○マクロ加算部分キタコレ

http://www.boj.or.jp/announcements/release_2016/rel160203b.htm/
「マイナス金利付き量的・質的金融緩和」に関するQ&AにQ8を追加しました
2016年2月3日

ということで･･････････････

http://www.boj.or.jp/announcements/release_2016/k160129b.pdf

『Ａ．取引先金融機関全体でみると、＋０．１％が適用される残高は、約２１０兆円（昨年１年間の当座預金の平均残高＜基礎残高＞は２２０兆円で、このうち所要準備額に相当する部分９兆円は、従来通りゼロ金利が適用されるため、＋０．１％が適用される残高は、差し引き約２１０兆円）。』

『また、ゼロ金利が適用される残高（マクロ加算残高）は、当初は約４０兆円（所要準備額９兆円＋貸出支援基金および被災地支援オペ３０兆円）である。』

これは月曜にも計算しましたのでアタクシの月曜の駄文でも読んで頂きたいですが、計算が合致していてよかったよかった（って合致しないとアタクシがアホだが）。


『２月積み期間の当座預金残高は未定であるが、仮に２６０兆円とすれば、▲０．１％が適用される残高（政策金利残高）は、当初は約１０兆円となる（２６０−２１０−４０＝１０）。』

http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/jx160203.htm
直近の当座預金残高で速報出ているのが３日分で253.8兆円ですが、２月積み期間では７兆円くらい増やすのか･･････････

でまあヘッドラインは１０兆１０兆と出ていますが、実際に重要なのはこれ。

『ただし、これらは取引先全体の計数であり、金融機関間でのばらつきにより、マイナス金利の適用部分はこれよりも大きい。』

http://www.boj.or.jp/statistics/boj/other/cabs/cabs.htm/

直近の計数を見て大体の計数が想定できますよねという所で、昨年の月平平均と直近の乖離を確認する（個別計数を考えるなら準備預金制度適用先なら超過準備の対比と控除項目（貸出支援基金と被災地支援オペの業態としての残高）を見ればよい）と、デコボコがありますよねという話も月曜に申し上げた通りです。一部の区分の方でマイナス適用を食らいそうな方が散見されますな。

更に、従来どのくらいＩＯＥＲアーブがあったのかは存じませんが、ＩＯＥＲアーブのような取引が落ちる（基本的に基礎残高は昨年１年の平残だから、よほどのことが無い限り１６日からは上澄み部分の超過準備は少なくともゼロ金利になっている筈なので、プラス金利で資金を取ったらＩＯＥＲアーブが成立しないのでマイナスに突っ込まないとＩＯＥＲアーブが資金を取りにこない）と、アーブしていた方は当座預金残高（超過準備残高）を落としてきまして、これも超過準備チャージになる時間を遅らせてくれますが、当然ながらその反対側にはＩＯＥＲアーブに向けて資金運用をしていた人がいて、この人たちは従来出していた資金が浮いてしまいますので、その資金をどこかに打ち込まないといけない訳ですな。

でもってその人が日銀当座預金先ならその人の当座預金残高（基本は超過準備）が積みあがるので、この人たちからしたらいきなりチャージ発生の巻になる可能性が高いですし、非当預先の場合、その資金は元々どこかの当預先に入れているものなので、預入先の当座預金残高がいきなりヒャッハーとなる訳ですな。

つーことでですよ、「超過準備を積みやすくするためにＩＯＥＲに付利しまーす」とやっていたことによって発生していた超過準備積み上げ需要に対して、今回はドテン反対側になってしまいますので、この手の分が結構でかいんじゃないのと思うが、コール市場残高のうちどのくらいがそれなのかは一見しても分からんので（色々な決算計数とかから想像できそうには思えるのですがそのような暇は週末にならないと発生しないので勘弁）まあ知らんけどそこそこあるんちゃいますかねえ。昨年７月末のアレを見るに･･･････････････


『その後、現在の金融市場調節方針が継続すると仮定すれば、金融機関全体の当座預金残高（≒マネタリーベース）は年間約８０兆円のペース、すなわち３か月で約２０兆円のペースで増加する。マクロ加算残高（当初約４０兆円）を見直さなければ、増加部分はすべて政策金利残高となり、３カ月後には当初の１０兆円＋増加分２０兆円で、３０兆円になる。』

最初「マクロ掛け目は当面ゼロ」となっていた通りの説明で、ここから当座預金残高を拡大する過程ではマイナスチャージがドンドン拡大しますので、さほど遠くない時点で「すべての当座預金取引先が追加の当預拡大によってマイナスチャージになる」となります。でまあよーわからんけど一番マクロ加算残高大きそうな大手銀行さんでも今までのペースで拡大していたらアッと言う間になりますし、皆がマイナスチャージを嫌がると壮絶な投げ合いで仁義なき戦い死闘篇になるんでしょうなということで、そら国債売らんわな。


『ここで、例えばマクロ加算残高を約２０兆円（個々の金融機関の基礎残高の１０％）追加すると、当初の約４０兆円から約６０兆円に増える。政策金利残高は２月と同じ約１０兆円に戻ることになる。ただし、日本の当座預金残高は大きな季節性があるので、月々の増加ペースは一定でない点は注意。』

あらそう。

『以上の設例（３か月の頻度で２０兆円ずつマクロ加算を行い、政策金利残高は１０〜３０兆円となる）は、マクロ加算残高の考え方を具体的な数字で示したイメージである。実際の見直しの頻度やマクロ加算額は、マイナス金利実施後の短期金融市場の状況などを踏まえて、政策委員会で決定する。』

当初はゼロで様子を見るけれども、今申し上げたような仁義なき戦い日銀当預頂上決戦が起きると短期を初めとして金利は無茶苦茶に下がるわ市場は壊れるわ（既に壊れているが）となるので、その場合はちょっとマクロ加算を増やす、ということでしょう。

あとですね、これもう一つのインプリケーションがありまして、マクロ加算の掛け目をゼロのままで推移させておけば、買入拡大するとマイナス１０ｂｐの影響がドンドン拡大するのですが、マイナス１０から更に利下げしたいのなら、マクロ加算をある程度積んでおいた方がフリクション少なく利下げができるので、たぶん利下げするときにマクロ加算の掛け目増やしてくるんじゃないですかねえ。あくまでも想像ですが。

さらにややこしいのはこの掛け目は（そうだとは思っていましたが）決定会合ではなくて通常会合で決めるっぽい書き方になっているので、ＭＰＭ関係なく打ち込みの巻になるかもしれませんね。

『Ｑ４．で記載した通り、当座預金の限界的な部分をマイナス金利とすれば、イールドカーブの起点を引き下げ、他の金融資産価格に影響を与えることができる。理念的には政策金利残高は少額で良いことになるが、市場には様々な摩擦もあるので、どの程度の政策金利残高があれば十分に機能するか、実際マイナス金利を運営したうえで、判断する必要がある。マクロ加算の運営は、こうした市場金利への実効性と金融機関収益への影響とを踏まえて、決定する。』

えーっとすいません既に効きすぎて大変なことになっているんですけど何でゼロにするのよ？？？


○きさらぎ会の総裁講演はどうみてもラリっているとしか思えない件（明日に続く）

ちょっと時間切れなので明日に続きます（涙。



２０１６／０２／０３

お題「マイナス金利関連のまとまっていない雑感／総裁会見を見ながら悪態は続く」

まあ考察をしたい事とか山のようにあるのですけどねえ･･････

○マイナス金利はマクロではツーペーですが個別で考えると････という纏まっていない雑感

まあ債券の方は１０年国債入札があった訳ですが、毎度話題にしている短い方は何せ１６日からのＩＯＥＲマイナスチャージ開始に伴う影響がどうなるのかを手探りで感じながら落ち着きどころの目線はどこなんでしょという状況なので、アタクシも泡を吹きながらさてどういうもんかという状態。

先般もちらっと申し上げましたが、例の三段階のＩＯＥＲ適用の中でマイナスが掛かる「政策金利残高」というのは、「新しく出てきた日銀当座預金」に対して適用される訳ですが、ではそういう資金とは何ぞやというと概ね以下の通りになるのですな。

マクロ的な面で言えば･･･････････（除く銀行券）

１．日銀に対して輪番オペで能動的に保有国債を売却して発生する当座預金
２．国債償還で発生する当座預金
３．減る方は国債発行で減る当座預金

という所なのですが、問題はマクロ的な残高は変わらないけれども個別ベースで発生する増減でして、それは何ぞやというと思いつくところで考えられるのは･･･････

１．これまでＩＯＥＲの１０ｂｐとのアーブによって両建ての形で日銀当座預金の積み上げを行っていた動きが縮小した場合に、その相手方で運用をしていた人の資金

なのでして、先般ちらっと計算の仕方を申し上げましたが、マクロ的に言えば「基礎残高」＋「マクロ加算残高」が現在の当座預金残高レベルとほぼ見合っているのですが、これも個別ベースでみた場合、マクロ加算残高に見合う貸出支援や成長基盤等のオペ残高が多い人だと足元の残高よりも積んでもＩＯＥＲはゼロになりますが、そういう人が居るという事はその反対側で「今の超過準備を２月１６日以降持っていると無慈悲にマイナスチャージ」という人がいるということになりますぞな。

でもって、マクロ的な面で言えばという所で申し上げていますが、国債償還で発生する当座預金があって国債発行で当座預金が減るので、日銀の買入パワーでネットで償還再投資分が浮く、というのがマクロ的な話になりますが、これ個別レベルに落とし込みますと、ご案内の通り短国の場合は最近マイナス金利が延々と続いている訳ですが、建付けとして今の金利レベル（３Ｍカレントで▲１０ｂｐより深いマイナス）となると購入できませんがなという状態になっていましたので、この分って償還見合いの国債購入ができませんのでその当座預金が増えますわな。

それから個別で言えばＩＯＥＲアーブがどのくらいあったのかは存じませんが、とりあえずさすがにここから先の当座預金残高拡大が基礎残高という人は極めて少ないと思われます。そうなると個別の参加者の中ではとりあえずこの先の当座預金残高拡大の適用金利がマクロ加算の０％の人もいると思いますので、ＩＯＥＲアーブで０％見合いのＩＯＥＲアーブはあってもおかしくはありませんが、そうなるとＩＯＥＲアーブ系のコール調達を行う人はマイナス金利じゃないと間尺に合わないので、どのくらい需給が崩れるかにもよりますが、基本的に恒常的に資金調達需要がある日銀当座預金取引先って多分少なくて、運用残高の方はコール市場残高とか見ると大体規模感が分かるのであとはお察しという所で。

コール市場残高
http://www.boj.or.jp/statistics/market/short/call/call1512.htm/

でもってこの先はどこかの時点で日銀当座預金残高の追加的な拡大の適用金利が当座預金先全員にとって▲１０ｂｐとなる時が来る筈で、そうなった場合はＩＯＥＲアーブの人は▲１０ｂｐよりも低い金利じゃないとトレードがワークしませんし、一方で日銀当座預金は▲１０ｂｐでチャージされるので、▲１０ｂｐより低い金利で資金を出す人は居なくなる、ということでコール市場の金利ってマイナスに向かった後いずれ思いっきりシュリンクするんでしょうなあというお話。

まあコールがマイナスになった時点で（短国のマイナスが担保需要や残高として必要なので決算ニーズなどで必要、などのような部分以外による純粋な短期資金運用的な意味での買い需要が無いのと同様に）コールの放出も減ると思うのですけれども、この減ったコール部分ってマクロ的に見れば日銀当座預金増減にツーペーですけれども、個別に見た場合にはコールの取りを止めた人たちの当座預預金残高減少、出しを止めた人たちの当座預金残高増加要因になって、当座預金増加の人が政策金利残高に掛かってしまうと▲１０ｂｐになりますので、この部分を個別レベルでどうするのかという話になるんでしょうな。

･････････ええまあちょっと微妙に分かったような分からんような説明の仕方をしておりまして恐縮でございますが、要するに「新たに発生する日銀当座預金残高」というのがマクロ的ではなく個別レベルで見た場合に発生しやすいのはどう見ても短期金融市場に絡む部分で、２月１６日からＩＯＥＲ▲１０ｂｐの刑がモロに直撃するのが短期関連となる、ってな訳でさて１６日以降どうなりますねんというのと、当然ながらそうなるのを想定してポジションどうするとかそういう話になりますので、まあマイナス金利大変ですなというのと、そういうのが直撃しそうな短期に近い所の輪番を月曜に打つとか日銀のオペレーションも意図的に市場を叩き壊しに来ているようにしか見えないですな。


しかしその短期市場に関しては総裁会見や説明資料なども見ましても、

『金融機関への影響については、先程申し上げたように、今回のマイナス金利の導入が金融機関の収益に過度な影響を与えて金融仲介機能にマイナスにならないように、限界的な金利や相場の決定にはマイナス金利が働く一方で、金融機関の収益に過度な影響が出ないような階層構造にしたのであり、これによって金融機関に大きな影響が出るとは思っていません。』（総裁定例会見の中で昨日ネタにした部分です）

と言っていて、短期金融市場の事を「限界的な」市場だとか失礼なことを抜かしてやがりまして、お前ら金融危機の時に短期市場が機能不全になって金融緩和効果が全然効かなくなって大変だったとかいうのを覚えていないのかと小一時間問い詰めたいのですけれども、ええまあ限界的な市場ですいませんでしたねえと申し上げておきます。


しかしまあ何ですな、こんな状況になって短期がマイナスとかになっているのに国債決済のＴ＋１化だの、Ｔ＋１化に向けてトライパーティーレポ市場の整備だのとかそんなの全部吹き飛ばしてマイナス金利政策が解消されるまで検討を進めるのは無期延期ということで良いんでしょ？？これでまだ推進するとか言ったらさすがにちょっとヘソが茶を沸かしますが、そもそもトライパーティーだのレポＧＣ市場だのというのは「限界的な取引」なんですからそんなものの改革とかする必要ないんじゃないですか？？？？？？？？？？？？？？？？？

と嫌味を言ってみる。

＃まとまりが悪いのは勘弁



○総裁会見の続きだが会見見ながらただの悪態のような気がする

http://www.boj.or.jp/announcements/press/kaiken_2016/kk1602a.pdf

・またも騙し討ちの件だがこれは酷い

『（問）（前半割愛）2 点目は、総裁のコミュニケーションについてですが、総裁は最近までマイナス金利の導入は考えていないとはっきり再三おっしゃってきました。今回、会合を開いて議論が変わったということかもしれませんが、マーケットや市場からすると、総裁は今後、何を言っても信じられなくなるという可能性もあると思います。それについての懸念や、コミュニケーションがきちんとできていないのではないかとの指摘についてはどうお考えになりますか。』

そらそうよ。

『（答）（前半割愛）2 番目の点は、先程、別の方もご質問されたと思いますが、私は先週末にダボスに参りましたが、実はその前に、「帰国した後、仮に追加緩和を行うとしたら、どのようなオプションがあるかを検討してくれ」と事務方に言って行きました。』

ちなみにダボスに出かける前と言えば正に株があばばばばーになって「これは追加緩和しないと拙くねえか」という感じになっていたタイミングで、その後金曜にドラギ先生の予告ホームランによって株が戻って急にホッとしたりして落ち着いた筈なのですが、どうも黒田さんの頭の中は21日の大引けで止まっていたようです。

『もちろん事務方は、欧州のいくつかの中央銀行がマイナス金利政策を採っていることは十分承知していますし、その状況は従来から詳しく分析していましたが、先程申し上げたような事務方への検討の指示を踏まえて、オプションを具体的に示してきたということです。そうした具体案を基に、今日、金融政策決定会合において、経済・金融等に関する情勢判断と政策についての討議を行って決定したものです。』

つまり事前に全然この政策のプロコン分析とかそれに対する議論とかを行っておらず、本来慎重な検討が必要な筈の金融政策を政策委員会での熟慮が入らずに行われましたというお話ですよね。

いやまあ危機対応なら急いで実行かもしれないけどこれって事務方は確かに検討しているけど、その検討に対して別の立場から検討を加えてプロコン分析をしたりしながら判断していくのが政策委員会・金融政策決定会合の在り方であって、黒田さんの命令一下で勝手に政策決定を全部事務方に決めさせてそれを押し通すんだったら日銀法で定められている会議体の意味が無いんですけどこの人は何を言っているんでしょうか。


・全く質問に対して答えていないという素敵な質疑を鑑賞

『（問） 2 点あります。まず、今回のマイナス金利のことですが、そもそも付利については、日銀が国債を購入する際に札割れを防止する施策として行われたと理解しているのですが、今回こういう形でマイナス金利を導入すると、かえって「量的・質的金融緩和」の実効性を低下させるリスクが発生すると思うのですが、どのようにお考えでしょうか。』

『 もう 1 点は、マーケットとの対話というのを総裁はどのようにお考えなのか伺います。今回も決定会合が終了後、株式市場が 600 円高になった後、200 円安というように極端に乱高下をしていて、日銀の政策そのものが株式マーケットのリスク要因と言ってもよいのではないかという感じになっています。先日の国会答弁のようにマイナス金利はやらないと言って、やられると誰でも驚くと思いますが、その辺はどのようにお考えでしょうか。』

まあ終了後の株価推移で質問するのもどうかと思うが言いたいことはどちらも御尤も。

『（答） 日銀の当座預金に対する付利については、従来から、新しい金融環境のもとで、大量の国債の買入れ等をスムーズに進める意味があるということは申し上げていました。ただ、札割れを防ぐためとか、そういうことではなくて、札割れというのは、時々、色々なオペレーションでどこの国でも生じます。今回の措置は、基本的には、あくまでも「量的・質的金融緩和」をさらに――いわば 3 次元的に――大胆な金融緩和を進めていけるように行ったということです。マイナス金利自体は、欧州のいくつかの中央銀行で既に実施していることであり、そういう知見も十分生かしつつ、こういった枠組みをとったわけです。』

･････････全く答えになっていない訳ですが、答えになっていないというのはつまり量の拡大についての必要性の為にあった話を詰めると話に矛盾が生じるから答えができない、ということでして、これはつまり量の政策をやっても結局行き詰ったので、金利に移行しますと言っているようなもんでして、だったらディレクティブの80兆円を残すなよとしか申し上げようがない。

『市場との対話云々につきましては、毎回毎回の金融政策決定会合の議論を踏まえて、私は発言をしています。』

さて？

『金融政策決定会合で政策の調整を行うかどうかを毎回議論し、そこで決定されたことに従って、その後、状況をご説明するということです。』

えーっと、さきほどダボスに出かける前に事務方に追加緩和の具体策指示したとか言ってませんでしたっけ？？？？それに質問の趣旨は「直近にやらないと言ったことを何でやるんだ」という事なんですけどねえ。

『これは、他の中央銀行の総裁方も基本的に同様な対応をしていると思います。それから、今年からは年に 8 回となりましたが、金融政策決定会合毎に，それまでの経済・物価情勢あるいは金融動向というものを十分議論して、そこで次回の会合までの金融政策について調整する必要があるかどうかを議論するという点は全く変わっていません。そういったことがリスク要因になるとも思っていません。』

言ってる事が最早何が何だか分からない開き直りっぷりですが、だったらそもそもの時点で「今後の金融政策に関しては可能な手段を排除せず、必要な場合は必要な措置を取るということに尽きますので、個別の手段や金融政策の方向性について具体的に申し上げることは控えさせていただきます。なお本行は２％の物価安定の目標をできるだけ早期に達成するという基本的な考え方に全く変わりはありません」とでも連呼しておけと小一時間ですな。

＃きさらぎ会での総裁講演って今日でしたっけ明日でしたっけ？それから今日も超簡単ですいませんすいません






２０１６／０２／０２

お題「決定会合レビューというか市場レビューというか」

フィッシャー副議長の講演というネタがあったようだが引き続きこっちのネタで参らざるを得ない。

＃モーサテで当座預金や国債がマイナスになると貸出に回るという説明をしているが、貸出を幾ら実行しても自行内での勘定振替にすぎず、当座預金残高は減らないんですが

＃でまあそういう話って暫く一部のマニアの皆様がワーワー説明したからだいぶ広まったと思っていたのですが、マイナス金利が出た途端にこの解説がまた盛大に復活しているのが頭が痛いわと思うのでした


○輪番と短国買入がチャレンジングというかヤケクソな件

昨日はマイナス金利突入後初の朝から取引でございましたが･･････････････

http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/of160201.htm
国庫短期証券買入10,000 2016年2月3日
国債買入（残存期間１年以下）700 2016年2月3日
国債買入（残存期間１年超３年以下）4,000 2016年2月3日
国債買入（残存期間３年超５年以下）4,200 2016年2月3日

･････(　ﾟдﾟ)
･････(つд⊂)ｺﾞｼｺﾞｼ
･････(；ﾟдﾟ)

短期の金利をマイナスにして短い所の引値が軒並み下がった金曜の後に一発目で中短期輪番を打ち込むわ、札が入るのか大丈夫か状態の短国買入を打ち込むとかオペ部隊が金利市場にバンカーバスターを打ち込んできているようにしか見えないこのプレイキタコレでありまして、出来上がりが前日比２０毛強とかになるのでしょうかと結果を正座して待ち構えていたのですが･････････

http://www3.boj.or.jp/market/jp/stat/ba160201.htm
国庫短期証券買入17,046 10,001 -0.049 -0.009 45.6
国債買入（残存期間１年以下）1,152　701 -0.090 -0.031 37.0
国債買入（残存期間１年超３年以下）11,425　4,002 -0.080 -0.046 47.4
国債買入（残存期間３年超５年以下）14,441　4,202 -0.044 -0.034 43.0

･････( ﾟдﾟ)

えーっとまず短国ですけれども、金曜に引けを盛大に強く（３ｍカレントで▲10.6bpの引値）した後でしたが、順調に４毛９糸強の足切になっていますが、正直言ってこのオペ入れるなら引値較差１０毛強からご相談だろと思ったので、平均の９糸強というのが正直意味わからん。そんな弱い所で札入れなくても良いじゃんと思う。

ただまあ足切4.9強ということが効いたのか、それとも輪番の方の強さが効いたのか知らんですけど、短国の引値は（2/15償還まで以外は）軒並み強くなって、３Ｍカレント銘柄の585回のＢＢ引けは前日比９毛強の▲19.6bpの引値となりまして、ペナルティーＩＯＥＲ金利の遥か向こうに突き抜けてしまいました。

まあしかし何で１兆札打つかねとか思って（8000億とかにしたらちょっと少ない感が出てもうちょっと札が落ち着いたんチャウの？）札を見ておりましたが、１．７兆円札があってこれだけ流れているという事ですから、要するに前日比２０毛強とかそういう札も多かったんでしょうなあ、つーかアタクシ的に言えばこんなの１０毛強で普通の札だろうと思いますけどね！！！！！！！orzorz


でもって輪番ですが、３−５年が一番普通の結果になっておりまして、まー何と申しますか業者の中でロングの人とか、まだ売れる玉がある投資家（実際問題として暫くは今後の当座預金残高拡大でもマクロ加算残高のゼロ金利適用という人はいるとみられるのでその分くらいは強い所で盛大に売っても罰はあまり当たらないでしょう）もいるでしょうから、この辺はそういう感じなのかもしれませんね。

そして３年以下の所ですけれども、こちらは順調に（？）流れた結果になっておりまして、流れた結果を受けて２年カレントとか▲１６ｂｐとかこれまたペナルティーＩＯＥＲ金利の向こうに旅立たれてしまわれてしまう状態になってしまいました。

そらまあここからは不必要に国債を売る向きが居なくなる中で日銀だけが堂々の成行買いをするんですから、日銀のオペはこれからもガンガン流れて行って、板が碌すっぽ無い中で日銀向けの気配だけは強くなるという状態になって、昔懐かしい６年１３回とか（知らない若人は古老に聞いてください）そういう状態になるんでしょうなあと。つまりマーケットメーカーがショート振っても買い戻せないから成行買いが入るだけドンドン気配を強くするという状況。

そんな中で今日は１０年新発入札なのですが最早知らんがな（昨日の１０年カレントの引けは６ｂｐですってよ奥様）というか、この入札入れて輪番で高い所を打ち込みに行く人と、償還分再投資をしないと当座預金積みあがっちゃうという人がどの程度買いに行くのかという所で、まさか１０年間６ｂｐを持ち切るという話にはなるまいと思いながらの入札だから中々難しそうですな。

さらにどうでも良いですが、昨日は２０年カレントが引けの単利で0.765％（５毛強）となっていて、2003年に超長期６２回が新発0.8クーポンで100円20銭平均15銭足切で入札を行い、その日の引け後にアンダーパーになったと思ったら翌日から盛大に大暴落したあの懐かしの超長期６２回の時の金利を切ってきましたかと思いますと実に感慨深いものがございます。


･･･････････とまあそういう訳でして、基礎残高とマクロ加算残高で今の部分がバランスしていて増えるマイナスＩＯＥＲは小さいから、effectiveなマイナスＩＯＥＲの影響は全体として見た時に小さい、というのは超過準備を持っているサイドのバランスシート的にはそうなのかも知れませんが、実際の取引というのはマイナスＩＯＥＲの直撃弾を食らう人から順に取引をするインセンティブがありますので、まあこうなるんじゃろうなあとは思いましたが、何も短期の金利をマイナスにした直後に中短期の輪番入れなくても良いのにとは思いまして、オペ部隊も遂に本土決戦を覚悟しているのではないかと存じます。

ええもちろん２％物価目標を夏にでも達成して頂けるんでしたらあと半年火あぶりの刑に遭いながらも何とか息をしておけば明るい未来が待っているのでとりあえず頑張れるのでしょうが、本土決戦で丸焼けになって焼け野原になってもどうせ２％達成できない（それよりも物凄い不幸な物価上昇の方を懸念するのですが）でしょというのが実に悲しい訳で、金利市場を燃やして将来の出口政策を死にそうに困難にするだけで収拾も何もできないで終わりそうなＱＱＥの末路に付き合わされる国民に対してどういう申し開きをするんだかという感じですな。


○総裁会見

http://www.boj.or.jp/announcements/press/kaiken_2016/kk1602a.pdf

・どう見ても逐次投入にレジームチェンジ

『（問） 公表文の中にも今のお話にもありましたが、今後のさらなる追加緩和ということもかなり鮮明にされていると思いますが、それぐらい世界経済はリスクの大きい状態だと思っていらっしゃるのかが 1 点目です。また、これまで「戦力の逐次投入はしない」と言われて大胆な政策を進めてきたと思いますが、今後は、そういうリスクに合わせてこまめに金利を下げるなど、政策の手法、やり方が変わってくるということなのか、その辺りについてご説明下さい。』

だいたい今回の会見は説明が長い。説明が長いということは色々なものをちゃんと詰めていないという事を意味するのであって、今回の措置がろくすっぽ詰めずにヤケクソで導入したというのが明らかである。

ちなみに例の３段階方式とか実務面は非常に精緻に作っているのがまた物悲しさを感じる訳で、総司令部が無茶な戦略に基づいて現地軍に指示を出す中、現地軍が一生懸命になって戦術を捻りだしているという図になっていて、戦術の方は非常に見事にできているのですけれども、肝心の戦略がアレということで、戦略の間違いは戦術で取り戻せないという言葉が見事にフィットする話だわと思うのでした。

いやいやそんなことよりクソ長い回答を引用しないと。

『（答） ＩＭＦの最近の世界経済見通し等をみても、世界経済全体として緩やかに回復していく、成長していくというシナリオは変わっていませんが、基本的に新興国・資源国の経済見通しを下げることによって、世界経済全体としての見通しも、従来の見通しよりも 0.2％ポイントくらいＩＭＦは引き下げています。その際にも色々なリスクを指摘していますが、先程申し上げたように、中国を含む新興国、さらには最近の石油価格その他の資源価格の下落にみられるような資源国の状況といったリスクがあることは、前から指摘されている通りです。』

無駄に長い。

『また、年初来のかなり大きな金融市場の不安定さも、ある意味でそれらを市場が反映したこともあると思いますが、一番重要な点は、そうしたことがわが国において企業マインド、あるいは人々のデフレマインドからの脱却に対して、マイナスの影響を及ぼすおそれが高まっているということです。』

だったら春闘の具体的な数字が出る前に追加緩和しておけばよかったんじゃないですかねえ。

『やはりそういうおそれに対しては、従来から申し上げているように、躊躇なく対応するということで、今回の「マイナス金利付き量的・質的金融緩和」を導入したということです。』

一昨年１０月と同じという説明だが、何をもってそういう判断をしたのかが結局グレーなまま。

『2013 年 4 月に「量的・質的金融緩和」を導入して、その際にも戦力の逐次投入ではなく、状況を踏まえて思い切った対応をするということを申し上げました。』

最初は「必要な措置は全部投入した」と言ってたはずですが。

『その後も、色々な経済の変動の中で、一昨年の 2014 年 10 月末――「量的・質的金融緩和」を導入して以降 1 年半ぐらい経ったところでしょうか――、その時点で、消費税導入後の消費が、天候不順など色々あったと思いますが、やや弱いという中、特にその年の夏から原油価格が大幅に下落し、それが当分続きそうだという状況のもとで、デフレマインドからの脱却にマイナスの影響を及ぼすリスクがあるということで、「量的・質的金融緩和」を拡大しました。』

『その後、1 年と 3 か月ぐらい経って、先程申し上げたような状況を踏まえて、この際、追加緩和をする必要があるということで「マイナス金利付き量的・質的金融緩和」を導入したということです。』

結局のところマネタリーベース直線一気理論では物価目標の達成は出来ないということなのではないか、という反省はしないで、竹槍１０００本でＢ２９を落とせないなら竹槍を１００００本にすれば良いじゃないか的なことをしているという検証が無い、というのがもうね。

『毎回、金融政策決定会合において、経済・物価動向その他を分析して、金融政策について調整が必要かどうかを議論するのは従来から変わっておりません。今回以降もそういうことだろうと思っています。』

ということですので、まあこの調子ですとまた直ぐに市場に追い込まれて追加のお替りをするんでしょうなあと思いますし、その時ってどうせ安易に出来るのはＩＯＥＲのマイナス拡大になるんでしょうな、というのは把握したが、その前にＩＯＥＲマイナスの影響が色々と出ているようなので、マイナス拡大もどこまでできるのやらとは思います。


・メカニズムの説明が説明になっていない件

『（問） マイナス金利が実体経済にどういう効果があるのか伺います。これは、企業の賃上げや投資の増加、金融機関の貸し出し増など、具体的にどういう形でつながるのでしょうか。今回、反対意見の中でも、石田委員は、これ以上の国債のイールドカーブの低下が実体経済に効果をもたらすとは判断されない、とおっしゃっていますが、なぜこのマイナス金利が効果があるといえるのでしょうか。』

（；∀；）ｲｲｼﾂﾓﾝﾀﾞﾅｰ


『（答） これは、2013 年 4 月に「量的・質的金融緩和」を導入したときからの金融緩和の効果の説明、金融緩和の効果が経済に影響していくチャネルについての説明通りです。基本的に名目金利をイールドカーブ全体として引き下げる一方で、予想物価上昇率を引き上げることによって、実質金利をイールドカーブ全体にわたって押し下げる、それによって消費や投資を刺激し、経済が拡大し、その中で需給ギャップが縮小し、インフレ期待の上昇と相まって物価上昇率を 2％に向けて引き上げていくということです。』

ほうほうそれでそれで？？

『今回の「マイナス金利付き量的・質的金融緩和」というのは、先程申し上げたように、イールドカーブの起点をさらに引き下げて、当然、短期金利は相当下がるわけですが、一方で長期国債の大量の買入れは続けるので、全体的にイールドカーブがさらに下がっていくということです。そうした中で、実質金利が全般にわたって下がり、消費や投資にプラスに効きます。』

えーっと、インフレ期待が弱いという状況の中で実質金利下げるにはインフレ期待を上げるのが正しくて、現実問題としてこの金利を投下して金利が盛大に下がっている、というのはこの政策投下によって少なくとも市場のインフレ期待を引き上げる効果が無いという事を示しているのではないでしょうか。

そもそも実質金利が下がると投資や消費が出る、という理屈だってインフレ期待の本格的な上昇を伴わない形での実質金利低下であれば、その効果が消費増税一発で吹き飛ぶ程度の効果しかなかったという事をこの３年間の結果は示しているのに、何でこういう図々しい理屈を唱えるのか。

『もう 1 つ、2013 年 4 月の「量的・質的金融緩和」の導入時にも申し上げていましたが、いわゆるポートフォリオ・リバランスも生じ、それがまた経済にプラスに効きます。これは、今回の措置でも同じでして、イールドカーブの起点を引き下げることと、長期国債の大量買入れを続けることによって、イールドカーブ全体が下がってくるので、当然、資産のポートフォリオ・リバランスが起こり、それがまた経済の拡大にプラスに影響するということです。従いまして、金融緩和の効果というものは、十分期待できると考えています。』

すいません３年やってポートフォリオリバランスらしきものは盛大に起きていますがその結果がさらなる追加緩和を必要とする程度の経済状態なんでしょ？？？？？？？？？？？？？？？


・更に政策効果の質問だが２年というのがどこかに置き捨てられている件

『（問） 確かに、マイナス金利導入によってイールドカーブ全体を押し下げるという効果はあると思うのですが、実際の貸出金利というのはマイナスにやはりならないと思われます。そういう意味では、実体経済に資金が波及していく効果は、マイナス金利というほどに強くないのではないかと思うのですが、その点をどうお考えになるかが 1 点です。』

うむ。

『一方で、先程、金融仲介機能にも配慮したと言われたのですが、実際、超低金利の長期化で、金融機関の利鞘はかなり極限まで縮小しているという認識で、国内の儲けがあまり出ないということだと思うのですが、今回のマイナス金利導入によって、金融機関の経営ひいては金融システム全体が不安定化するリスクについてどうお考えか、教えて下さい。』

まあ金融機関の利ザヤ云々の前に短期金融市場の市場機能の方がアレで、これで金融仲介機能に配慮とかヘソが茶を沸かすとしか申し上げようがない。

『（答） まず、貸出金利についても当然、下方に影響が出てくると思っています。いずれにせよ、いかなる金融緩和であれ――伝統的なものであれ、量的な緩和であれ、今回のような「マイナス金利付き量的・質的金融緩和」であれ――、いずれにしても名目的なイールドカーブ全体を押し下げる、さらには物価上昇率の予想を押し上げることを通じて、実質的なイールドカーブを押し下げることによって、投資や消費を刺激して経済を支え、持続的な成長経路に乗せ、先程申し上げたように、需給ギャップを減らす一方で物価上昇期待を引き上げて、徐々に「物価安定の目標」に近づけていくということには変わりはありません。』

徐々に？？？？？出来るだけ早期にじゃなかったのかよ！！！！！！！

『金融機関への影響については、先程申し上げたように、今回のマイナス金利の導入が金融機関の収益に過度な影響を与えて金融仲介機能にマイナスにならないように、限界的な金利や相場の決定にはマイナス金利が働く一方で、金融機関の収益に過度な影響が出ないような階層構造にしたのであり、これによって金融機関に大きな影響が出るとは思っていません。』

と言ってますが、実際問題としては短期市場が壊滅すると総裁の言うような簡単な話では済まないように思えますが細かい話は敢えてスルーしておきます。

『ただ先程申し上げたように、いかなる金融緩和であれ、緩和自体が短期的には金融機関の収益に影響を与えることは避けられません。問題は、そういう金融緩和を通じて経済をできるだけ早くノーマルな、「物価安定の目標」が達成できるような持続的成長経路に乗せる、そうしたことにより実は金融機関の収益も改善していきます。デフレのもとで金融機関の収益が良くなることはないわけです。』

とか何とか言いながら３年経過して全然目標達成しないどころか今更ジローで追加緩和な訳でして、とりあえずどの口がそれを言うとしか申し上げようがない。


・ということで２年についてのイヤミ質問

『（問） 2013 年の金融緩和のときに、色々想定されて「量的・質的金融緩和」を導入されたと思います。2 年程度ということでしたが、やはり「量的・質的金融緩和」では、デフレ脱却、2％の物価上昇はできなかったということなのでしょうか。』

ニヤニヤ。

『 それともう 1 つ、今月 18 日に国会でマイナス金利は検討していないと、ある意味否定的とも取れる発言をされていましたが、それが今回こうした形で導入になったということについて、改めてお聞かせ下さい。』

ランボー怒りの大門先生（ナンジャソラ）ですな、うんうん。


『（答） 2013 年 4 月に「量的・質的金融緩和」を導入した際には、様々な経済状況を踏まえて、2 年程度の期間を念頭に置いて、できるだけ早期に 2％の「物価安定の目標」が達成できるように、大規模で大胆な政策を導入しました。』

以下延々と見苦しい言い訳が続くのですが引用して進ぜよう。

『その結果、経済の好循環が進み、2014 年 4 月には物価上昇率は、消費税を除いても 1％台半ばまで上昇しましたが、』

後から見たらただの消費増税駆け込み需要だったんじゃないんですかねえ。

『その後、特に原油価格の大幅な下落によって――これはほとんど誰もが予想していなかったわけですが――、物価上昇率が日本のみならず世界的に低下してきました。欧米でも、ヘッドラインのインフレ率は、ほとんどゼロに近い状況になっています。ただ、日本も欧米もいわゆる生鮮食品とエネルギーを除いた物価の基調をみますと、1％台前半程度になっていますので、各国の金融緩和政策、そして特に日本の「量的・質的金融緩和」は、所期の効果を上げていると思っています。』

所期の効果が出ているのになんで追加緩和するんですか？？？

『原油価格がこれだけ下がり、現在は 30 ドル台の前半ぐらいまで低下してきており、そういったもとで、ヘッドラインのインフレ率が低下したからといって、わが国の「量的・質的金融緩和」、あるいは諸外国の量的な緩和政策も効果がなかったということではなく、まさに物価の基調の改善には効果があったと思います。ただ、原油がこれだけ下がったので、その影響が出ているということだと思います。』

完全に論点を誤魔化していますな。効果が無かったとはだれも言ってない訳で、２％目標を２年で達成することが出来なかったことに関して、手段に問題が無かったのかという問いをしているのに、自分の手段はアプリオリに正しくて足りないのがいけない！では方向が間違っていたらドンドン間違いを拡大再生産するだけのことになるんじゃないでしょうかねえ。

『なお、先程申し上げたように、「マイナス金利付き量的・質的金融緩和」を今回導入したのは、現在の年間約 80 兆円という国債買入れペースを維持しながら、イールドカーブの起点の金利をマイナスにすることによって、イールドカーブ全体を押し下げていくことが、今の時点で最も効果的だと判断した次第です。』

と思ったら何か一応言い訳が。

『なお、先程来申し上げている通り、「量」・「質」・「金利」と 3 つの次元のオプションがあるわけですので、引き続き必要になれば躊躇なくそういったものを活用して、2％の「物価安定の目標」をできるだけ早期に実現するために、邁進してまいりたいと思っています。』

ということで、結局さっきのと同じですが、これからは「逐次投入」スキームになるんでしょうなあと思います。

＃途中ですが諸般の事情で本日はこの辺で勘弁、展望レポートもまだですしＭＰＭネタは更に続きそうです




２０１６／０２／０１

お題「マイナス金利付きＱＱＥ･･････････」

お気づきになられた方がいるかどうか存じませんが、さすがにこの大ネタなので土日に更新しようと思ったわけなのですが、色々と捻って考えていたらいつまでたっても考えがまとまらず、かといって月曜の朝にぶっつけで書ける話でもないので、とりあえず日曜の深夜（というほどでもないが）に更新してアップしているのです。

とりあえずこのネタ、一番根っ子の短期金利を動かしに行く話なのですが、肝心の短期金利というのはＧＣレポのＳ／Ｎ分以外前場で一通り価格がついてしまっているので月曜の金利を見ないと何とも言えず、その水準を見てから改めてお話をしないといけないと思います。

つーか論点が多すぎて書いていると無限に書くことがあるのですが、当然明日からも大変ですから適当な所で切り上げてしまって明日以降も延々とネタを続けていくことになりそうです。


○まあとりあえずこの訳の分からん声明文の中身を確認してみましょう

知らんがな･････････
http://www.boj.or.jp/announcements/release_2016/k160129a.pdf
「マイナス金利付き量的・質的金融緩和」の導入

『１．日本銀行は、本日、政策委員会・金融政策決定会合において、２％の「物価安定の目標」をできるだけ早期に実現するため、「マイナス金利付き量的・質的金融緩和」を導入することを決定した。今後は、「量」・「質」・「金利」の３つの次元で緩和手段を駆使して、金融緩和を進めていくこととする。
』

これ仕組みがややこし過ぎて、それを理解するのに無茶苦茶時間が掛かるのですが、良く良く考えて見たらそもそも論として何でこの政策フレームワークにすると「物価安定の目標」が早期に達成できるのかが全く理解できません。

『（１）「金利」：マイナス金利の導入（賛成５反対４）（注１）

金融機関が保有する日本銀行当座預金に▲0.1％のマイナス金利を適用する1。今後、必要な場合、さらに金利を引き下げる。

具体的には、日本銀行当座預金を３段階の階層構造に分割し、それぞれの階層に応じてプラス金利、ゼロ金利、マイナス金利を適用する（別紙）2。貸出支援基金、被災地金融機関支援オペおよび共通担保資金供給は、ゼロ金利で実施する。
』

何が酷いと申しまして、従来のＱＱＥの場合は「必要な調整を行う」とは書いていましたが、今回の政策変更の声明文では「必要な調整」ではなくて「今後も追加緩和をします」と書いている事でございまして、項番１で「できるだけ早期に実現するために」って言っているのだから、できるだけ早期に実現しそうになったらマイナス金利政策を止める筈なのですが、初めから「必要ならばもっと下げる」と言ってるんだから早期に実現すると思ってないでしょと小一時間問い詰めたい。

『（２）「量」：金融市場調節方針（賛成８反対１）（注２）

次回金融政策決定会合までの金融市場調節方針は、以下のとおりとする。マネタリーベースが、年間約８０兆円に相当するペースで増加するよう金融市場調節を行う。』


この項番２が「金融市場調節方針」つまりディレクティブになっておりまして、マイナス金利を導入したのに金利政策には移行していなくて、あくまでもＭＢ拡大８０兆円というのが目標になっているので、この時点で話が無茶苦茶にも程がある。

つまりですね、上記のマイナス金利の階層部分の話は後でしますが、要するにここから日銀が買入を拡大する分については▲0.1％のペナルティー金利を付けるという事（マクロ的にはそうだが個別的に見た場合人によって差がある点には注意）です。

･･････となりますと、たとえば今持っている国債を輪番で出来上がり▲0.3％で日銀に打ち込めば、日銀に打ち込んだ国債の満期までＩＯＥＲの▲0.1％で運用（？）しても0.2％の鞘が取れている、というのはそれはそれで正しいのですが、当然ながら世の中には期間損益という概念があり、0.2％の鞘はトータルでは取っていても、期間案分すると「手前で思いっきり益を出して後からダラダラと損が出る」という形になっていて、それを大々的に出来るのかという問題になると難しいんじゃないですかねえと思うのです。

従って、これ以上超過準備を増やすとペナルティー金利状態になる投資家が喜んでホイホイと手持ちの国債を輪番に入れるとは限らず（ＩＯＥＲがゼロ金利で済むならまだマシ）、というか多分入れてこないので、その時点から輪番がホイホイと札割れしだすことになります（まあ実際にはその前から札割れしてもおかしくない）し、札割れしないにしても「前日引けから１００毛強」とかそういうオモシロ札しか入らなくなってくるんでしょ、よー知らんけど。

『（３）「質」：資産買入れ方針（賛成８反対１）（注２）

資産の買入れについては、以下のとおりとする。

�@ 長期国債について、保有残高が年間約８０兆円に相当するペースで増加するよう買入れを行う3。ただし、イールドカーブ全体の金利低下を促す観点から、金融市場の状況に応じて柔軟に運営する。買入れの平均残存期間は７年〜１２年程度とする。


�A ＥＴＦおよびＪ−ＲＥＩＴについて、保有残高が、それぞれ年間約３兆円4、年間約９００億円に相当するペースで増加するよう買入れを行う。

�B ＣＰ等、社債等について、それぞれ約 2.2 兆円、約 3.2 兆円の残高を維持する。』

この「質」という触れ込みもナンジャソラという所で、ＥＴＦとかのリスク性資産は分かるのですが、そもそも論として長期国債に関しては「ＭＢを積み上げるためのツール」兼「実質金利をイールドカーブ全体に渡って下げるためのツール」であって、それは量と金利のツールであって、「質」のツールでは無い次第でして、どう見ても看板付け替えのどさくさに紛れて誇大宣伝してるだろうと小一時間問い詰めたい。

『（４）「マイナス金利付き量的・質的金融緩和」の継続

日本銀行は、２％の「物価安定の目標」の実現を目指し、これを安定的に持続するために必要な時点まで、「マイナス金利付き量的・質的金融緩和」を継続する。今後とも、経済・物価のリスク要因を点検し、「物価安定の目標」の実現のために必要な場合には、「量」・「質」・「金利」の３つの次元で、追加的な金融緩和措置を講じる（注３）。
』

これまた従来からヤケクソ度合いが増した部分でして、さっきの「金利を下げる」と同じで、最後の所が前月までの声明文ですと「その際、経済・物価情勢について上下双方向のリスク要因を点検し、必要な調整を行う。」となっていたのに、追加緩和方向しか調整を行わないような書き振りになっていて、つまりこれは追加緩和したけどまだ足りないかもしれないからその時は逐次投入しますよと宣言しているようなもんで、従来のように「必要な措置は全部講じた（ｷﾘｯ）」ではなくなっている所に日銀のヤケクソ振りと、先行き展望の皆無振りを示している訳で、この措置を講じると物価目標が早期に達成できるという根拠について小一時間問い詰めたいものであります。


･･････という感じでポイントがあり過ぎて困りますが、その先のアセスメント部分を確認しましょう。

『２．わが国の景気は、企業部門・家計部門ともに所得から支出への前向きの循環メカニズムが作用するもとで、緩やかな回復を続けており、物価の基調は着実に高まっている。もっとも、このところ、原油価格の一段の下落に加え、中国をはじめとする新興国・資源国経済に対する先行き不透明感などから、金融市場は世界的に不安定な動きとなっている。このため、企業コンフィデンスの改善や人々のデフレマインドの転換が遅延し、物価の基調に悪影響が及ぶリスクが増大している。』

一昨年１０月と同じパターンの「リスク対応」なのですが、物価の基調が着実に高まっているのにマインドの転換が遅延するリスクとかＱＱＥ開始から３年近くたっているのに今更何を言うという感じですな。ちなみに今日のネタに多分間に合わないから先に言っておきますと、展望レポートの方は足元については昨今の状況を鑑みて下げているのですが、将来に関してはこの政策の効果があるからその分上がるという参謀本部鉛筆なめなめ見通しになっております。

『３．日本銀行は、こうしたリスクの顕現化を未然に防ぎ、２％の「物価安定の目標」に向けたモメンタムを維持するため、「マイナス金利付き量的・質的金融緩和」を導入することとした。日本銀行当座預金金利をマイナス化することでイールドカーブの起点を引き下げ、大規模な長期国債買入れとあわせて、金利全般により強い下押し圧力を加えていく。また、この枠組みは、従来の「量」と「質」に「マイナス金利」を加えた３つの次元で、追加的な緩和が可能なスキームである。日本銀行は、「マイナス金利付き量的・質的金融緩和」のもと、２％の「物価安定の目標」の早期実現を図る。』

などと言ってますが、そのうち「質」とか言ってる方は今回実はＥＴＦもＲＥＩＴも拡大ペースを弄っておらず、そもそもが「量」と「金利」の手段である国債買入を「質」と称した誇大宣伝をしていますし、今回ご覧のとおりで「量」も拡大していない訳で、何がどう「追加的な緩和が可能なスキーム」なのでしょうか。そんなに今後追加が必要になるかも知れないのでしたら、金利の方だけではなくて、ＭＢ拡大ペースだってＥＴＦ買入だって増やせば良いのに、実際は「金利」しかやっていないのに「追加的な緩和が可能」なのですかねえと。


○反対意見はことごとくごもっともです（票決関連）

でまあ票決ですが、布野さん来たばっかりですから反対するのも何だったのかも知れませんけど、今回は惜しいにも程がある。

票決が５対４と出て、ジンバブエ先生は賛成としてあと１名is誰？と思ったのですが･･････････

『（注１）賛成：黒田委員、岩田委員、中曽委員、原田委員、布野委員。反対：白井委員、石田委員、佐藤委員、木内委員。』

白井さん反対とな！！！

『白井委員は、「量的・質的金融緩和」の補完措置導入直後のマイナス金利の導入は資産買入れの限界と誤解される惧れがあるほか、複雑な仕組みが混乱を招く惧れがあるとして、』

＞複雑な仕組みが混乱を招く惧れがあるとして
＞複雑な仕組みが混乱を招く惧れがあるとして
＞複雑な仕組みが混乱を招く惧れがあるとして

･･･････････（；∀；）ｲｲｼﾃｷﾀﾞﾅｰ

というかですね、この反対理由を見て「白井さんが珍しく良い事を言ってる」とか「これから反対に回るならぜひ再任を（手のひらクルッ）」とかいう声がそこら中から出ていたであろうところが想像に難くありません。

『石田委員は、これ以上の国債のイールドカーブの低下が実体経済に大きな効果をもたらすとは判断されないとして、』

ですなあ。

『佐藤委員は、マイナス金利の導入はマネタリーベースの増加ペースの縮小とあわせて実施すべきであるとして、』

この佐藤さんの意見もポイントで、マイナス金利を導入するならば、ＭＢ拡大目標の放棄（転進）とセットにしないと政策がサステイナブルではないのですが、今回はマネタリーベース直線一気理論を放棄しないで突っ込むという無茶なことをしているので、もうどうしようもありませんけれども、まーこのタイミングだと「勝ち逃げ」が出来ないので、ＭＢ目標の放棄ができないままマイナスを導入するというグロテスクな政策を突っ込むことになったんでしょうな。

『木内委員は、マイナス金利の導入は長期国債買入れの安定性を低下させることから危機時の対応策としてのみ妥当であるとして反対した。
』

何となくそれなら佐藤さんの反対意見と同じにすれば良かったような気がするのだが。


○段階的ＩＯＥＲについて：金利を選ぶか量を選ぶかによって運用が異なる

http://www.boj.or.jp/announcements/release_2016/k160129b.pdf
本日の決定のポイント

こちらの１ページにもありますが、段階的なＩＯＥＲがついているというのがヤヤコシヤというか何というか。

でもって声明文の（別紙）に参ります。

『日本銀行当座預金のマイナス金利適用スキーム』

『日本銀行当座預金を３段階の階層構造に分割し、それぞれの階層に応じてプラス金利、ゼロ金利、マイナス金利を適用する5。』

『１．３段階の階層構造

（１）基礎残高（＋0.1％を適用）
「量的・質的金融緩和」のもとで各金融機関が積み上げた既往の残高については、従来の扱いを維持する。具体的には、各金融機関の日本銀行当座預金残高のうち、2015 年１月〜12 月積み期間（基準期間）における平均残高までの部分を、既往の残高に対応する部分として、＋0.1％を適用する。』

まあこれまで散々積み上げさせておいていきなり付利マイナスにしたら行政訴訟もんですから当然ちゃあ当然なのですが、良く見ると昨年の積み期間中の平残に適用であって、直近月の平残ではないので、差分が生じるのです。でもってその計算は後程。

『（２）マクロ加算残高（ゼロ％を適用）
以下の合計額にはゼロ％を適用する。

�@ 所要準備額に相当する残高

�A 金融機関が貸出支援基金および被災地金融機関支援オペにより資金供給を受けている場合には、
その残高に対応する金額

�B 日本銀行当座預金残高がマクロ的に増加することを勘案して、適宜のタイミングで、マクロ加算額（（１）の基礎残高に掛目を掛けて算出）を加算していく。』

�@は元々付利されていない（付利されるのは超過準備部分だけ）のでツーペーとしまして、�Aはこれまた貸出増加支援とか言いながらホイホイ金を貸したのにマイナスはねえだろという事なのと、今後の貸出および既存貸出のリセットタイミングには段階的にこのオペ金利がゼロになる（というのは同日に出ているhttp://www.boj.or.jp/announcements/release_2016/rel160129e.pdf（「貸出支援基金運営基本要領」の一部改正等について ）に書いてありますので、最終的にはゼロ金利で日銀から調達を受けてゼロ金利で運用するという話になる。

�Bが当制度最大の謎部分であって、金利をやる気なのか量をやる気なのかによってこの「掛け目」が変わってくるのですよ。当初はこれまた同日に出ているhttp://www.boj.or.jp/announcements/release_2016/rel160129h.pdf（「資金供給円滑化のための補完当座預金制度基本要領」の全面改正等について）を見ると掛け目はゼロなので、日銀の買入をここから増やす分には全部▲0.1％の扱いのようですが、それによって輪番がドバドバ札割れあるいは買入レート引値対比１００毛強とかが頻発したら掛け目を掛けてゼロ金利適用部分を拡大し、▲0.1％を減らすことによって輪番への応札意欲を戻すという事が出来るのですよ。

でもその場合は、量は行けても金利の方がサガランチ会長になってしまうので、わざわざマイナス金利を入れた意味がない、ということになってしまいます。まあ普通に考えるとマイナス金利を導入して、さらに引き下げ可能って言ってるんですから、量はそのうち捨てないといけなくなると思いますがどうでしょうかねえ。

『（３）政策金利残高（▲0.1％を適用）

各金融機関の当座預金残高のうち、（１）と（２）を上回る部分に、▲0.1％のマイナス金利を適用する。』


次の銀行券の扱いに行く前にこの三段階の数値が幾らになるのか確認しておきましょう。

確認道具

http://www.boj.or.jp/statistics/boj/other/cabs/cabs.htm/
業態別の日銀当座預金残高（12月）

これで昨年１年間（積み期間なので1/16〜1/15になりますが）の当座預金残高の月平均を出して、そこから所要準備（準備預金制度適用金融機関とその他準備預金制度適用金融機関部分を足す）の直近月の所要準備を引くと、220.6兆円−8.8兆円なので大体212兆円になり、これが（１）部分。

（２）部分のうち所要準備は今出した8.8兆円、元々ゼロ金利適用なので影響は無し。

http://www.boj.or.jp/announcements/release_2016/rel160118a.pdf
被災地金融機関を支援するための資金供給オペレーション（第５７回）の実施結果

http://www.boj.or.jp/announcements/release_2015/rel151214a.pdf
貸出増加を支援するための資金供給の実施結果
(2015 年 12 月実施分)

http://www.boj.or.jp/announcements/release_2015/rel151130d.pdf
成長基盤強化を支援するための資金供給の実施結果

これらのオペのうち、ドル特則以外の残高を全部足し合わせるとほぼ３０兆円。


･･･････ということで、１２月積み期間の準備預金制度適用金融機関合計の超過準備が221.8兆円、昨年の年間月平の平均値が192.3兆円なので、差分が29.5兆円ありますが、上記で計算した３０兆円とほぼツーペーになっているので、２月の所ではＩＯＥＲの付利が３０兆円ほどゼロ金利になり、▲0.1％が適用になるのは「マクロ的に見れば」そんなに無い、という勘定になります。

ですけどね、この（２）の各種支援オペって業態によって残高が全然違いますので、マクロ的に見ればツーペーでも、実際問題としては個社ごとに事情が違っていて、個社の数字までは分からないのですが、業態ごとの数字というのは今上に出した所から数値をヘコヘコ拾っていくと何となくの想像はつくのですがとりあえずそれをごちゃごちゃ書いていると終わらなくなってしまうので計算したい人は自分で計算してちょという事で勘弁。



○銀行券仁義なき戦い死闘篇が見れるかどうかはマイナス水準次第でしょうな

でまあさっきの段階的ＩＯＥＲの説明部分の別紙に戻ります。

『２．現金保有額が大きく増加した場合の取り扱い

金融機関の現金保有によってマイナス金利の効果が減殺されることを防止する観点から、金融機関の現金保有額が基準期間から大きく増加した場合には、その増加額を、（２）のマクロ加算残高（それを上回る場合には、（１）の基礎残高）から控除する。
』

これは何ですねんと言いますと、▲0.1％を逃れる為にはランボー怒りの現払いという大技があって、日銀当座預金保有の金融機関は（一般ピープルが銀行預金を引き出して現金を手にするときに、預金残高が減って現金保有が増えるのと同じ理屈で）当座預金残高を減らして日銀券を請求する事が出来るのですな。

でもって現送現受のコストや保管コスト、警備やら保険のコストなど考えたら▲0.1％くらいでは基本的にはランボー怒りの現払いというのは登場しないと思うのですが、これがホイホイ金利を下げていくとそのうち怒りの現払いをするのがワークしだす時点が発生し、ここが適用可能なマイナス金利の限界になってしまいますので、こういうオモシロ条項を加えて逃げ道を塞いでいる訳です。

しかしですよ、そうやって金融機関の自己口座で能動的に券を出してくるのは分かるのですが、金融機関だって受動的に現払いしないといけない（預金者が請求してきたら）のでして、そうやってホイホイと銀行券が出て行った分をペナルティ適用されたらタマランチ会長ですなと思う訳で、これを応用すると銀行券仁義なき戦い死闘篇というのを思いついてみた。

つまりですね、一番簡単なのは銀行が他行に預金口座持っていれば話は簡単ですが、他行にある自行口座から現払いをして、その分の資金は自行から仕向送金をすれば、自行の当座預金残高が減って保有現金が増えるのに自行はお咎めなしという仁義なき嫌がらせが出来るじゃないのとかしょうもないギャグを思いついたんですけどね。いやまあどうでも良い話ですけど。


○ペナルティー金利の直撃弾は「新たな日銀買入」というよりも「これから来る国債等の償還金」であるという件

さっきの
http://www.boj.or.jp/announcements/release_2016/k160129b.pdf
本日の決定のポイント

にＱＡがあって、

『Ｑ４．「階層構造」で、一部にしかマイナス金利を適用しないのでは、効果がないのではないか？

Ａ．金融取引の価格（金利・株価・為替相場など）は、ある新しい取引を行うことに伴う限界的な損益によって決まる。マイナス金利が当座預金残高の全体にかからなくても、限界的な増加部分にかかれば、新しい取引によって当座預金が増えることに伴うコストは▲0.1％である。金融市場ではそれを前提として金利や相場形成がなされる。』

と書いてあって、一見すると分かったような分からんような話ですが、さきほど計算したように、直近の平残ベースでの超過準備額と、（１）＋（２）相当分がマクロ的にほぼツーペーとなっている、ということですので、マクロ的に言えば「今後増えていく日銀当座預金に関しては▲0.1％の金利が適用される」と理解しておけば大体ヨロシ。

でもってですね、その「今後増えていく日銀当座預金」とは何ぞやという話ですが、勿論日銀の長期国債買入に応札して落札すれば増えるのですけれども、それよりもおそロシアンなのは「今保有している国債が満期償還を迎えたお金」部分でありまして、こちらは償還再投資をしない限り無慈悲に日銀当座預金の増加要因になる（国債以外だと償還された人には増加要因ですけれども、償還代わり金もどこかの銀行口座にある金なのでマクロ的にはツーペー）ので、償還再投資をしないで日銀当座預金に放り込みっぱなしの場合は▲0.10％適用となってしまう訳で、さてどうしましょとなるから上記のＱＡが成立するという話になります（当預先じゃない場合はその人の預金預入銀行の当座預金が増えるので預金銀行の所でマイナス金利で泡吹き人間となるのだ）。

でもって輪番に放り込むのは任意ですけれども、保有国債の償還はその人のポートの償還構成によって決まる訳で、つまりポートの償還がバカスカと来る人ほど再投資でヒーコラ言わないといけなくて、その人が預金か何かにぶち込める人ならその人が使う銀行が泡吹きモードになりますし、当座預金保有先だったら（ミクロ的にゼロ金利適用の余裕があれば別ですが）▲0.1％あばばばばーとなって運用先を探さないといけなくなる訳ですな、ナムナムナム。


＃論点は無限にあるがとりあえず無限にやってたら死んでしまうのでここまでで勘弁